花旗銀行亞洲交易策略主管穆罕默德?阿帕巴伊 （ Mohammed Apabhai）的一篇報(bào)告在上周四傳奇般預(yù)判了特朗普的對(duì)等關(guān)稅稅率，堪稱一文封神。以下為報(bào)告全文。
報(bào)告全文分三部分，
第一部分：提出了一個(gè)分析特朗普總統(tǒng)決策過程的框架。
第二部分：指出了貿(mào)易戰(zhàn)的關(guān)鍵點(diǎn)和最重要戰(zhàn)場(chǎng)。
第三部分：分析美國(guó)關(guān)稅政策的6個(gè)目標(biāo)，并提出6種關(guān)稅稅率假設(shè)/場(chǎng)景。
第一部分
在特朗普總統(tǒng)預(yù)計(jì)于4月2日宣布關(guān)稅措施之前，我們探討了可能的結(jié)果，并提出了一個(gè)分析特朗普總統(tǒng)決策過程的框架。
假設(shè)兩個(gè)人在玩一個(gè)游戲————A得到了100美元，但必須與 B 分享。A提出給 B 多少錢的提議，B可以選擇接受或拒絕。如果 B 接受提議，雙方將按約定金額獲得錢；如果B 拒絕，則雙方都得不到任何錢。A應(yīng)該提出多少金額的提議?
這個(gè)問題的答案在數(shù)學(xué)中是個(gè)有趣的問題————經(jīng)濟(jì)學(xué)最精彩的部分永遠(yuǎn)是數(shù)學(xué)。乍一看，似乎“公平”的提議應(yīng)該是五五分成。直到意識(shí)到 B 方一無所有時(shí)，即使1 美元的提議也比他最初的狀態(tài)要好。納什均衡的最優(yōu)解是A 方提出盡可能小的金額。然而，如果 B方知道A 方將帶走大部分錢，不公正感可能促使 B 方拒絕提議，因?yàn)樗靼鬃约航o A方造成的損失更大。
這一“最后通牒?jiǎn)栴}”是一個(gè)引人入勝的研究領(lǐng)域，其應(yīng)用范圍廣泛，包括保險(xiǎn)索賠、工資談判，以及對(duì)我們而言最重要的貿(mào)易戰(zhàn)。保險(xiǎn)公司通常提供索賠金額的約 11%，這依賴于索賠人對(duì)經(jīng)濟(jì)救濟(jì)的迫切需求、希望問題盡快解決的心理，以及保險(xiǎn)公司自身的財(cái)務(wù)實(shí)力來壓低報(bào)價(jià)。在某些效用條件下可以證明，A方提供且 B 方認(rèn)為可接受的最優(yōu)金額是30美元。低于30美元的報(bào)價(jià)往往會(huì)被拒絕，因?yàn)樗鼤?huì)引發(fā)不滿情緒。
我們?cè)谌蚍秶鷥?nèi)對(duì)成百上千的觀眾重復(fù)了這一實(shí)驗(yàn) (在達(dá)成交易時(shí)不得不送出大量金錢)，各國(guó)及各職業(yè)間的差異顯著。尤其是馬來西亞的觀眾更愿意達(dá)成公平交易，而醫(yī)療工作者也傾向于提供50%的分成。律師群體通常提供約 30%，金融從業(yè)者則傾向于低于 30%(常常不足10%)，且隨后似乎遭遇最高比例的拒絕交易情況。
在中美貿(mào)易爭(zhēng)端的背景下觀察這一現(xiàn)象頗為有趣。當(dāng)我們審視雙邊貿(mào)易份額時(shí)，發(fā)現(xiàn)自全球金融危機(jī)(GFC)以來，美國(guó)的份額平均僅為 21.1%，這引發(fā)了不公平感。
2019 年美中達(dá)成的貿(mào)易協(xié)定旨在糾正這一失衡。然而該協(xié)議顯然未能奏效——特朗普總統(tǒng)離任時(shí)，美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額僅從2018年的18.2%增至 2020年的22.4%；而到拜登總統(tǒng)離任時(shí)，這一比例也僅升至 24.5%。雙邊貿(mào)易的低占比令美國(guó)心生不滿。
奧巴馬、特朗普和拜登政府在抑制貿(mào)易逆差和增加美國(guó)雙邊貿(mào)易份額方面的記錄好壞參半。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，這幾屆政府之間似乎沒有太大差別。
特朗普總統(tǒng)對(duì)這個(gè)問題的回應(yīng)是引入關(guān)稅。人們常常認(rèn)為特朗普總統(tǒng)提到的數(shù)字是隨意的————他只是為設(shè)定的關(guān)稅稅率提出一些相當(dāng)隨機(jī)的數(shù)字。但有證據(jù)表明，情況可能并非如此，這些行動(dòng)背后可能有一個(gè)計(jì)劃。
