數(shù)十年來，這句話在日本被奉為圭臬：疲軟的貨幣使企業(yè)更具競(jìng)爭(zhēng)力，并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。
這個(gè)預(yù)期在去年部分得到了應(yīng)驗(yàn)：隨著日元對(duì)美元匯率跌至37年來的最低點(diǎn)，豐田汽車等大品牌錄得日本歷史上的最高利潤。股市也飆升至歷史新高。
然而，對(duì)于大多數(shù)日本家庭來說，日元貶值除了推高食品和電力等基本生活費(fèi)用外，幾乎沒有帶來任何好處。周一公布的數(shù)據(jù)顯示，盡管日本經(jīng)濟(jì)在2024年下半年的增長(zhǎng)有所加速，但全年經(jīng)通脹調(diào)整后的增長(zhǎng)率卻放緩至0.1%，低于上年1.5%的增幅。
長(zhǎng)期以來，通過貨幣貶值來刺激出口一直是各國尋求經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策工具：特朗普總統(tǒng)曾表示，他希望美元走弱來幫助美國制造業(yè)。日本提供了一個(gè)例子，說明貨幣貶值即使有助于出口，也會(huì)因通脹加劇而削弱消費(fèi)者的購買力。
“經(jīng)濟(jì)學(xué)教導(dǎo)我們，一切都是有收益和成本的，關(guān)鍵是要看哪個(gè)更大，”專注于日本問題的經(jīng)濟(jì)學(xué)家理查德·卡茨說。在日元對(duì)美元的匯率約為153：1的時(shí)候，“這顯然不是一個(gè)合理的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方式”，卡茨說?！拔覀儜?yīng)該從中得到一些教訓(xùn)。”
周一公布的數(shù)據(jù)顯示，在連續(xù)三年增長(zhǎng)后，家庭支出在2024年略有減少。與美國的強(qiáng)勁消費(fèi)幫助經(jīng)濟(jì)在疫情后出現(xiàn)反彈不同，日本長(zhǎng)期疲軟的支出使其實(shí)際國內(nèi)生產(chǎn)總值僅略高于疫情前的水平。
特朗普放話要對(duì)包括日本在內(nèi)的美國貿(mào)易伙伴廣泛征收關(guān)稅，預(yù)計(jì)此舉將進(jìn)一步鞏固美元對(duì)日元的強(qiáng)勢(shì)，公眾對(duì)通貨膨脹日益增長(zhǎng)的不滿正在給日本的立法者帶來壓力——他們將在7月面臨參議院選舉——要求他們找到扭轉(zhuǎn)日元下跌的方法。
過去，日本之所以歡迎日元貶值，很大程度上是因?yàn)槠浣?jīng)濟(jì)高度依賴出口。但在過去二十年里，日本企業(yè)已將其更多的生產(chǎn)和銷售轉(zhuǎn)移到海外子公司。
在同一時(shí)期，日本變得更加依賴進(jìn)口，包括用于發(fā)電的煤炭和天然氣等燃料。自2011年福島核事故后，日本關(guān)閉了大部分核電站，進(jìn)口能源占其能源總供應(yīng)量的約九成。此外，日本在進(jìn)口農(nóng)產(chǎn)品上的支出也超過了國內(nèi)生產(chǎn)。
卡茨說，如果企業(yè)利用出口賺來的錢來增加招聘和工資，并投資于國內(nèi)產(chǎn)能，那么疲軟的貨幣就能幫助刺激經(jīng)濟(jì)。“在日本，我們沒有看到這種涓滴效應(yīng)，”他說?！跋喾?，消費(fèi)者只是受到更高進(jìn)口成本的擠壓。”
對(duì)于井上真純（音）這樣的人來說，通脹意味著基本生活開支越來越大，她是一名在東京某證券公司工作的單身母親。從面包、蔬菜到為五歲的女兒做便當(dāng)用的大米，所有東西都讓她覺得很貴。
井上女士已經(jīng)開始嘗試減少開支。她最近不再外出吃午飯，并開始將女兒送到Lion Heart，一個(gè)位于東京東郊的非營利組織，在孩子們放學(xué)后提供免費(fèi)的晚餐和課業(yè)輔導(dǎo)?！懊恐苣苡袔状蚊赓M(fèi)的晚餐很有幫助，”井上真純說，不斷上漲的生活成本“對(duì)我們家的經(jīng)濟(jì)壓力好大”。
日本的許多人似乎都與井上女士有同樣的看法。在去年12月的一項(xiàng)民調(diào)中，60%的家庭表示他們的經(jīng)濟(jì)狀況比一年前糟，而只有4%的家庭表示情況有所改善。消費(fèi)者信心水平遠(yuǎn)低于疫情前的水平。
民眾對(duì)通貨膨脹的不滿情緒不斷上升，這給日本官員帶來了壓力，要求他們找到辦法來扭轉(zhuǎn)日元的下跌趨勢(shì)。去年，日本花費(fèi)了數(shù)百億美元干預(yù)外匯市場(chǎng)以支撐日元。但日元仍然疲軟，消費(fèi)依然乏力，這引發(fā)了關(guān)于日本央行應(yīng)采取何種行動(dòng)的新爭(zhēng)論。
日元在過去三年的下跌在很大程度上是受日本央行長(zhǎng)期將利率維持在零或零以下的政策所刺激。央行這么做的目的是，在經(jīng)歷了幾十年的物價(jià)停滯之后，要鼓勵(lì)通貨膨脹，但日本的低利率也導(dǎo)致投資者在其他地方尋求更高的回報(bào)，從而削弱了日元。
