原標(biāo)題：CDR試點(diǎn)落地 獨(dú)角獸歸來或成A股標(biāo)桿

實(shí)習(xí)記者 翟冬冬

市場(chǎng)熱議已久的海外獨(dú)角獸企業(yè)回歸有了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。3月30日晚間，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了《證監(jiān)會(huì)關(guān)于開展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)若干意見》的通知。這也意味著CDR（中國存托憑證）試點(diǎn)意見出爐。在業(yè)內(nèi)人士看來，CDR試點(diǎn)意見的下發(fā)意味著海外獨(dú)角獸企業(yè)回歸A股預(yù)期加速。

當(dāng)下，“迎接獨(dú)角獸回歸”成為了資本市場(chǎng)熱議的話題。從港交所“25年來最重要的上市制度改革”到內(nèi)地監(jiān)管鼓勵(lì)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在A股上市的制度改革，無不透露著資本市場(chǎng)對(duì)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)回歸的期待?！拌b于A股市場(chǎng)的硬性規(guī)定，此前很多中概股企業(yè)無緣A股市場(chǎng)?！睂?duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融學(xué)院賀炎林介紹，?在股東方面，A股中一些行業(yè)對(duì)公司股東中外資持股比例和股東人數(shù)都有一個(gè)上限要求，但是海外上市的獨(dú)角獸公司中，許多外資持股比例都超過了該上限。據(jù)新時(shí)代證券發(fā)布研報(bào)指出，創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)上市路徑清晰，海外獨(dú)角獸首批回A名單范圍縮小。新時(shí)代證券認(rèn)為，目前，尚未在境內(nèi)外上市、估值超過200億元的獨(dú)角獸企業(yè)包括螞蟻金服、滴滴出行、小米等約29家，合計(jì)估值約2.74萬億人民幣。在境外上市且符合試點(diǎn)企業(yè)條件的獨(dú)角獸企業(yè)約5家，包括阿里巴巴、百度、京東、網(wǎng)易、騰訊等，合計(jì)市值約7.1萬億元，初步預(yù)計(jì)境外上市獨(dú)角獸企業(yè)回歸將吸收資金約0.5萬億元，約占當(dāng)前A股總市值的1%。

獨(dú)角獸回歸A股或大幅提高公司估值

DR，即存托憑證（Depository?Receipts），是指在一國流通的代表外國公司有價(jià)證券的可轉(zhuǎn)讓憑證。按其發(fā)行或交易地點(diǎn)不同，被冠以不同的名稱，比如美國市場(chǎng)上的存托憑證叫做ADR，中國市場(chǎng)稱為CDR。CDR是指存券機(jī)構(gòu)將在海外上市企業(yè)的股份存放于當(dāng)?shù)赝泄軝C(jī)構(gòu)后，在中國發(fā)行代表這些股份的憑證。

目前中概股回歸主要分為直接IPO（首次公開幕股），和通過CDR上市兩種方式。賀炎林介紹，前者涉及到私有化退市并必須拆除VIE架構(gòu)，如奇虎360就是歷時(shí)半年拆除VIE結(jié)構(gòu)，通過私有化后借殼江南嘉捷電梯回歸A股市場(chǎng)的。相比之下CDR會(huì)簡(jiǎn)單很多，成本更低，時(shí)間更快。

除了百度董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官李彥宏在兩會(huì)期間表態(tài)愿意回歸A股市場(chǎng)外，眾多互聯(lián)網(wǎng)大佬也表達(dá)了對(duì)回歸A股的愿望?！盎貧wA股市場(chǎng)，也能夠提高公司的價(jià)值?！辟R炎林介紹，現(xiàn)在海外市場(chǎng)比較成熟，平均市盈率較低，而我國的平均市盈率普遍高于海外市場(chǎng)，這導(dǎo)致獨(dú)角獸企業(yè)回A股能夠大幅提高公司的估值，例如奇虎360公司，在美國退市時(shí)市值為93億美元，而在A股上市時(shí)市值增加到3131億人民幣。

“此外相對(duì)于國外市場(chǎng)，我國市場(chǎng)對(duì)獨(dú)角獸企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展具有更大的吸引力。”賀炎林說，與歐美等國外市場(chǎng)相比，我國市場(chǎng)規(guī)模和人口密度可以給獨(dú)角獸提供龐大的用戶規(guī)模，加之我國消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)，對(duì)大數(shù)據(jù)和人工智能等領(lǐng)域的獨(dú)角獸企業(yè)有巨大的需求。同時(shí)，我國正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵階段，在電信和交通等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域進(jìn)行了大規(guī)模的持續(xù)投資。互聯(lián)網(wǎng)、新能源等技術(shù)的運(yùn)用，以及城鎮(zhèn)化領(lǐng)域持續(xù)改革深化和加速，為獨(dú)角獸企業(yè)的發(fā)展提供了良好的土壤。

獨(dú)角獸回歸A股市場(chǎng)加劇分化

“獨(dú)角獸們的加入，會(huì)促使企業(yè)增加研發(fā)投入、重視創(chuàng)新?！辟R炎林說，同時(shí)A股市場(chǎng)中的眾多偽創(chuàng)業(yè)、假創(chuàng)新公司將被打回原形。而考慮到“回A上市”的獨(dú)角獸公司，估值體系更可能參照美股和港股，因此A股整體虛高的估值將會(huì)受到很大的壓制，沒有業(yè)績(jī)支撐、創(chuàng)新動(dòng)力不足的公司將會(huì)逐漸在市場(chǎng)中邊緣化。

“未來3—5年內(nèi)，隨著我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，獨(dú)角獸所代表的新經(jīng)濟(jì)成分所占比例大幅提高，與此相對(duì)應(yīng)，新經(jīng)濟(jì)在A股市場(chǎng)的比例也會(huì)大幅上升?！辟R炎林認(rèn)為，?這將促進(jìn)A股市場(chǎng)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)新老轉(zhuǎn)換。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院李連發(fā)教授也向科技日?qǐng)?bào)記者表達(dá)了相似的觀點(diǎn)，他認(rèn)為，獨(dú)角獸回歸A股市場(chǎng)，將改善A股市場(chǎng)的企業(yè)構(gòu)成，使得這些獨(dú)角獸企業(yè)成為市場(chǎng)標(biāo)桿，提升市場(chǎng)的發(fā)展質(zhì)量。此外A股市場(chǎng)會(huì)加劇分化，對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)而言，企業(yè)分化也會(huì)加劇，有利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)提升結(jié)構(gòu)。

雖然目前海外上市企業(yè)通過CDR回歸熱情高漲，但賀炎林坦言，要讓CDR真正落地還面臨一些障礙。他認(rèn)為，目前CDR還是一項(xiàng)理論制度，尚無實(shí)例。雖然該制度早在上世紀(jì)二十年代就在美國以ADR的形式存在，但在我國，直到1997年亞洲金融危機(jī)之后，為滿足在香港上市的“紅籌股”公司的內(nèi)地融資需求，CDR才首次被提出。

最近，證監(jiān)會(huì)副主席閻慶民指出，CDR有助于解決兩地的法律管轄不同、跨境監(jiān)管等問題，有利于已經(jīng)海外上市和從海外退市的企業(yè)回歸A股市場(chǎng)。“此外由于海外獨(dú)角獸企業(yè)上市主體依舊保留在境外，在目前人民幣無法在資本項(xiàng)目下自由兌換的情況下，CDR無法與上市主體的股票互通。”賀炎林說，這可能會(huì)導(dǎo)致海外市場(chǎng)與滬深市場(chǎng)嚴(yán)重的價(jià)差問題。