本文來源：時代商學(xué)院 作者：陳佳鑫
來源|時代商業(yè)研究院
作者|陳佳鑫
編輯|韓迅
4月1日，氫能第一股億華通（688339.SH、02402.HK）發(fā)布的港股2024年業(yè)績公告顯示，2024年該公司營收大幅下降54.21%，2014—2023年連續(xù)10年增長的記錄未能延續(xù)。凈利潤方面則繼續(xù)虧損，已連虧5年。
對于業(yè)績下滑，億華通表示主要是因為在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境承壓的背景下，產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)資金周轉(zhuǎn)壓力增大，影響了產(chǎn)業(yè)鏈訂單項目的推進(jìn)，且燃料電池行業(yè)尚處于商業(yè)化的初期階段，市場的產(chǎn)銷規(guī)?？傮w偏小，行業(yè)競爭加劇疊加配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)滯后導(dǎo)致氫能源電池市場需求大幅度下滑。
對于2025年的市場前景，億華通向時代商業(yè)研究院表示目前仍并不明朗。
【摘要】
1. 10年營收增長終結(jié)，17億元應(yīng)收賬款存壞賬風(fēng)險。2024年氫燃料電池汽車產(chǎn)銷量下滑，終止自2021年以來的增長態(tài)勢，而億華通連續(xù)10年的營收增長勢頭也同樣終止。氫燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)高度依賴補(bǔ)貼，隨著后續(xù)補(bǔ)貼政策不明朗，以及補(bǔ)貼到賬周期延長，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈承壓，億華通17億元應(yīng)收賬款的壞賬風(fēng)險也需要警惕。
2. 競爭中落下風(fēng)？營收降幅大于兩家同行。2024年億華通的氫燃料電池汽車產(chǎn)銷量同比降幅分別為10.4%和12.6%，遠(yuǎn)小于同期其營收降幅（54.21%）。2024年，兩家同行上市公司的營收分別下滑36.9%、27.5%，降幅均小于億華通。
3. “不確定性”中尋找“確定性”。面對燃料汽車電池系統(tǒng)業(yè)務(wù)前景的不明朗，億華通計劃通過并購旭陽氫能，向穩(wěn)定成熟的上游制氫、儲氫等環(huán)節(jié)延伸產(chǎn)業(yè)鏈，摸索穩(wěn)定盈利模式。此外，控股股東變更后也有望帶來新業(yè)務(wù)增量。
【正文】
一、10年營收增長終結(jié)，17億元應(yīng)收賬款存壞賬風(fēng)險
2024年全國兩會上，氫能首次被寫入政府工作報告，原以為2024年是氫能產(chǎn)業(yè)大展拳腳的一年，然而燃料電池汽車卻迎來2021年以來的首次銷量下滑。
中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2024年全年氫燃料電池汽車產(chǎn)量為5548輛，銷量為5405輛，同比分別減少10.4%和12.6%。
而億華通也終結(jié)10年來的營收增長勢頭。業(yè)績快報顯示，2024年，億華通實現(xiàn)營收3.67億元，同比減少54.21%。
億華通在此前A股的業(yè)績快報中稱，2024年，燃料電池行業(yè)尚處于商業(yè)化的初期階段，市場的產(chǎn)銷規(guī)?？傮w偏小。在宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性增加的背景下，燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)鏈上下游普遍承受資金周轉(zhuǎn)壓力，影響了產(chǎn)業(yè)鏈訂單項目的推進(jìn)。
當(dāng)前燃料電池汽車高度依賴補(bǔ)貼，而補(bǔ)貼機(jī)制要求企業(yè)先墊資，驗收后發(fā)放補(bǔ)貼，但部分地區(qū)財政緊張可能導(dǎo)致補(bǔ)貼資金到賬周期延長甚至部分取消地補(bǔ)，給燃料電池汽車企業(yè)造成資金壓力。