去年，美國(guó)從中國(guó)進(jìn)口了4296 億美元商品，僅出口了 1397億美元，雙邊貿(mào)易總額達(dá)5693 億美元，貿(mào)易逆差為 2899億美元。值得關(guān)注的不只是加征關(guān)稅會(huì)帶來多少收入————在此情境下，關(guān)稅被視為一種美國(guó)稅收，部分將由中國(guó)出口商承擔(dān) (2019 年他們被迫通過削減利潤(rùn)來消化關(guān)稅)，部分由消費(fèi)者承擔(dān)。目前尚不清楚新一輪關(guān)稅的負(fù)擔(dān)將落在誰身上。
現(xiàn)在，如果我們觀察包含關(guān)稅在內(nèi)的“整體”貿(mào)易平衡，就能開始看清正在發(fā)生的情況。要徹底消除與中國(guó)的貿(mào)易逆差，美國(guó)需對(duì)所有中國(guó)出口商品征收67.5%的關(guān)稅————且中國(guó)不實(shí)施報(bào)復(fù)性關(guān)稅。特朗普總統(tǒng)曾威脅每月遞增10%的關(guān)稅，最高可達(dá)70%(鏈接)，剩余部分可能用于抵消中國(guó)的反制措施。這一數(shù)字正是消除美國(guó)對(duì)華貿(mào)易逆差所需的水平。
特朗普總統(tǒng)于2月 1 日根據(jù)第 14195號(hào)行政命令宣布對(duì)所有中國(guó)商品加征10%關(guān)稅，該政策適用于所有中國(guó)進(jìn)口商品。10%的關(guān)稅使美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額從 24.5%重新平衡至29.8%，略低于納什均衡所認(rèn)為的"最低可接受"水平30%。迄今為止，中國(guó)的報(bào)復(fù)措施平均對(duì)約200億美元商品加征12.5%關(guān)稅，使美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額達(dá)到29.7%。中國(guó)加征的少量關(guān)稅幾乎不值得，但低于30%意味著招致美國(guó)的報(bào)復(fù)。目前美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額為 29.7%，這仍然不夠————不滿情緒仍在持續(xù)。
正是出于這一原因，下一輪將所有中國(guó)進(jìn)口商品的關(guān)稅提高到20%的舉措并不令人意外。目前美國(guó)雙邊貿(mào)易的34.4%處于最低可接受區(qū)間，但考慮到過去的不平衡歷史及其持續(xù)時(shí)間，以及特朗普總統(tǒng)當(dāng)前的預(yù)期效用函數(shù)，這一比例不太可能令人滿意。
美國(guó)很可能對(duì)中國(guó)商品征收近 70%的關(guān)稅以消除貿(mào)易逆差————這將為啟動(dòng)貿(mào)易談判提供一個(gè)良好的起點(diǎn)。實(shí)際達(dá)成的協(xié)議點(diǎn)將取決于中美兩國(guó)領(lǐng)導(dǎo)層各自的效用函數(shù)。迄今為止，美國(guó)似乎比中國(guó)更渴望達(dá)成協(xié)議，即使是一個(gè)“糟糕”的協(xié)議。從這個(gè)角度看，拜登在雙邊貿(mào)易上的做法在某種程度上更為 (盡管不完全)優(yōu)化。
觀察美國(guó)與其他一些貿(mào)易伙伴的關(guān)系也很有啟發(fā)，這些國(guó)家與美國(guó)存在巨額貿(mào)易逆差。
在十大赤字國(guó)家中，與墨西哥和加拿大的貿(mào)易相比其他國(guó)家更為平衡。
觀察為重新平衡貿(mào)易關(guān)系所需對(duì)各國(guó)征收的關(guān)稅比例也頗具啟發(fā)性?？梢宰C明，重新平衡貿(mào)易所需的關(guān)稅比例等于美國(guó)貿(mào)易逆差除以進(jìn)口額。
