經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 牛鈺 蔡越坤
“美股市場(chǎng)現(xiàn)在真是讓人看不下去了?！痹S秦感嘆道。
許秦任職于一家中資券商設(shè)在香港的子公司，負(fù)責(zé)自營(yíng)投資業(yè)務(wù)。鑒于美股多年來在年化收益和波動(dòng)數(shù)據(jù)方面表現(xiàn)不錯(cuò)，他一直看好美元資產(chǎn)，傾向于投資納斯達(dá)克ETF（交易型開放式指數(shù)基金）及美元債相關(guān)基金產(chǎn)品。2025年初，他進(jìn)一步加碼投資美元債基金。
然而，危機(jī)在春日不期而至。自4月以來，美國(guó)加征關(guān)稅的組合動(dòng)作掀起一場(chǎng)金融風(fēng)暴。避險(xiǎn)資金的洶涌拋售行為重創(chuàng)美元資產(chǎn)，美國(guó)股、債、匯市場(chǎng)遭遇“三殺”：全球資本市場(chǎng)劇烈震蕩，美股主要指數(shù)全線下挫后，走出“過山車”行情；美債收益率暴漲引發(fā)外界對(duì)美債“崩盤”的擔(dān)憂；美元指數(shù)更是跌破100大關(guān)。
全球市場(chǎng)對(duì)美國(guó)關(guān)稅政策和經(jīng)濟(jì)增速充滿悲觀情緒。曾經(jīng)被奉為“避險(xiǎn)資產(chǎn)”的美元與美債，地位驟然生變。
美國(guó)債券巨頭太平洋投資管理公司（PIMCO）告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，隨著特朗普政府保護(hù)主義政策的持續(xù)升級(jí)，美元和美債的避險(xiǎn)地位正遭遇前所未有的挑戰(zhàn)。這家管理2萬億美元資產(chǎn)的機(jī)構(gòu)明確表示正在削減美元和長(zhǎng)期美債敞口，轉(zhuǎn)而增持歐洲、日本及新興市場(chǎng)債券。
許秦急忙贖回所持美股跨境ETF，轉(zhuǎn)而加倉港股ETF。他坦言頗為懊悔，如果時(shí)間可以倒流至年初，他一定會(huì)重倉黃金。
一位重倉美股的私募基金經(jīng)理在近日路演中表示，近兩周，其管理的基金組合凈值隨市場(chǎng)大跌。他開始向“不受關(guān)稅政策影響”的低估值標(biāo)的調(diào)倉，同時(shí)將目光轉(zhuǎn)向歐洲市場(chǎng)。另一位華南的私募基金經(jīng)理則稱，其近期的策略是做空美元信用，重點(diǎn)做多港股和A股的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。
美國(guó)前財(cái)政部長(zhǎng)耶倫4月10日表示，美國(guó)新一屆政府的經(jīng)濟(jì)政策是她所見過的“最嚴(yán)重的自我傷害”行為。在加征關(guān)稅等政策背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)上升。
近日，德意志銀行外匯研究部門全球負(fù)責(zé)人喬治·薩拉韋洛斯稱，貿(mào)易沖突已經(jīng)造成對(duì)美元的傷害，美元正面臨信心危機(jī)。美國(guó)政府的政策決定可能導(dǎo)致全球“去美元化”加劇，市場(chǎng)參與者們?cè)谥匦略u(píng)估美元作為世界儲(chǔ)備貨幣的吸引力。
受訪的多位分析人士普遍認(rèn)為，美元資產(chǎn)光環(huán)逐漸褪去，折射出長(zhǎng)期以來主導(dǎo)全球金融秩序的美元體系正面臨深刻重塑。這場(chǎng)全球金融格局的轉(zhuǎn)變，或?qū)⒁浴叭ッ涝睘槠瘘c(diǎn)加速演進(jìn)。
西部證券首席宏觀分析師邊泉水向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，美股、美債和美元匯率遭受壓力，則是來自美元信用崩塌風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性危機(jī)加劇。美國(guó)通過“貿(mào)易逆差—資本回流”閉環(huán)來維持美元在全球的主要地位，一旦貿(mào)易順差國(guó)不通過將收取的美元儲(chǔ)備循環(huán)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債來支持美元的過高特權(quán)，這一鏈條被打斷，美元信用也會(huì)受到侵蝕。
“恐慌指數(shù)”飆升
此次全球資本加速撤離美元資產(chǎn)的導(dǎo)火索，始于4月初美國(guó)出臺(tái)的新一輪關(guān)稅政策。
