文 | 醫(yī)藥研究社
藥企分拆上市、讓某一業(yè)務(wù)板塊“單飛”，在當(dāng)前的醫(yī)藥行業(yè)早已屢見(jiàn)不鮮。復(fù)星醫(yī)藥拆分復(fù)宏漢霖、科倫藥業(yè)和科倫博泰“分家”、石藥集團(tuán)旗下子公司新諾威獨(dú)立上市……這些都是典型案例。
如今，康哲藥業(yè)也走上了同樣的道路。
近日該公司發(fā)布公告，建議將附屬公司德鎂醫(yī)藥股份分拆并于聯(lián)交所主板獨(dú)立上市。目前德鎂醫(yī)藥已向港交所提交了上市申請(qǐng)，擬以介紹方式在聯(lián)交所主板上市，獨(dú)家保薦人為華泰國(guó)際。
據(jù)了解，德鎂醫(yī)藥歸屬于康哲藥業(yè)皮膚疾病業(yè)務(wù)線，算是康哲藥業(yè)增速比較亮眼的板塊，有成為公司“現(xiàn)金奶?！钡臐摿?。那么，康哲藥業(yè)為何要急于“放手”？于資本市場(chǎng)而言，德鎂醫(yī)藥又有怎樣的價(jià)值體現(xiàn)？
德鎂醫(yī)藥“單飛”背后，康哲藥業(yè)的抉擇
分拆德鎂醫(yī)藥上市，康哲藥業(yè)理由充足。
該公司在公告中列舉了“分拆術(shù)”可產(chǎn)生的6點(diǎn)商業(yè)利益，包括拓展融資渠道、激勵(lì)雇員以及讓股東受益、更好地集中集團(tuán)資源、提升企業(yè)形象、提升業(yè)務(wù)形象、提升對(duì)投資者的透明度等。
好處不少，而如果再結(jié)合近年來(lái)康哲藥業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀來(lái)看，會(huì)發(fā)現(xiàn)優(yōu)化資源分配、暢通融資渠道或許才是當(dāng)前康哲藥業(yè)施展“分拆術(shù)”的重中之重。
實(shí)際上，康哲藥業(yè)雖然深耕醫(yī)藥市場(chǎng)三十多年，已經(jīng)具備顯著的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，但也難以避免“創(chuàng)業(yè)-成長(zhǎng)-成熟-衰退”這樣的周期定律，隨著業(yè)績(jī)持續(xù)下行，其發(fā)展焦慮也越來(lái)越明顯。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，自2007年以來(lái)康哲藥業(yè)營(yíng)收逐年增長(zhǎng)，于2022年達(dá)91.5億元，但到2023年則出現(xiàn)首次下滑，2024年再次下降。
最新財(cái)報(bào)顯示，去年康哲藥業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入74.69億元，同比下降6.8%。利潤(rùn)表現(xiàn)更不樂(lè)觀，年度溢利16.13億元，同比下降32.3%；若剔除相關(guān)資產(chǎn)減值損失計(jì)提，年度溢利同比下降36.7%至17.14億元。
營(yíng)收利潤(rùn)雙降背后，康哲藥業(yè)核心業(yè)務(wù)遭受了不小的打擊。
若全按藥品銷售收入計(jì)算，2024年，公司心腦血管相關(guān)疾病線實(shí)現(xiàn)收入40.87億元，同比下滑18.8%，占比47.4%；消化/自免相關(guān)疾病線收入28.75億元，同比下滑6.7%，占比33.3%；皮膚和醫(yī)美線收入6.73億元，同比增長(zhǎng)18.2%，占比7.8%；眼科疾病線收入6.27億元，同比增長(zhǎng)24.3%，占比7.3%；其他產(chǎn)品收入3.6億元，占比4.2%。
顯而易見(jiàn)，前兩大業(yè)務(wù)是康哲藥業(yè)的經(jīng)營(yíng)重心，目前發(fā)展略顯式微。
對(duì)此，康哲藥業(yè)給出的解釋是，主力產(chǎn)品黛力新（氟呱噻噸美利曲辛片，適應(yīng)癥為輕中度抑郁、焦慮及心身疾?。?、優(yōu)思弗（熊脫氧膽酸膠囊，適應(yīng)癥為膽囊膽固醇結(jié)石、膽汁淤積性肝病及膽汁反流性胃炎）、波依定（非洛地平緩釋片，適應(yīng)癥為高血壓及穩(wěn)定性心絞痛）未中標(biāo)國(guó)采，報(bào)告期內(nèi)三款產(chǎn)品全按藥品銷售收入合計(jì)為26.91億元，同比下降28.8%。
這種情況下，康哲藥業(yè)也面臨抉擇：一邊，心腦血管、消化/自免等業(yè)務(wù)為公司多年精心經(jīng)營(yíng)的“招牌”，但正在“下坡”；一邊，皮膚醫(yī)美等業(yè)務(wù)有明顯增勢(shì)，但業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)并不突出。
所謂“魚和熊掌不可兼得”，什么都要，很有可能“撿了芝麻丟了西瓜”。
基于業(yè)內(nèi)分拆上市成功案例并不少，加之對(duì)新發(fā)展機(jī)遇的期待，最終康哲藥業(yè)選擇了減輕“包袱”，推動(dòng)德鎂醫(yī)藥獨(dú)立上市，并集中資源優(yōu)化核心業(yè)務(wù)。