要完全重新平衡這一關(guān)系，需對(duì)墨西哥征收34%的關(guān)稅 (假設(shè)其不實(shí)施報(bào)復(fù)性關(guān)稅)，對(duì)加拿大征收15.3%的關(guān)稅。若墨西哥不采取報(bào)復(fù)措施，美國(guó)對(duì)墨25%的關(guān)稅將使美方占據(jù)雙邊貿(mào)易額的47.6%；對(duì)加相同稅率下，這一比例升至 52.3%。若將北美自貿(mào)區(qū)視為整體，25%的關(guān)稅將使美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額回升至 49.8%。因此，該框架可合理推估美國(guó)對(duì)各貿(mào)易伙伴的關(guān)稅最終可能升至何種水平。
除中國(guó) 67.5%的關(guān)稅外，我們預(yù)計(jì)臺(tái)灣地區(qū)將面臨63.6%的關(guān)稅，印度52.2%，韓國(guó)50.2%，日本46.2%————報(bào)復(fù)措施將導(dǎo)致美國(guó)關(guān)稅上調(diào)，以試圖恢復(fù)平衡。
如此規(guī)模的關(guān)稅如果全額征收，在不考慮國(guó)際貿(mào)易下降的情況下，將籌集1.3萬億美元。這相當(dāng)于2025 年美國(guó)預(yù)計(jì)財(cái)政赤字2.5萬億美元的一半以上————前提是這些關(guān)稅能夠成功實(shí)施。
觀察達(dá)到最低 30%可接受區(qū)域所需的關(guān)稅水平也頗具啟發(fā)性，這或可作為貿(mào)易談判的基礎(chǔ)。然而，我們必須提醒，現(xiàn)階段美國(guó)似乎只追求徹底消除貿(mào)易逆差，而非其他目標(biāo)。特朗普政府有可能達(dá)成貿(mào)易協(xié)議，尤其是考慮到特朗普總統(tǒng)似乎亟需一項(xiàng)協(xié)議，無論其條件多不利————目前雖未至此境地，但若市場(chǎng)波動(dòng)顯著影響其效用曲線，多數(shù)國(guó)家或可通過談判取消關(guān)稅。協(xié)議終將達(dá)成————雖非現(xiàn)在，但在合適的市場(chǎng)條件下定會(huì)實(shí)現(xiàn)。
除中國(guó)外，越南和中國(guó)臺(tái)灣似乎對(duì)關(guān)稅尤為敏感。
貿(mào)易戰(zhàn)的影響在于減少雙邊貿(mào)易。特朗普總統(tǒng)首個(gè)任期內(nèi)爆發(fā)的貿(mào)易戰(zhàn)導(dǎo)致雙邊貿(mào)易額下降15.8%。預(yù)計(jì)本輪貿(mào)易戰(zhàn)將更為激烈，可能使雙邊貿(mào)易縮減25%，其中中國(guó)及其他美國(guó)貿(mào)易伙伴國(guó)將首當(dāng)其沖。在上次貿(mào)易戰(zhàn)中，中國(guó)對(duì)美出口下降16.8%，而美國(guó)對(duì)華出口僅下降11.4%。
這可以通過魯賓斯坦議價(jià)的視角來分析，這是一種帶有延遲成本的交替出價(jià)議價(jià)簡(jiǎn)單博弈。與我們的最后通牒博弈類似，100美元將在兩位玩家之間分配，但如果提議被拒絕，則需支付財(cái)務(wù)懲罰，100美元會(huì)降至某個(gè)較低值，直至最終歸零。隨著貿(mào)易戰(zhàn)的演變，我們將更詳細(xì)地探討這一點(diǎn)。只需說明，魯賓斯坦1982年的論文表明，確實(shí)存在一個(gè)最優(yōu)解。
那么關(guān)稅會(huì)起作用嗎?要理解這一點(diǎn)，我們需要玩另一個(gè)游戲。你是愿意花5 美元買一塊價(jià)值 10美元的巧克力，還是免費(fèi)得到一塊價(jià)值3 美元的巧克力?顯然，10美元的巧克力提供了更高的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，但無論是理論上還是實(shí)驗(yàn)上都可以證明，大約81.6%的人會(huì)選擇3美元的巧克力————這與“免費(fèi)理論”有關(guān)，該理論對(duì)從醫(yī)療服務(wù)到廣告激勵(lì)等方方面面都有影響。
我們的效用函數(shù)在需要為某物付費(fèi)時(shí)就會(huì)發(fā)生變化———如果某物是免費(fèi)的，那么擁有與否對(duì)我們來說并無差別；而如果它未來可能有用，我們似乎更傾向于擁有它。這或許解釋了為什么美國(guó)和西方大多數(shù)家庭堆滿了廉價(jià)卻幾乎無用、但某天可能派上用場(chǎng)的中國(guó)產(chǎn)品?中國(guó)將這些商品定價(jià)在“零邊際效用價(jià)值”上，消費(fèi)者對(duì)擁有與否無所謂————他們樂于支付最低金額，以防萬一哪天能用上。