美國(guó)東部時(shí)間4月2日，美國(guó)宣布對(duì)所有國(guó)家征收10%的“基準(zhǔn)關(guān)稅”，對(duì)美國(guó)貿(mào)易逆差最大的國(guó)家征收個(gè)性化的更高的所謂“對(duì)等關(guān)稅”。政策宣布后，國(guó)際金融市場(chǎng)劇烈震蕩，美國(guó)市場(chǎng)同樣未能幸免，美股、美元、美債市場(chǎng)紛紛暴跌。
從主要股指表現(xiàn)來看，4月1日至17日，道瓊斯工業(yè)指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)分別下跌約6.81%、5.85%和5.87%。
被稱為華爾街“恐慌指數(shù)”的VIX（芝加哥期權(quán)交易所波動(dòng)率指數(shù)）一路飆升，其中4月8日收于52.33點(diǎn)，創(chuàng)下2020年4月以來的最高水平。由于VIX根據(jù)標(biāo)普500期權(quán)定價(jià)來衡量未來30天的預(yù)期市場(chǎng)波動(dòng)，該指數(shù)的上升意味著美國(guó)股市的市場(chǎng)情緒惡化。
美股下挫的同時(shí)，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)持續(xù)動(dòng)蕩、美元持續(xù)貶值。
4月初至今，美國(guó)國(guó)債收益率呈現(xiàn)“先升后降”走勢(shì)。10年期美債收益率由4月1日的4.17%升至 11日的4.49%，隨后于17日降至4.34%。美元指數(shù)從4月1日的104.2263下降至4月16日的99.2667，創(chuàng)下2022年4月以來新低。
華爾街投行警告稱，市場(chǎng)表面之下可能隱藏著系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，特別是類似2020年美債市場(chǎng)動(dòng)蕩時(shí)觸發(fā)危機(jī)的“基差交易”策略再度引發(fā)擔(dān)憂。所謂基差交易，是對(duì)沖基金通過套利操作，利用國(guó)債現(xiàn)貨與期貨之間的價(jià)格差異進(jìn)行對(duì)沖交易。2020年3月初，該策略集中“爆雷”，成為當(dāng)年美債市場(chǎng)大幅動(dòng)蕩的重要誘因。
據(jù)中金公司估算，當(dāng)前對(duì)沖基金通過基差交易可能積累了1萬億到1.5萬億美元規(guī)模的美債現(xiàn)貨持倉。貿(mào)易摩擦帶來的市場(chǎng)波動(dòng)可能會(huì)促使這類交易大規(guī)模平倉。
耶倫于4月14日表示，近期金融市場(chǎng)的反常態(tài)勢(shì)表明，投資者開始質(zhì)疑美國(guó)國(guó)債的安全性。她認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策及核心金融資產(chǎn)安全性“信心流失”的態(tài)勢(shì)，確實(shí)令人“深感憂慮”。
當(dāng)前美國(guó)市場(chǎng)情緒極度緊張，而政府對(duì)關(guān)稅政策“朝令夕改”的操作加劇了外界的困惑。
4月16日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾發(fā)表公開講話稱，美國(guó)政府已宣布的關(guān)稅上調(diào)幅度遠(yuǎn)超預(yù)期水平，其帶來的經(jīng)濟(jì)影響同樣可能超出預(yù)期，令美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策制定面臨更棘手局面。他表示，美聯(lián)儲(chǔ)在決定是否調(diào)整利率前，將繼續(xù)觀察加征關(guān)稅及其他經(jīng)濟(jì)政策的實(shí)際影響。
4月17日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普在社交媒體“炮轟”鮑威爾，要求美聯(lián)儲(chǔ)立即降息，并聲稱“鮑威爾越早離任越好”。
美國(guó)股、債、匯“三殺”
本次美國(guó)遭遇股、債、匯市場(chǎng)“三殺”的情況較為罕見。
方正證券研報(bào)指出，1976年以來，美國(guó)股、債、匯市場(chǎng)“三殺”的情況的出現(xiàn)頻率為6.3%。美國(guó)作為全球最大金融市場(chǎng)，此輪股、債、匯市場(chǎng)的惡化程度在歷史上罕見。
中信建投研報(bào)統(tǒng)計(jì)顯示，2025年4月7日至11月當(dāng)周，10年期美債收益率創(chuàng)下2002年以來的最高單周漲幅；截至4月11日，納斯達(dá)克100指數(shù)在過去的50天內(nèi)下跌超20%，其滾動(dòng)回報(bào)率處于2008年金融危機(jī)以來的最差水平。
