在講這個離奇的故事之前，先介紹下今天的主角：Sunnova Energy。
Sunnova Energy是美國最大的住宅太陽能和儲能服務提供商之一，成立于2012年，總部位于休斯頓。
Sunnova的商業(yè)模式主要依賴于長期租賃和融資計劃來擴張太陽能設備安裝。公司通過與當?shù)亟?jīng)銷商合作，為客戶提供太陽能和儲能系統(tǒng)的安裝、運營和維護服務，其太陽能服務協(xié)議通常采取租賃、購電協(xié)議或貸款的形式，初始期限通常為25年。
2019年7月25日，Sunnova Energy在紐約證券交易所上市，股票代碼為NOVA。
一切都很美好，直到2024年9月。
從那時候開始，NOVA的股價一路從12美元跌至今天的25美分。公司最近宣布將不會支付其4億美元高級票據(jù)的利息，目前正在與債權人就約80億美元債務的重組進行談判，部分債務最早將于明年到期。
究竟發(fā)生了什么事呢？
因為很長一段時間來，有人一直懷疑Sunnova Energy在造假，而一位數(shù)據(jù)分析師最新的發(fā)現(xiàn)實錘了這一切。
這位28歲的數(shù)據(jù)分析師花了數(shù)十個小時試圖更好地理解Sunnova Energy的財務報表。他從其投資者關系網(wǎng)站上下載了Sunnova最近一個季度的補充工作簿數(shù)據(jù)更新，文件格式為Excel。令他沮喪的是，這個只讀工作表明顯隱藏了數(shù)十行和列，并且被鎖定。
但是，“復制和粘貼功能并未禁用。這是一個大錯誤，”這位分析師說。
于是，他將整個電子表格復制到一個新的工作表中，在那里他可以“取消隱藏”。
他發(fā)現(xiàn)之前被隱藏的內(nèi)容看起來是Sunnova更完整的一套財務報表，細節(jié)和條目更加細致。數(shù)百個Excel公式將完整版本中的數(shù)據(jù)與最終數(shù)字連接起來。一個名為“Plugs”的工作表似乎代表了所需的價值變化。
表格的真實性不容置疑：文件元數(shù)據(jù)顯示，它是由Sunnova前首席財務官羅伯特·萊恩創(chuàng)建的，他于2024年5月辭職。最后修改它的人是財報主管凱特·謝雷爾。
這位分析師目前還不想透露自己的名字，因為他正在與一位舉報人合作，并且持有Sunnova的空頭頭寸。
隱藏的電子表格數(shù)據(jù)表明，Sunnova夸大了其太陽能系統(tǒng)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，并掩蓋了維護成本?！霸谖铱磥?，并根據(jù)我自己的分析，Sunnova正在從事欺詐行為，以提高太陽能系統(tǒng)的評估價值，從而制造更多的聯(lián)邦投資稅收抵免，”這位分析師告訴《福布斯》雜志。
那么，這個Excel表格背后到底隱藏了什么真相呢？
通常而言，住宅太陽能開發(fā)商的財務報表非常復雜，因為為小型太陽能系統(tǒng)融資并不容易。這些系統(tǒng)需要大量的前期投資，加上與房主復雜的25年合同，然后需要發(fā)電十年或更長時間才能收支平衡。開發(fā)商通過利用美國的聯(lián)邦綠色能源稅收抵免來抵消這一漫長的回報期，這些抵免可以占到總投資的40%，并且?guī)缀蹩梢粤⒓瓷暾堃缘窒麘{稅收入。
在過去十年中，Sunnova通過所謂的稅收股權籌集了數(shù)十億美元，并通過發(fā)行由數(shù)千個太陽能系統(tǒng)及其合同擔保的資產(chǎn)支持證券(ABS)籌集了數(shù)十億美元。
Excel表格透露的信息涉及Sunnova如何對其系統(tǒng)進行分類。