為了讓他們遠(yuǎn)離這些并停止購(gòu)買這些“無用”產(chǎn)品，需要做的是將消費(fèi)者支付的成本提高到“零邊際效用價(jià)值”以上。這可能是關(guān)稅所能起到的作用。
要觀察這一現(xiàn)象的實(shí)際例子，我們可以看看食物浪費(fèi)情況。當(dāng)食品相對(duì)于可支配收入既便宜又充足時(shí) (如烏克蘭沖突前的情況)，食物浪費(fèi)相對(duì)較高。2022年食品價(jià)格急劇上漲導(dǎo)致食物浪費(fèi)減少，因?yàn)橄M(fèi)者不再無差別購(gòu)買不需要的食品，而是更加審慎地進(jìn)行采購(gòu)。從結(jié)構(gòu)上看，減少貿(mào)易逆差的唯一長(zhǎng)期途徑似乎是改變美國(guó)消費(fèi)者的支出模式————而關(guān)稅可以通過提高價(jià)格在這方面發(fā)揮作用。
當(dāng)然，問題在于完全消除貿(mào)易逆差是否可取。許多出口國(guó)積累了大量的美元儲(chǔ)備，這些儲(chǔ)備被重新用于購(gòu)買國(guó)債，從而抑制了收益率的上升。消除貿(mào)易逆差將減少這些儲(chǔ)備，導(dǎo)致債券收益率和美元進(jìn)一步走高。我們將在未來的文章中探討消除貿(mào)易逆差對(duì)債券收益率的影響。
在下一篇文章中，我們將探討關(guān)稅對(duì)貨幣市場(chǎng)和通脹的影響，并提出貿(mào)易戰(zhàn)如何可能取勝，同時(shí)探討是否存在一個(gè)各方都能接受的最優(yōu)解決方案。
第二部分
在最近的一篇文章中，我們展示了特朗普總統(tǒng)的關(guān)稅率并非隨機(jī)或偶然，而是似乎經(jīng)過計(jì)算以補(bǔ)償美國(guó)的貿(mào)易赤字 。
我們展示了特朗普總統(tǒng)威脅對(duì)加拿大和墨西哥征收的25%關(guān)稅如何恢復(fù)與北美自由貿(mào)易協(xié)定 (NAFTA)貿(mào)易區(qū)的平衡，而對(duì)中國(guó)征收70%關(guān)稅將恢復(fù)與中國(guó)的關(guān)系平衡。以這些結(jié)果為模板，我們可以計(jì)算特朗普總統(tǒng)可能對(duì)其他美國(guó)貿(mào)易伙伴宣布的預(yù)期關(guān)稅。這些包括對(duì)所有歐盟進(jìn)口征收40%關(guān)稅，對(duì)來自德國(guó)、日本、韓國(guó)和印度的商品征收50%關(guān)稅，以及對(duì)來自臺(tái)灣的進(jìn)口征收最高65%關(guān)稅。
特朗普總統(tǒng)預(yù)計(jì)將在4 月2 日宣布對(duì)主要貿(mào)易伙伴的“對(duì)等關(guān)稅”，加拿大預(yù)計(jì)將在同一天對(duì)價(jià)值1070億美元的美國(guó)產(chǎn)品征收關(guān)稅，這占到所有對(duì)加拿大出口的美國(guó)商品的三分之一以上。加拿大的報(bào)復(fù)措施可能會(huì)引發(fā)美國(guó)更高的關(guān)稅。這似乎是加拿大方面錯(cuò)誤的行動(dòng)方向———也許更好的回應(yīng)是“鼓勵(lì)”貨幣貶值。
2018-2020年與中國(guó)的貿(mào)易戰(zhàn)的例子提供了一些關(guān)于如何在貿(mào)易戰(zhàn)中“記分”的見解。到2019年5月，美國(guó)對(duì)價(jià)值2500億美元的中國(guó)進(jìn)口商品征收了25%的關(guān)稅，增加了約625億美元。中國(guó)以對(duì)價(jià)值500億美元的美國(guó)出口征收25%的關(guān)稅和對(duì)價(jià)值600億美元的出口征收10%的關(guān)稅進(jìn)行報(bào)復(fù)，增加了總計(jì)176億美元。中國(guó)還將其貨幣貶值8%，使所有出口便宜了454億美元，導(dǎo)致美國(guó)的總“成本”達(dá)到629億美元，有效中和了美國(guó)的關(guān)稅。
