出品 | 妙投APP
作者 | 丁萍
頭圖 | 視覺中國
對(duì)等關(guān)稅的反制來了。
2025年4月3日凌晨，美國總統(tǒng)特朗普在白宮簽署兩項(xiàng)關(guān)于所謂“對(duì)等關(guān)稅”的行政令，宣布美國將對(duì)所有貿(mào)易伙伴設(shè)立10%的“最低基準(zhǔn)關(guān)稅”，并對(duì)某些貿(mào)易伙伴征收更高關(guān)稅，如對(duì)中國加征34%的關(guān)稅，將于美國東部時(shí)間4月9日生效。
次日，中國對(duì)美國的關(guān)稅政策作出強(qiáng)烈反制，宣布對(duì)所有美國商品加征34%的關(guān)稅，并將11家美國企業(yè)列入不可靠實(shí)體清單，暫停六家美國企業(yè)的產(chǎn)品輸華資質(zhì)，還對(duì)部分中重稀土相關(guān)物項(xiàng)實(shí)施出口管制等措施。
這一反制措施迅速影響了美股市場(chǎng)。4月4日，美股繼續(xù)延續(xù)前一天的暴跌趨勢(shì)，納斯達(dá)克在兩天內(nèi)累計(jì)下跌了11.44%。
大宗商品這些風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)也遭遇恐慌性拋售。4月3日和4日，外盤銅、原油、白銀的跌幅超過10%，似乎市場(chǎng)在交易貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)可能帶來的全球通縮預(yù)期。
最令人意外的是，美元指數(shù)也大幅回落。4月3日，美元指數(shù)下跌了0.62%，4月4日進(jìn)一步下跌了1.72%，盤中最低觸及101.26。按理說，高關(guān)稅政策通常會(huì)支撐美元——因?yàn)楦哧P(guān)稅會(huì)減少對(duì)外幣的需求，并且具有一定的避險(xiǎn)效應(yīng)，但市場(chǎng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂壓倒了這一傳統(tǒng)的邏輯。
要以“經(jīng)濟(jì)衰退”為代價(jià)，特朗普究竟是在賭什么？以及在這場(chǎng)風(fēng)暴中，全球經(jīng)濟(jì)和A股分別會(huì)承受怎樣的沖擊？
#01特朗普真正的目的
特朗普的“關(guān)稅豪賭”，除了維護(hù)自己的科技霸權(quán)，也是為了化債，而制造業(yè)回流更像是一種“喊口號(hào)”的政治手段。
美國曾是全球最大的制造業(yè)大國，但自20世紀(jì)末以來，尤其是隨著全球化和產(chǎn)業(yè)外包的加劇，美國制造業(yè)逐漸陷入“空心化”的困境，不僅使得工薪階層的收入增長(zhǎng)乏力，還加劇了中產(chǎn)階級(jí)的萎縮和貧富差距的拉大。為了兌現(xiàn)對(duì)選民的承諾，特朗普不得不祭出“重拳”——大幅加征關(guān)稅。
但實(shí)際效果或許有限甚至適得其反。
當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)以服務(wù)業(yè)為主，制造業(yè)僅占就業(yè)總量的8%左右，遠(yuǎn)低于20世紀(jì)中期的水平。美國制造業(yè)長(zhǎng)期面臨熟練工人的短缺問題，即使部分生產(chǎn)回流美國，由于勞動(dòng)力不足，企業(yè)也難以擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模。
歷史上，美國曾通過保護(hù)主義政策扶持某些行業(yè)，但結(jié)果往往是市場(chǎng)扭曲、創(chuàng)新停滯。例如，美國汽車行業(yè)因長(zhǎng)期保護(hù)而忽視小型車市場(chǎng)，在國際上逐漸失去競(jìng)爭(zhēng)力。
所以，特朗普加征高關(guān)稅的真正目的，并不是為了實(shí)質(zhì)性地推動(dòng)制造業(yè)回流，實(shí)則是在為談判加碼，繼續(xù)玩他的老把戲——關(guān)稅作為談判籌碼。