更重要的是，在此輪美元資產(chǎn)遭遇的危機(jī)中，美股、美元及美債之間的歷史性規(guī)律被打破。美債一直被視為全球最重要的安全資產(chǎn)之一，是傳統(tǒng)意義上的“避險(xiǎn)資產(chǎn)”。如今，美債非但沒有在此次市場(chǎng)動(dòng)蕩中為投資者提供庇護(hù)，反而成了潛在風(fēng)險(xiǎn)。
2008年、2020年也曾經(jīng)出現(xiàn)過美元流動(dòng)性危機(jī)，但彼時(shí)，機(jī)構(gòu)為了獲取美元流動(dòng)性，會(huì)拋售包含美債、黃金、股票等在內(nèi)的一切資產(chǎn)，美元指數(shù)會(huì)大幅走高?！氨敬问敲涝男庞梦C(jī)?！眹?guó)泰海通分析師梁中華認(rèn)為，在當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景悲觀的情況下，美元利率不但沒有下行，反而大幅上行，美元迅速貶值；美元的對(duì)手——黃金、其他國(guó)際貨幣的價(jià)格大幅上漲，這是美元的信用風(fēng)險(xiǎn)上升導(dǎo)致的，即全球?qū)γ涝男湃纬潭认陆担_始尋找替代國(guó)際貨幣。
在全球資本對(duì)美元資產(chǎn)信心減弱的背景下，黃金價(jià)格狂飆，屢創(chuàng)新高；瑞郎、日元、歐元等貨幣大幅升值。
4月16日，紐約商品期貨交易所（COMEX）黃金期貨價(jià)格突破3300美元/盎司大關(guān)，暴漲113.39美元，漲幅為3.5%，收于3342.93美元/盎司。4月17日，盡管COMEX黃金期貨跌0.15%，收于3341.30美元/盎司，但仍處于歷史高位。
國(guó)泰基金認(rèn)為，黃金價(jià)格的“拉升”反映的是美元信用走弱的現(xiàn)實(shí)。在貨幣超發(fā)及財(cái)政赤字貨幣化背景下，美元信用體系受到挑戰(zhàn)，全球“去美元化”的趨勢(shì)使得黃金有望成為新一輪定價(jià)錨。
在道明證券看來，隨著美國(guó)相對(duì)世界其他地區(qū)的增長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)消失，越來越多的投資者正轉(zhuǎn)向歐洲和亞洲一些市場(chǎng)的資產(chǎn)，市場(chǎng)對(duì)美元的負(fù)面看法正迅速加深。
秩序重塑時(shí)刻
美國(guó)橋水投資公司創(chuàng)始人瑞·達(dá)利歐在4月8日發(fā)文稱：“我們正目睹一場(chǎng)教科書級(jí)別的崩潰：貨幣體系崩潰、政治格局崩潰、世界秩序崩潰。這種級(jí)別的崩潰，普通人一生可能只會(huì)經(jīng)歷一次?！?/p>
他進(jìn)一步指出，現(xiàn)行貨幣秩序正在崩潰，美國(guó)國(guó)內(nèi)秩序和國(guó)際秩序正在發(fā)生深刻改變。在他看來，所謂“深刻改變”涉及美國(guó)政府的關(guān)稅政策、債務(wù)過重和“崛起力量挑戰(zhàn)”等多重因素。美國(guó)處理這些問題的方式將決定是否會(huì)出現(xiàn)“比衰退更糟的情形”。
在種種資金逃離的跡象下，有分析認(rèn)為，以美元為中心的全球化經(jīng)濟(jì)與貨幣體系正在加速崩潰，新的格局亟待形成。
22年前，“股神”沃倫·巴菲特曾撰寫過一篇《我為何不看好美元？》，其中以“勤儉島”與“揮霍島”的寓言警示美國(guó)的貿(mào)易赤字風(fēng)險(xiǎn)。
近幾十年，美國(guó)依舊在持續(xù)扮演“揮霍島”的角色。太平洋投資管理公司（PIMCO）對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，幾十年來，美國(guó)一直在消費(fèi)模型下運(yùn)作，進(jìn)口量超過出口。美國(guó)消費(fèi)者在無盡的廉價(jià)外國(guó)商品供應(yīng)中滿足自己，導(dǎo)致的經(jīng)常賬戶赤字創(chuàng)造了美國(guó)資本賬戶盈余。
時(shí)至今日，美國(guó)想實(shí)行貿(mào)易單邊主義的操作似乎也無法扭轉(zhuǎn)貿(mào)易逆差。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)貨物貿(mào)易逆差在2024年達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1.2萬億美元，同期服務(wù)貿(mào)易順差則增至2950億美元，遠(yuǎn)高于2000年的770億美元。
美國(guó)陷入了“美元霸權(quán)—貿(mào)易平衡—制造業(yè)大國(guó)”的“不可能三角”困境中。