貨幣波動(dòng)在貿(mào)易戰(zhàn)分析中扮演著重要角色。自9月中旬特朗普總統(tǒng)在美國(guó)選舉中領(lǐng)先以來，加元對(duì)美元貶值了 6.6%，但這與美元在最近歐元加強(qiáng)之前對(duì)其他貿(mào)易伙伴的強(qiáng)勢(shì)相符。貨幣報(bào)復(fù)可能剛剛開始，大規(guī)模的美國(guó)關(guān)稅可能導(dǎo)致美元顯著反彈。
對(duì)于管理貨幣，如在亞洲看到的那些，關(guān)稅與美元強(qiáng)勢(shì)之間的聯(lián)系更容易看出。關(guān)稅減少雙邊貿(mào)易以及貿(mào)易逆差。沒有逆差，反對(duì)國(guó)家 (比如中國(guó))購(gòu)買的國(guó)債會(huì)減少，從而導(dǎo)致儲(chǔ)備減少，因此該貨幣的脆弱性增加。
在征收關(guān)稅后，美國(guó)與加拿大的雙邊貿(mào)易將占50.7%-這種不平衡可以通過加元貶值3.1%來解決。僅通過貶值來恢復(fù)原有的貿(mào)易平衡將需要加元貶值23.1%，這一舉措可能會(huì)帶來通貨膨脹的影響。因此，各國(guó)不應(yīng)擔(dān)心貿(mào)易赤字和關(guān)稅，而應(yīng)通過貶值本國(guó)貨幣來優(yōu)化自身的通貨膨脹前景。貿(mào)易戰(zhàn)將不可避免地在貨幣市場(chǎng)上展開。
在過去的幾年里，我們將通貨膨脹視為一種貨幣，而不是貨幣現(xiàn)象。在烏克蘭戰(zhàn)爭(zhēng)之后，美國(guó)和歐洲的通貨膨脹高，而中國(guó)和日本的通貨膨脹低，顯然美元和歐元必須走強(qiáng)，而人民幣和日元必須走弱———問題是走強(qiáng)和走弱的幅度是多少?
這個(gè)問題的解決方案是通過一個(gè)博弈論問題來給出的，我們?cè)噲D優(yōu)化全球中央銀行的“幸福函數(shù)”。
通過改變這些初始條件，我們還可以嘗試解決不同的情景。我們?cè)趲啄昵疤岢霾⒔鉀Q了這個(gè)問題，從那時(shí)起，這個(gè)框架在理解外匯和盈虧平衡通脹市場(chǎng)方面非常有用。
該框架在預(yù)測(cè)美國(guó)盈虧平衡通脹的方向上也相當(dāng)準(zhǔn)確。目前，我們看到外匯隱含盈虧平衡與市場(chǎng)交易之間存在約98個(gè)基點(diǎn)的差異，這可以歸因于市場(chǎng)對(duì)關(guān)稅的預(yù)期影響。
美國(guó)需要將貨幣市場(chǎng)調(diào)整到什么水平，以使美國(guó)1年期的盈虧平衡回落到1%。答案在下面的表格中給出，該表格來自博弈論問題的解決方案，因其呈現(xiàn)的不同情景而值得研究。
為了將非關(guān)稅通脹降低到1%，以達(dá)到美聯(lián)儲(chǔ)2%的通脹目標(biāo)，美國(guó)需要日元全面走強(qiáng)以及美元走強(qiáng)，將EURUSD拉回到平價(jià)——這通常與風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避相關(guān)。這在左側(cè)第三列標(biāo)記為“USA”的地方顯示出來。這也將導(dǎo)致 USDCNY 適度下跌至約7.44。EURJPY 將下跌超過13%, 降至剛剛超過141, 回到自2023 年 4月以來未見的水平。 日元套利交易的解除，伴隨USDJPY 回落至140.83，可能會(huì)觸發(fā)日元套利的再次解除。如果貨幣市場(chǎng)沒有移動(dòng)到這些水平，美聯(lián)儲(chǔ)的通脹目標(biāo)將被超越，并可能觸發(fā)加息。這也會(huì)導(dǎo)致日本通脹下降，但會(huì)導(dǎo)致中國(guó)進(jìn)入再通脹周期。
然而，美元在EURUSD平價(jià)上的過度強(qiáng)勢(shì)，加上人民幣的疲軟，可能會(huì)導(dǎo)致美國(guó)的通貨緊縮，但會(huì)導(dǎo)致中國(guó)的再通貨膨脹-這一點(diǎn)在右側(cè)的四列中顯示出來。似乎美國(guó)通脹的結(jié)果不會(huì)在華盛頓決定，而是由北京決定，取決于其如何選擇應(yīng)對(duì)特朗普的關(guān)稅。