4月3日出臺(tái)的關(guān)稅方案就是一次經(jīng)典的“極限施壓”操作。針對(duì)貿(mào)易逆差較大的國家，美國分別拋出不同強(qiáng)度的“稅收大棒”——比如對(duì)中國征收34%的關(guān)稅，對(duì)越南則高達(dá)46%。但同時(shí)，美國也特意留出了一個(gè)“談判窗口期”（4月9日才生效），給對(duì)方留足回旋余地。這種“先上大棒，再談條件”的套路，正是特朗普一貫的風(fēng)格：制造緊張，攪亂市場(chǎng)，營造一種“要么讓步、要么挨打”的氛圍。
更有意思的是，美國財(cái)政部長(zhǎng)貝森特也強(qiáng)調(diào)目前公布的是關(guān)稅上限，距離真正實(shí)施還有時(shí)間，一切仍有商量余地。這無疑是在釋放一個(gè)信號(hào)——談判的大門敞開了，關(guān)鍵看你們?cè)覆辉敢庾尣?/strong>。
如何讓步？ 這個(gè)問題的答案可能會(huì)通過一系列戰(zhàn)略性妥協(xié)來體現(xiàn)。例如，美國可以要求其他國家承諾購買更多的美債、增加對(duì)美國能源和農(nóng)產(chǎn)品的購買，或者放寬在科技領(lǐng)域的限制。這些舉措不僅有助于維護(hù)美國的科技與能源霸權(quán)，也不乏化解債務(wù)的動(dòng)機(jī)。
例如，在“海湖莊園協(xié)議”的新計(jì)劃中，特朗普的經(jīng)濟(jì)顧問曾提出一個(gè)建議：通過關(guān)稅豁免作為交換條件，要求外國政府將其持有的短期美債轉(zhuǎn)換為超長(zhǎng)期債券（如100年期），以此降低利息支出。
如果其他國家不妥協(xié)，特朗普可能會(huì)繼續(xù)推進(jìn)高關(guān)稅政策，借此推動(dòng)通脹，以此稀釋債務(wù)。
#02全球陷入“通縮”
但出乎特朗普意料的是，中國的反擊來得如此突然和強(qiáng)烈。
研究表明，在上一輪貿(mào)易戰(zhàn)中，美國加征的關(guān)稅幾乎完全由美國自身承擔(dān)。如今，全球貿(mào)易摩擦已經(jīng)進(jìn)入“硬碰硬”的階段，美國的通脹將不可避免地走向失控。雖然美債將被稀釋，但美國也可能陷入“滯漲”危機(jī)。多家機(jī)構(gòu)，包括高盛和摩根大通，都預(yù)測(cè)美國可能在2025年下半年進(jìn)入滯漲狀態(tài)。
美國3月CPI同比上漲3.5%，城堡證券的美國通脹交易主管表示，核心CPI同比漲幅可能飆升至4.5%，通脹預(yù)期不斷走高；而美國3月失業(yè)率維持在4.2%，3月制造業(yè)PMI跌破榮枯線，重返萎縮區(qū)間，美國經(jīng)濟(jì)走向疲軟。
這種通脹壓力可能迫使美聯(lián)儲(chǔ)維持高利率，而高利率又會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)停滯。
4月4日，美股繼續(xù)暴跌，特朗普在社交媒體平臺(tái)“真實(shí)社交”上發(fā)文表示，現(xiàn)在正是美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾降息的絕佳時(shí)機(jī)。但鮑威爾并沒有安撫市場(chǎng)，回應(yīng)稱，美國關(guān)稅可能會(huì)導(dǎo)致通脹上升、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，且失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)上升，目前調(diào)整貨幣政策“為時(shí)過早”。
在這種背景下，美國可能陷入滯漲甚至衰退，而其他經(jīng)濟(jì)體也可能面臨更嚴(yán)重的通縮壓力。
當(dāng)前局勢(shì)與1930年《斯穆特-霍利關(guān)稅法》有著驚人的相似性。當(dāng)時(shí)，參議員里德·斯穆特和眾議員威利斯·霍利推出了這一法案，涉及超過20,000種商品，將關(guān)稅從40%提高到47%。由于經(jīng)濟(jì)通縮，實(shí)際關(guān)稅在1932年飆升至近60%，這一政策導(dǎo)致了1930至1934年間全球貿(mào)易額下降幅度高達(dá)66%，并且有25個(gè)國家陷入了嚴(yán)重的通縮危機(jī)。