德國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家呂迪格·巴赫曼近日接受媒體專訪時(shí)稱，美國(guó)實(shí)際上受益于貿(mào)易逆差。加征關(guān)稅并不能推動(dòng)產(chǎn)業(yè)回流美國(guó)。此外，美國(guó)加征關(guān)稅將導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，甚至可能陷入衰退。目前，消費(fèi)者信心和股市已經(jīng)出現(xiàn)下滑。短期內(nèi)，美國(guó)還可能面臨更高的通貨膨脹，因?yàn)樯a(chǎn)成本上升，一切都會(huì)變得更昂貴、更難以制造。
聯(lián)合國(guó)貿(mào)易和發(fā)展會(huì)議4月14日發(fā)布報(bào)告稱，美國(guó)近期推出的貿(mào)易政策正在改變?nèi)蛸Q(mào)易格局，可能對(duì)發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體和最不發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體造成嚴(yán)重打擊，且并不能顯著減少美國(guó)的貿(mào)易逆差或增加其財(cái)政收入。
在全球資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)之際，中國(guó)資本市場(chǎng)展現(xiàn)出一定的韌性。
4月8日至17日，盡管全球股市持續(xù)震蕩，A股市場(chǎng)出現(xiàn)“八連陽”，上證指數(shù)連續(xù)8個(gè)交易日收漲，4月17日收于3280.34點(diǎn)，當(dāng)日微漲0.13%。同日，港股市場(chǎng)漲勢(shì)良好，恒生指數(shù)上漲1.61%，恒生科技指數(shù)上漲1.9%，恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)上漲1.52%。
自4月7日以中央?yún)R金為代表的“國(guó)家隊(duì)”資金入市以來，多路資金正在加速涌入ETF市場(chǎng)。Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，股票型ETF的日均成交額顯著放量，從4月14日的752億元增加到4月17日的1392億元，增幅達(dá)85%。
近期，多家國(guó)內(nèi)外機(jī)構(gòu)發(fā)聲唱多中國(guó)資產(chǎn)，亦有不少機(jī)構(gòu)表示將增持中國(guó)資產(chǎn)。
4月16日，高盛中國(guó)首席股票策略分析師劉勁津指出，現(xiàn)在海外投資者擔(dān)心美國(guó)進(jìn)入衰退的風(fēng)險(xiǎn)，加上多年來在美股持重倉，有分散風(fēng)險(xiǎn)的需求，受中資股估值吸引，加上憧憬內(nèi)地大手筆刺激經(jīng)濟(jì)的政策，此消彼長(zhǎng)下，欲將資金重投中國(guó)。
千億級(jí)私募景林資產(chǎn)合伙人高云程于4月10日發(fā)文稱，價(jià)格終將回歸價(jià)值，而價(jià)值總在危機(jī)中顯現(xiàn)其光芒，此刻的中國(guó)資產(chǎn)，正站在這樣的歷史節(jié)點(diǎn)上。公司會(huì)買入并持有優(yōu)秀的中國(guó)公司。他曾在3月份公開表示，已將投資組合中的純美國(guó)公司資產(chǎn)全部剔除，全面轉(zhuǎn)向中國(guó)資產(chǎn)，尤其是港股。
投中信息CEO楊曉磊表示：“過去20年，我們歷經(jīng)了全球化從最熱烈的時(shí)代走向反轉(zhuǎn)?！痹谒磥恚诖吮尘跋?，中國(guó)對(duì)美國(guó)的貿(mào)易依存度顯著降低，從2018年的19%降至目前的15%，這一變化體現(xiàn)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)在復(fù)雜國(guó)際環(huán)境中的韌性與調(diào)整能力。與此同時(shí)，全球資金在尋找價(jià)值洼地和被低估資產(chǎn)的過程中，中國(guó)憑借穩(wěn)定的增長(zhǎng)、積極的政策、持續(xù)的消費(fèi)能力以及龐大的資金容納量，正受到全球資金的關(guān)注。
（應(yīng)受訪者要求，許秦為化名）
牛鈺
資本市場(chǎng)部記者 主要關(guān)注券商、多行業(yè)上市公司與資本市場(chǎng)動(dòng)態(tài) 新聞線索請(qǐng)聯(lián)系郵箱niuyu@eeo.com.cn
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