表中的各種情景也值得考慮-它顯示出沒有任何貨幣市場(chǎng)的水平能夠同時(shí)實(shí)現(xiàn)每個(gè)中央銀行的通脹目標(biāo)?？偸怯幸恍┲醒脬y行面臨通脹問題，而另一些則面臨通縮問題。問題在于參與者是否希望以合作或競(jìng)爭(zhēng)的方式行事?？雌饋砻绹?guó)可能希望最大化自己的幸福函數(shù)并采取競(jìng)爭(zhēng)行為。預(yù)計(jì)其他三個(gè)貿(mào)易伙伴，即歐盟、中國(guó)和日本之間的合作將是最小的。
要最大化全球幸福，美國(guó)的非關(guān)稅通脹將降入通貨緊縮領(lǐng)域。
如果亞洲 (中國(guó)和日本)要設(shè)定自己的通脹目標(biāo)，這將需要美元的顯著升值，這將導(dǎo)致美國(guó)出現(xiàn)通貨緊縮。除美國(guó)以外的世界列顯示了其他國(guó)家如何“聯(lián)合”對(duì)抗美國(guó)并迫使美國(guó)進(jìn)入通貨緊縮——這兩種情景都需要USDCNH降至8附近。這將導(dǎo)致中國(guó)重新通脹。
貿(mào)易戰(zhàn)的關(guān)鍵似乎在于北京。如果人民幣貶值并迫使美國(guó)進(jìn)入通貨緊縮，貿(mào)易戰(zhàn)將由美國(guó)輸?shù)?，市?chǎng)可能會(huì)迫使特朗普總統(tǒng)回到談判桌上，聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)重新引入量化寬松。
然而，北京選擇主動(dòng)貶值的可能性仍較低，背后的邏輯是對(duì)“儲(chǔ)備貨幣必須強(qiáng)勢(shì)”的一種近乎錯(cuò)誤的路徑依賴。如果中國(guó)不選擇主動(dòng)貶值，可能將在原本可實(shí)現(xiàn)的有限勝利中“反勝為敗”。
貨幣貶值作為對(duì)關(guān)稅的反應(yīng)將為雙方提供一個(gè)潛在的最佳解決方案。美國(guó)將獲得關(guān)稅收入，但中國(guó)、日本和歐盟在貨幣貶值的情況下不會(huì)感受到顯著的經(jīng)濟(jì)影響。貿(mào)易逆差將縮小，但對(duì)貿(mào)易伙伴的經(jīng)濟(jì)影響將有限。這為談判解決方案提供了一個(gè)潛在的機(jī)會(huì)窗口。
這種規(guī)模的貨幣變動(dòng)對(duì)美國(guó)股市的影響幾乎可以肯定是負(fù)面的。美元兌日元升至140.83時(shí)，日經(jīng)指數(shù)將下跌至32300，歐元兌美元達(dá)到平價(jià)時(shí)，恒生指數(shù)可能會(huì)下跌至 16000。標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)將接近5200。
很可能是貨幣、股票和債券市場(chǎng)將促使政策制定者坐到談判桌前。我們目前距離這一點(diǎn)還有很長(zhǎng)的路要走。貨幣貶值過度將導(dǎo)致通貨膨脹或通貨緊縮，這將限制政策的調(diào)整。
貿(mào)易戰(zhàn)是可以贏的，但對(duì)美國(guó)來說需要征收關(guān)稅，并使美元貶值，這與經(jīng)濟(jì)學(xué)的建議相悖。對(duì)于主要貿(mào)易伙伴來說，他們需要反擊，不僅僅通過報(bào)復(fù)性關(guān)稅 (盡管這可以發(fā)揮作用)，而是通過貨幣貶值。
第三部分
在過去幾天，媒體報(bào)道暗示特朗普總統(tǒng)在關(guān)稅方面有多種不同的選擇。假設(shè)這都是一種談判策略，試圖為美國(guó)公司爭(zhēng)取更好的貿(mào)易條件，那么總統(tǒng)最合理的做法是最初“強(qiáng)硬出擊”，施加最大壓力，然后以此為基礎(chǔ)開始談判。我們之前曾建議，有證據(jù)表明特朗普總統(tǒng)的目標(biāo)是消除貿(mào)易赤字，并計(jì)算出實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)所需的關(guān)稅率。
對(duì)每個(gè)國(guó)家單獨(dú)征收關(guān)稅可能是一個(gè)繁瑣的過程，因此可能會(huì)實(shí)施對(duì)所有或大多數(shù)貿(mào)易伙伴的統(tǒng)一關(guān)稅簡(jiǎn)化制度。