這次關(guān)稅政策中，特朗普宣布了針對(duì)全球185個(gè)國家的“對(duì)等關(guān)稅”措施，加稅對(duì)象分為兩類：第一類，針對(duì)對(duì)美貿(mào)易逆差的國家（如英國、澳大利亞、巴西等），征收10%的最低基準(zhǔn)關(guān)稅；第二類，針對(duì)對(duì)美貿(mào)易順差的國家（如歐盟、韓國、日本、以色列等），關(guān)稅稅率從17%到49%不等。
無論是關(guān)稅的力度，還是覆蓋的范圍，這次的貿(mào)易戰(zhàn)相比1930年法案更為激烈和廣泛。如果這場(chǎng)貿(mào)易戰(zhàn)繼續(xù)下去，全球貿(mào)易量必然會(huì)大幅銳減。
正如中泰證券所言，無論特朗普最終加征多少關(guān)稅，他的關(guān)稅政策的反復(fù)無常已經(jīng)動(dòng)搖了全球貿(mào)易秩序的根基——各國之間的信任。隨著全球貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)急劇上升，各國為了規(guī)避經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，勢(shì)必會(huì)減少對(duì)外貿(mào)易，發(fā)展模式將從追求“效率”轉(zhuǎn)向更注重“安全”。美國經(jīng)濟(jì)在短期內(nèi)面臨滯脹和經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，全球經(jīng)濟(jì)在中期內(nèi)放緩已成大概率事件。
過去，妙投一直認(rèn)為特朗普的許多決策更像是“商人”行為，做法不是很理性。其實(shí)，現(xiàn)在回過頭來看，我們可能沒有看得足夠透徹。特朗普是在“經(jīng)濟(jì)危機(jī)”和“債務(wù)危機(jī)”中，選擇了前者。
相比經(jīng)濟(jì)危機(jī)，債務(wù)危機(jī)會(huì)直接沖擊美國的核心金融體系。在過去的文章中，我們講述過，美元作為全球主要的儲(chǔ)備貨幣，其發(fā)債能力源于美元在全球貨幣體系中的主導(dǎo)地位。美國如果出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，美元的全球儲(chǔ)備貨幣地位將受到極大威脅，甚至可能引發(fā)新一輪的全球金融危機(jī)，這對(duì)美國來說是難以承受的災(zāi)難。
特朗普政府為了避免美債違約，更愿意承受經(jīng)濟(jì)衰退的代價(jià)。在這種情況下，特朗普可能會(huì)將經(jīng)濟(jì)衰退歸咎于外部因素（如中國或歐盟的政策）或前任政府（如拜登政府）的遺留問題，從而減輕自身的責(zé)任。
#03對(duì)A股影響有多大？
雖然特朗普的關(guān)稅政策已經(jīng)落地，但全球“貿(mào)易戰(zhàn)”才剛剛開始。無論未來關(guān)稅的實(shí)際落地力度如何，全球貿(mào)易秩序的崩塌和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的趨勢(shì)已經(jīng)是難以改變的事實(shí)，尤其是在全球最大消費(fèi)國與最大制造國之間的較量下。
那么，大家最關(guān)心的就是——這一局勢(shì)對(duì)A股的影響有多大？
對(duì)A股基本面的沖擊一定是存在的。如果美國對(duì)中國征收54%的關(guān)稅，民生證券研究表示，這可能會(huì)拖累中國名義GDP增長(zhǎng)約1.72個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，開源證券的研究則指出，A股非金融企業(yè)的利潤率可能會(huì)下降0.5%至1%。但值得慶幸的是，當(dāng)前公布的關(guān)稅只是上限，即便未來有所調(diào)整，影響也不大可能再更糟糕。