在最近一次面向投資者的報告中，Sunnova公司宣稱其運營的441,151套系統(tǒng)中，包含137,506套租賃式太陽能板系統(tǒng)和101,047套通過貸款銷售的太陽能系統(tǒng)。
這個數(shù)據(jù)至今仍然在官網(wǎng)掛著。
但分析師深挖隱藏的細分數(shù)據(jù)后，真相浮出水面——所謂“租賃系統(tǒng)”中的54,709套和“貸款系統(tǒng)”中的22,909套根本就不是太陽能板，而是被混入太陽能系統(tǒng)類別的電池或“儲能”系統(tǒng)。
這近8萬套電池系統(tǒng)占其上報系統(tǒng)總量的20%以上。
為什么要這么干呢？
包括渾水研究（Muddy Waters Research）的卡爾森·布洛克（Carson Block）和吉姆·查諾斯（Jim Chanos）在內(nèi)的做空者自2022年以來一直指控住宅太陽能公司蓄意夸大其系統(tǒng)價值。如今，根據(jù)Sunnova的內(nèi)部受限數(shù)據(jù)，有理由相信他們通過將價值較低的電池（甚至家庭安全系統(tǒng)）作為單獨的系統(tǒng)包括在內(nèi)，來夸大其公開發(fā)布的“總系統(tǒng)”數(shù)量，以促進單位增長并顯得更有價值。這有助于他們籌集更多資金。
Sunnova是否存在“系統(tǒng)數(shù)重復計算”？電池很少在沒有太陽能電池板的情況下購買。一個現(xiàn)有的太陽能客戶決定增加電池時，應該將其算作一個客戶還是兩個客戶？ Sunnova顯然選擇了后者。財報主管凱特·謝雷爾在表格備注中明確要求：“所有系統(tǒng)應疊加計算以得出‘總加權平均系統(tǒng)數(shù)’”，并特別標注：“提醒：自2021年第一季度起，這些數(shù)字需包含所有客戶（無論是否重復），僅顯示匯總行?！?/p>
隱藏的數(shù)據(jù)還揭露了另一個真相：Sunnova可能故意壓低運營維護（O&M）成本。
Sunnova將數(shù)千個住宅太陽能系統(tǒng)的租賃/貸款合同打包成資產(chǎn)支持證券（ABS），目前，Sunnova已發(fā)行的ABS總額高達58億美元，抵押物均為屋頂太陽能系統(tǒng)的合同現(xiàn)金流。
ABS的投資者收益依賴于用戶支付的月費（收入）及運維成本控制（支出）。
運維成本是太陽能板購置安裝后的最大成本項，包括派遣工人修復冰雹或松鼠筑巢造成的損壞、更換逆變器等危險技術作業(yè)，通常由安裝團隊兼任。
去年Kroll評級機構就Sunnova新的資產(chǎn)支持證券發(fā)布了“預銷售”報告。Kroll估算，無電池存儲系統(tǒng)的運維成本為每年29美元/千瓦，有儲能的系統(tǒng)為35美元/千瓦。
如果按照這個成本數(shù)據(jù)估算，結合excel表格中隱藏的真實的不同系統(tǒng)的數(shù)據(jù)，那么這些ABS的運維成本年總額應該為8700萬美元。
然而Sunnova自己公開報告中的實際運維支出要高得多。在其2024年10-K報表的O&M項目中，Sunnova記錄了1.05億美元支出。Sunnova還在10-K中添加說明，稱已將5600萬美元O&M相關人事成本歸入一般行政（G&A）而非O&M。如果將這兩項相加，則運維真實的成本達到1.61億美元，約55美元/千瓦/年，遠超Kroll的假設。
Sunnova為什么要這么干呢？舉報人及渾水認為，像Sunnova這樣的住宅太陽能公司模糊和重新分配O&M成本，以使給投資者的未來現(xiàn)金流看起來更高——從而抬高其系統(tǒng)隱含價值（每個ABS發(fā)行都有數(shù)千個系統(tǒng)作為抵押）。
這個消息如果被證實，勢必引發(fā)市場巨震。
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