過去一年中，日本央行一直在謹(jǐn)慎地提高利率，從而使日元走強(qiáng)。日本央行認(rèn)為，消費(fèi)者可以承受由日元疲軟推動(dòng)的通貨膨脹帶來的沖擊，因?yàn)槠髽I(yè)——從匯率中獲得更多收益——提供了更高的工資。
然而，在過去三年的大部分時(shí)間里，工資漲幅未能跟上通貨膨脹的步伐，因此一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，日本央行不應(yīng)把主要精力放在克服通貨緊縮上。他們認(rèn)為，日本央行應(yīng)直接把重點(diǎn)放在鼓勵(lì)國內(nèi)消費(fèi)上，即更積極地提高利率，使日元走強(qiáng)，并降低進(jìn)口價(jià)格。
去年7月，日本央行出人意料地加息，導(dǎo)致日元迅速升值。此舉導(dǎo)致受益于日元貶值的公司的股票被大規(guī)模拋售。在遭到強(qiáng)烈批評(píng)之后，日本央行此后一直謹(jǐn)慎行事。上個(gè)月，它在再次加息之前進(jìn)行了廣泛宣傳。
慶應(yīng)義塾大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授白井早由里表示，市場(chǎng)對(duì)日本央行7月加息舉措的反彈在關(guān)鍵時(shí)刻釋放了錯(cuò)誤的信息?！叭毡狙胄袑?shí)際上在日元升值方面做得非常成功?！彼f，“歸根結(jié)底，什么才是真正的優(yōu)先事項(xiàng)，是股價(jià)還是阻止日元貶值？我認(rèn)為在當(dāng)前情況下，答案顯而易見?！保ㄔ醋耘ぱ?/p>
附：平安證券2025年宏觀展望
中債：貨幣寬松預(yù)期強(qiáng)烈，10年國債開始提前定價(jià)2025年的降息。假設(shè)2025年央行再調(diào)降OMO政策利率30bp-50bp，預(yù)計(jì)10年國債利率的波動(dòng)下限在1.2%-1.5%。
A股：預(yù)計(jì)2025年四季度盈利增速企穩(wěn)，樂觀情形下或提前至三季度，屆時(shí)A股“市場(chǎng)底”或先于“盈利底”出現(xiàn)。關(guān)稅的不確定性可能階段性沖擊市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，但政策應(yīng)對(duì)是股票市場(chǎng)的重要關(guān)切。
美債：特朗普當(dāng)選后，中長(zhǎng)端美債利率上行，市場(chǎng)先后交易“再通脹”和“緊縮”。全年來看，美聯(lián)儲(chǔ)在今年下半年仍有望兌現(xiàn)1-2次降息，驅(qū)動(dòng)10年美債利率下行。
美元：關(guān)稅可能從削弱貿(mào)易對(duì)手經(jīng)濟(jì)、增加美國通脹壓力、激發(fā)市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒等渠道驅(qū)動(dòng)美元走強(qiáng)。目前，日元“孤掌難鳴”，歐洲經(jīng)濟(jì)負(fù)重前行，或不足以扭轉(zhuǎn)“強(qiáng)美元”格局。
美股：美股核心支撐來源于特朗普政府對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的重視，以及美聯(lián)儲(chǔ)仍有一定降息空間。但投資者需同時(shí)保持“謹(jǐn)慎”，通脹反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、關(guān)稅沖擊以及AI驅(qū)動(dòng)的牛市拐點(diǎn)等均可能增大美股波動(dòng)。
黃金：近期金價(jià)創(chuàng)新高，受美債實(shí)際利率和美元指數(shù)回調(diào)、關(guān)稅及美股波動(dòng)等助推。全年來看，驅(qū)動(dòng)金價(jià)上漲的潛在因素居多，關(guān)注美債利率和美元走勢(shì)、全球避險(xiǎn)情緒、“去美元化”敘事以及“中國力量”的影響。
加密貨幣：比特幣價(jià)格成為“特朗普交易”的晴雨表。如果美國開始建立比特幣戰(zhàn)略儲(chǔ)備，比特幣將與美元更深度地綁定，其“去中心化”屬性可能弱化。
原油：預(yù)計(jì)2025年國際油價(jià)波動(dòng)中樞為65-70美元/桶，較2024年的75-80美元/桶有所下移。全球液燃油將切換為“供過于求”，OPEC+恢復(fù)增產(chǎn)計(jì)劃不變，特朗普主張放開傳統(tǒng)能源增產(chǎn)，增大供給過剩風(fēng)險(xiǎn)。
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