從另一個(gè)角度看，中國已經(jīng)不再是美國的最大進(jìn)口來源國，而是降至第二大進(jìn)口來源國。截至2024年5月，中國（包括中國香港）商品在美國進(jìn)口中的占比降至12.7%，相比2016至2017年的平均水平下降了9個(gè)百分點(diǎn)。與此同時(shí)，東盟已經(jīng)成為中國最大的出口目的地，預(yù)計(jì)2024年占中國出口總額的16.4%。
此外，特朗普第二任期的關(guān)稅政策不僅針對(duì)中國，還涵蓋全球范圍。這一做法反而有助于改善中國與其他國家和地區(qū)的貿(mào)易關(guān)系，從這個(gè)角度來看，中國仍然保持了相對(duì)的比較優(yōu)勢(shì)。
就A股市場(chǎng)而言，接下來的走勢(shì)取決于市場(chǎng)如何反饋中國的反制措施。如果市場(chǎng)解讀為中國的反制展現(xiàn)了強(qiáng)大的底氣和應(yīng)對(duì)能力，那么即使A股短期出現(xiàn)調(diào)整，也可能很快穩(wěn)住并恢復(fù)上漲勢(shì)；如果市場(chǎng)將焦點(diǎn)放在全球通縮預(yù)期上，A股可能會(huì)面臨較大的回調(diào)壓力，尤其是那些外貿(mào)依存度較高的板塊，如計(jì)算機(jī)通信、電氣機(jī)械、汽車和航運(yùn)等。
直到刺激內(nèi)需的政策出臺(tái)，市場(chǎng)將可能轉(zhuǎn)向交易內(nèi)循環(huán)政策。正如我們?cè)凇杜?，還在嗎？》所闡述的，過去三年中國經(jīng)濟(jì)的下行壓力已經(jīng)得到了緩解：
（1）制造業(yè)，在新能源汽車和出口雙重壓力下，曾出現(xiàn)嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩。但隨著需求持續(xù)增長(zhǎng)，這種過剩正在得到逐步修復(fù)； （2）房地產(chǎn)市場(chǎng)，經(jīng)歷了長(zhǎng)周期的下行后，目前核心城市（一二線城市）房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)階段性止跌，至少像過去那種共振式的沖擊已經(jīng)難以重現(xiàn)。
整體而言，A股的上行趨勢(shì)沒有改變，盡管黑天鵝事件可能會(huì)引發(fā)短期內(nèi)的劇烈波動(dòng)。而且相比美股，A股在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境中可能會(huì)表現(xiàn)出更強(qiáng)的“抗跌”性，一是A股已經(jīng)經(jīng)歷了多年的熊市，整體估值相對(duì)較低；二是中國的基本面仍然具備邊際向上的預(yù)期。
資料參考：
（1）民生證券《關(guān)稅風(fēng)暴：政策對(duì)沖的經(jīng)濟(jì)賬》；
（2）開源證券《美“對(duì)等關(guān)稅”下策略視角的應(yīng)對(duì)思路》；
（3）中泰證券《如何看待特朗普全球關(guān)稅加征后續(xù)影響？》；
（4）國金證券《4.2日對(duì)等關(guān)稅點(diǎn)評(píng)：他強(qiáng)任他強(qiáng)，清風(fēng)拂山崗》。
*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。
—————? 作者粉絲群招募? —————
各位讀者如果對(duì)本篇文章有疑問，可以長(zhǎng)按下方二維碼，添加好友，與作者一對(duì)一溝通。
此外，作者擅長(zhǎng)周期股的研究，覆蓋的領(lǐng)域包括豬肉股、造船、航運(yùn)、黃金和互聯(lián)網(wǎng)電商等，側(cè)重產(chǎn)業(yè)分析和估值研究，感興趣的讀者可以與作者進(jìn)行深度交流。
長(zhǎng)按下方二維碼即可獲得更多上市公司、熱門賽道的詳細(xì)分析文章，幫你看懂公司、看懂行業(yè)，做投資投得明明白白。
熱門跟貼