億華通也向時代商業(yè)研究院表示，補(bǔ)貼資金到賬周期延長是導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈資金壓力大的主要因素。
同時資金壓力也在向上游傳導(dǎo)，這點從億華通龐大的應(yīng)收賬款上便有所體現(xiàn)。同花順iFinD顯示，2024年第三季度末，億華通的應(yīng)收賬款高達(dá)17.13億元，占總資產(chǎn)的34.4%；作為對比，2024年，億華通的營收僅為3.67億元。隨著燃料電池汽車銷量下滑以及產(chǎn)業(yè)鏈資金壓力增大，這部分應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險顯著增加。
后續(xù)補(bǔ)貼政策不明朗也給燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)鏈的前景蒙上一層陰影。
根據(jù)2015年發(fā)布的政策，新能源汽車（包括燃料電池汽車）的中央財政購置補(bǔ)貼原計劃于2020年底完全退出。但由于產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱，財政部在2020年后繼續(xù)對燃料電池汽車保持補(bǔ)貼力度，但逐步退坡。例如，2022年補(bǔ)貼政策明確延續(xù)至該年年底，并繼續(xù)向示范城市群傾斜。
2023年起，國家層面的直接購置補(bǔ)貼正式終止，但地方政府仍可出臺區(qū)域性補(bǔ)貼或非財稅支持政策（如免限行、充電或加氫基建補(bǔ)貼等）。
財政部將補(bǔ)貼模式調(diào)整為“以獎代補(bǔ)”，重點支持示范城市群的技術(shù)攻關(guān)和產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，該政策將持續(xù)至2025年。但2025年后補(bǔ)貼政策是否延續(xù)，力度是否減弱當(dāng)前仍不明確。
從政策規(guī)劃來看，我國《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長期規(guī)劃（2021—2035年）》提出2025年燃料電池汽車“保有量約5萬輛”的目標(biāo)，截至 2024 年底，我國燃料電池汽車?yán)塾嬩N量約為2.4 萬輛，與5 萬輛目標(biāo)相比仍有較大差距，今年或存在發(fā)力空間。
但2月27日發(fā)布的《2025年能源工作指導(dǎo)意見》中，關(guān)于非化石能源的內(nèi)容仍聚焦于光伏及風(fēng)電等較為成熟的綠色產(chǎn)業(yè)，氫能僅作為能源新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)的一塊，屬于試點性發(fā)展產(chǎn)業(yè)，并非主角。相關(guān)表述也僅為“穩(wěn)步發(fā)展”而非“大力發(fā)展”。
補(bǔ)貼政策的銜接機(jī)制尚未明確，且示范期結(jié)束后（2025年）的長期支持規(guī)劃尚未出臺，這種不確定性正制約著燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)鏈的技術(shù)迭代與市場拓展進(jìn)程。
“春江水暖鴨先知”。時代商業(yè)研究院向億華通詢問2025年市場有無回暖跡象時，億華通表示希望市場回暖，但在2024年市場不及預(yù)期的背景下，今年市場前景仍不明朗。
二、競爭中落下風(fēng)？營收降幅大于兩家同行
除燃料電池汽車產(chǎn)銷量下滑，競爭加劇下的產(chǎn)品價格滑坡也是億華通業(yè)績大降的主要原因之一。2024年，億華通的氫燃料電池汽車產(chǎn)銷量同比降幅分別為10.4%和12.6%，遠(yuǎn)小于同期其營收降幅（54.21%）。
在業(yè)績快報中，億華通表示，燃料電池行業(yè)市場競爭激烈，產(chǎn)品的銷售價格降幅大于成本降幅，導(dǎo)致公司毛利率較上年同期出現(xiàn)下降。
值得注意的是，2024年億華通同行的營收也出現(xiàn)下降，但降幅小于億華通。資料顯示，國鴻氫能（09663.HK）、重塑能源（02570.HK）兩家港股上市公司主要產(chǎn)品同樣為氫燃料電池系統(tǒng)，是與億華通業(yè)務(wù)相似度較高的上市公司。