佛羅里達(dá)州特別選舉的結(jié)果可能會(huì)引起國(guó)會(huì)共和黨人的一些擔(dān)憂，但總體上被認(rèn)為不太可能阻礙特朗普總統(tǒng)實(shí)現(xiàn)他的關(guān)稅目標(biāo)。如果在總統(tǒng)選舉人團(tuán)中重復(fù)出現(xiàn)這樣的波動(dòng)，將導(dǎo)致民主黨以457-81獲勝， 民主黨贏得目前“安全”的共和黨州，如蒙大拿州、印第安納州和德克薩斯州。
美國(guó)在這場(chǎng)貿(mào)易戰(zhàn)中的目標(biāo)是什么或應(yīng)該是什么？
1.重新平衡雙邊貿(mào)易，以便美國(guó)在談判后的雙邊貿(mào)易份額至少為30%，這是根據(jù)我們的博弈論最終分析所要求的。任何低于30%的雙邊貿(mào)易份額都可能導(dǎo)致美國(guó)重新產(chǎn)生不滿情緒。
2.關(guān)稅大幅減少或消除貿(mào)易赤字，使得美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額至少達(dá)到50%。
3.從關(guān)稅中籌集足夠的資金，以大幅減少財(cái)政赤字。理想情況下，關(guān)稅應(yīng)籌集足夠的資金，將財(cái)政赤字降低到3%以下，以符合美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)貝桑特的目標(biāo)。
4.提高進(jìn)口商品的價(jià)格，使其高于擁有與不擁有之間的邊際無差異點(diǎn)。中國(guó)似乎在邊際無差異點(diǎn)上出售商品，以便美國(guó)和西方消費(fèi)者會(huì)購(gòu)買它們——以防萬一。
5.關(guān)稅必須足夠高，以至于貿(mào)易伙伴不能僅僅通過貶值來擺脫關(guān)稅并恢復(fù)現(xiàn)狀。關(guān)稅必須足夠高，以至于報(bào)復(fù)性貶值會(huì)導(dǎo)致貿(mào)易伙伴出現(xiàn)通貨膨脹問題。關(guān)稅還必須足夠高，以至于報(bào)復(fù)性關(guān)稅對(duì)貿(mào)易伙伴造成更大的傷害。
6.關(guān)稅必須足夠高， 以便留出談判的空間。美國(guó)不能從其最低可接受點(diǎn)開始，并希望從那里成功進(jìn)行談判。
目前，美國(guó)的貿(mào)易逆差為1.3萬億美元，進(jìn)口額為 2.8萬億美元， 幾乎是1.5萬億美元出口額的兩倍。2024年的財(cái)政赤字為 2.2萬億美元，預(yù)計(jì)在2025年將上升至2.5萬億美元。目標(biāo)必須是減少或消除貿(mào)易逆差，并大幅減少財(cái)政赤字。這兩者都支持提高關(guān)稅。
場(chǎng)景1：全面征收45%的關(guān)稅，對(duì)中國(guó)征收70%的關(guān)稅。這將是最大壓力點(diǎn)，因?yàn)樗鼘⑼耆Q(mào)易赤字并增加近1.4萬億美元。我們現(xiàn)在可以將其與我們的目標(biāo)函數(shù)進(jìn)行比較。
這種情況還將消除與包括中國(guó)、歐盟、墨西哥和加拿大在內(nèi)的國(guó)家的貿(mào)易赤字。它也超過了與所有貿(mào)易伙伴的30%的最低雙邊貿(mào)易。僅來自這四個(gè)國(guó)家的貿(mào)易順差將達(dá)到2260億美元，而其他國(guó)家的貿(mào)易赤字將繼續(xù)存在，但水平會(huì)低得多。整體貿(mào)易順差將為750億美元。該情景滿足目標(biāo)1、2、3、4、5和6。
我們將此視為一個(gè)非常有利于美元 (和日元)的事件，因?yàn)檫@將消除貿(mào)易赤字并將財(cái)政債務(wù)減少55%，使財(cái)政赤字占GDP的比例從6.6%降至更可持續(xù)的2.9%，達(dá)到美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)貝森特設(shè)定的3%財(cái)政赤字占GDP的目標(biāo)。在這種情況下，我們預(yù)計(jì)美元和美國(guó)國(guó)債將上漲，但股票和信用市場(chǎng)將因?qū)θ蛟鲩L(zhǎng)影響的擔(dān)憂而下跌。