據(jù)東北證券研報，2023年燃料電池系統(tǒng)配套市場中，億華通以22.1%的市場份額居首，重塑能源、國鴻氫能分別以10.9%、10.1%的市場份額緊隨其后。
國鴻氫能、重塑能源在億華通上市后分別于2023年、2024年上市，并開展產(chǎn)能擴(kuò)張，相關(guān)產(chǎn)能已陸續(xù)投放，這或是行業(yè)競爭加劇的重要原因。
2024年，兩家同行上市公司的營收分別下滑36.9%、27.5%，降幅小于億華通，億華通的龍頭地位遭遇嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。
億華通則向時代商業(yè)研究院表示，目前燃料電池系統(tǒng)市場基數(shù)比較小，多幾套系統(tǒng)就可能帶來較大的業(yè)績差距，但實際差距并不大。
三、向上游摸索穩(wěn)定盈利模式
億華通正嘗試在充滿“不確定性”的氫燃料產(chǎn)業(yè)中尋找“確定性”。
2月末，億華通發(fā)布公告稱，其計劃收購定州旭陽氫能有限公司（下稱“旭陽氫能”）的 100%股權(quán)及資產(chǎn)，同時募集配套資金。資料顯示，旭陽氫能是京津冀較大的高純氫供應(yīng)商，擁有3座綜合能源站、在建液氫項目（5噸/天）及合成氨生產(chǎn)線。
并購?fù)瓿珊?，億華通將實現(xiàn)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，形成“制—儲—運(yùn)—加—研—用”一體的產(chǎn)業(yè)鏈布局。
相較于億華通所處的燃料電池系統(tǒng)環(huán)節(jié)，上游制氫環(huán)節(jié)的商業(yè)化顯然更成熟。除了給燃料電池汽車加氫，氫氣還廣泛應(yīng)用于化工與煉油、綠色冶金、食品加工等領(lǐng)域，需求穩(wěn)定，產(chǎn)業(yè)成熟度較高。
成熟的產(chǎn)業(yè)意味著較為穩(wěn)定的業(yè)績。并購預(yù)案顯示，2023—2024年，旭陽氫能的營收分別為4.05億元、3.2億元；凈利潤分別為0.59億元、0.23億元。2024年旭陽氫能的業(yè)績有所下滑但仍保持盈利，億華通并表旭陽氫能能在一定程度上平穩(wěn)業(yè)績波動。億華通也向時代商業(yè)研究院表示此次并購存在增強(qiáng)盈利能力的目的。
值得注意的是，此次交易將導(dǎo)致億華通“控股股東”變更為旭陽集團(tuán)有限公司（下稱“旭陽集團(tuán)”），實控人也將變更。
旭陽集團(tuán)的母公司中國旭陽集團(tuán)（01907.HK）于1995 年創(chuàng)立，2019 年 3 月在港交所主板上市，現(xiàn)已形成化工和焦炭兩大支柱產(chǎn)業(yè)，同時積極拓展氫能產(chǎn)業(yè)及運(yùn)營管理服務(wù)業(yè)務(wù)。中國旭陽集團(tuán)把氫能業(yè)務(wù)作為重點發(fā)展戰(zhàn)略，在液氫、綠氫、綠氨等領(lǐng)域也進(jìn)行了廣泛的產(chǎn)業(yè)布局和深入的技術(shù)研發(fā)，正逐步構(gòu)建和完善氫氣“制—儲—運(yùn)—加—研—用”全產(chǎn)業(yè)鏈布局。
時代商業(yè)研究院認(rèn)為，億華通并入中國旭陽集團(tuán)“氫能資產(chǎn)”并完成實控人變更后，億華通后續(xù)或成為中國旭陽集團(tuán)的“氫能產(chǎn)業(yè)資本整合平臺”。
億華通認(rèn)為，中國旭陽集團(tuán)有望為其原有業(yè)務(wù)帶來新增量。并購預(yù)案顯示，中國旭陽集團(tuán)作為大型獨立焦化企業(yè)，擁有廣泛的相關(guān)產(chǎn)品運(yùn)輸需求，年汽車運(yùn)輸需求量大，相關(guān)運(yùn)輸場景與氫能源車輛運(yùn)輸場景相吻合。根據(jù)降碳減排的政策導(dǎo)向需要，相關(guān)運(yùn)輸線路可逐步替換為氫能源車輛運(yùn)輸，將帶動億華通燃料電池銷售增長和附帶氫氣消納。
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