情景2：對(duì)中國(guó)征收70%的關(guān)稅，對(duì)歐盟和德國(guó)征收45%的關(guān)稅，對(duì)其他主要貿(mào)易伙伴征收25%的關(guān)稅。特朗普先生認(rèn)為，歐洲國(guó)家征收的20%增值稅是一種關(guān)稅，盡管它同樣適用于在歐盟和其他地方生產(chǎn)的商品。這個(gè)情景將帶來大約1萬億美元的關(guān)稅收入，貿(mào)易赤字為2500億美元。大部分關(guān)稅將來自中國(guó)和歐盟，盡管墨西哥和加拿大也將各支付約1000億美元。這使得財(cái)政赤字占GDP的3.9%。
這種情況對(duì)日本、韓國(guó)、臺(tái)灣和印度等亞洲國(guó)家來說將是相當(dāng)積極的，這些國(guó)家將與美國(guó)保持 (減少的)貿(mào)易順差，但美國(guó)與中國(guó)、歐盟和加拿大的貿(mào)易逆差將轉(zhuǎn)為順差。這符合目標(biāo)2、3、4、5和6。與某些貿(mào)易伙伴的雙邊貿(mào)易最低30%的目標(biāo)未能實(shí)現(xiàn)。
情景3：對(duì)中國(guó)征收70%的關(guān)稅，對(duì)世界其他地區(qū)征收25%的關(guān)稅。這將帶來9000億美元的關(guān)稅收入，使貿(mào)易赤字略高于4000億美元。這將使財(cái)政赤字占GDP 的4.2%。
這將使美國(guó)在與所有貿(mào)易伙伴的貿(mào)易中 (減少)貿(mào)易赤字，除了中國(guó)和加拿大。對(duì)于鷹派的特朗普先生來說，這種情況可能不會(huì)受到歡迎，因?yàn)檫@使美國(guó)在與所有貿(mào)易伙伴的貿(mào)易中都處于貿(mào)易赤字狀態(tài)，除了中國(guó)和加拿大，并且仍將留下相當(dāng)可觀的貿(mào)易赤字。特朗普先生對(duì)與中國(guó)、歐盟和北美自由貿(mào)易協(xié)定的貿(mào)易赤字特別直言不諱。這僅符合目標(biāo)3、4和5。
情景4：全面征收25%的關(guān)稅。這將籌集7090億美元，處于白宮顧問皮特·納瓦羅建議的6000億至7000億美元范圍的上限。我們將此情景視為通過談判達(dá)成的結(jié)果，最終的目標(biāo)，而不是討論的起點(diǎn)。這個(gè)情景仍然使美國(guó)面臨6000億美元的貿(mào)易赤字，僅籌集7090億美元，而實(shí)際上可以籌集更多資金用于支出或減稅。財(cái)政赤字仍將占GDP的4.7%，低于目前預(yù)期的6.6%。
這也將導(dǎo)致美國(guó)與除加拿大以外的所有貿(mào)易伙伴都出現(xiàn)貿(mào)易赤字，使特朗普先生面臨政治指控，稱他的貿(mào)易戰(zhàn)沒有取得任何成果，并且除了加拿大之外，甚至未能消除貿(mào)易赤字。這僅符合目標(biāo)4， 是一個(gè)次優(yōu)結(jié)果。
（情景5：）低于25%的關(guān)稅情景甚至更不理想。
15%的關(guān)稅僅能帶來4250億美元的收入，留下了8840億美元的巨額貿(mào)易赤字。財(cái)政赤字將維持在不可管理的GDP的5.5%。
（情景6：）在這種15%的普遍關(guān)稅情況下。
與中國(guó)的貿(mào)易赤字仍將為2250億美元，約與2009年持平，美國(guó)在雙邊貿(mào)易中的份額將為32.2%，僅略高于我們《最后通牒游戲》分析所建議的美國(guó)可接受的最低30%(鏈接)。這幾乎沒有留下談判的余地，因此不是貿(mào)易談判的良好開局。美國(guó)在任何主要貿(mào)易伙伴中都不會(huì)有貿(mào)易順差，包括加拿大，并且對(duì)一些貿(mào)易伙伴仍會(huì)有不滿情緒。我們認(rèn)為這是一個(gè)負(fù)面的美元情景，因?yàn)檫@意味著特朗普政府?dāng)_亂了其貿(mào)易伙伴，但幾乎沒有取得任何成果。這種15%的關(guān)稅情景并未滿足任何目標(biāo)。
盡管市場(chǎng)似乎越來越將15%的全面關(guān)稅公告納入定價(jià)，但我們認(rèn)為這并不是最佳選擇，或者認(rèn)為這是貿(mào)易談判中的一個(gè)錯(cuò)誤。如果特朗普政府真的打算在貿(mào)易戰(zhàn)中斗爭(zhēng)并獲勝,那么需要以征收對(duì)等關(guān)稅作為談判的起點(diǎn)。
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