而目前德鎂醫(yī)藥也確實(shí)需要打開融資通路，獲得資金支持。
根據(jù)招股書，2022-2024年，德鎂醫(yī)藥收入分別約為3.84億元、4.73億元、6.18億元；同期年內(nèi)虧損分別為5517.1萬(wàn)元、470.3萬(wàn)元、約1.06億元，三年累計(jì)虧損超過(guò)1.5億元。截至2024年12月31日，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為-2.36億元，流動(dòng)負(fù)債2.2億元，賬上現(xiàn)金2.82億元。
不過(guò)，面對(duì)這樣的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀，投資市場(chǎng)又能給出多少信任？
掉入虧損漩渦的德鎂醫(yī)藥，遭遇了什么壓力？
一般而言，企業(yè)深陷虧損，反映出其正處在收入不足與成本擠壓的惡性循環(huán)中。
從創(chuàng)收來(lái)源來(lái)看，目前德鎂醫(yī)藥擁有全面、差異化的產(chǎn)品組合，分為皮膚處方藥、皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品兩大主線。
前者覆蓋銀屑病、白癜風(fēng)、特應(yīng)性皮炎（AD）、皮膚挫傷、淺表性靜脈炎、靜脈曲張、化膿性汗腺炎（HS）、結(jié)節(jié)性癢疹（PN）、慢性自發(fā)性蕁麻疹（CSU）等皮膚疾病，后者則主要針對(duì)患有特應(yīng)性皮炎與尋常痤瘡的普通消費(fèi)者。
由此，德鎂醫(yī)藥搭建了“藥妝協(xié)同”“嚴(yán)肅醫(yī)療+消費(fèi)醫(yī)療”這樣的發(fā)展體系，希望靠雙輪驅(qū)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)更大的增長(zhǎng)。相關(guān)市場(chǎng)規(guī)模也十分龐大。
根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，2018-2023年，我國(guó)皮膚治療及護(hù)理人均支出的復(fù)合年增長(zhǎng)率為17.2%，高于同期全球增長(zhǎng)率（6.2%）。
預(yù)計(jì)隨著人均可支配收入提高、皮膚健康意識(shí)增強(qiáng)、人口老齡化、相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策支持、更多長(zhǎng)期皮膚治療與護(hù)理產(chǎn)品不斷推出等，中國(guó)皮膚病治療與護(hù)理市場(chǎng)將持續(xù)擴(kuò)容，到2035年或可達(dá)到2549億元規(guī)模。
但賽道企業(yè)眾多，如此龐大的市場(chǎng)蛋糕并不好分，其中能夠充分獲量的強(qiáng)者，往往擁有多樣且極具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的成熟商業(yè)化管線。
聚焦德鎂醫(yī)藥，在皮膚處方藥領(lǐng)域，德鎂醫(yī)藥的主要產(chǎn)品管線包括替瑞奇珠單抗注射液（益路取?）、多磺酸粘多糖乳膏（喜遼妥?）、聚多卡醇注射液（安束喜?）這3款已上市產(chǎn)品，以及4款處于臨床階段或后期階段的候選產(chǎn)品、2款臨床前候選產(chǎn)品。
身處競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)，為了推進(jìn)產(chǎn)品放量，近年來(lái)德鎂醫(yī)藥也在持續(xù)加強(qiáng)商業(yè)化運(yùn)營(yíng)。根據(jù)招股書，截至2025年3月31日，德鎂醫(yī)藥擁有一支由超650名專業(yè)人士組成的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)。灼識(shí)咨詢報(bào)告顯示，該商業(yè)化團(tuán)隊(duì)規(guī)模在中國(guó)皮膚制藥行業(yè)中位居前列。
同時(shí)，德鎂醫(yī)藥建立了廣泛的銷售網(wǎng)絡(luò)，于業(yè)績(jī)記錄期內(nèi)，覆蓋全國(guó)超過(guò)10000家醫(yī)院、超過(guò)100000家線下零售藥房，以及各主流電商平臺(tái)。
綜合來(lái)看，德鎂醫(yī)藥大部分管線處在研發(fā)階段，而已上市產(chǎn)品的商業(yè)化還在推進(jìn)?？梢哉f(shuō)，公司的營(yíng)收規(guī)模尚未完全打開，同時(shí)研發(fā)、銷售等方面需求疊加在一起，公司也難以避免成本高企。
據(jù)招股書，2024年，德鎂醫(yī)藥銷售開支高達(dá)3.88億元，行政開支為6083萬(wàn)元，研發(fā)開支為5290萬(wàn)元（研發(fā)開支較少或與公司大部分產(chǎn)品收購(gòu)而來(lái)相關(guān)）。當(dāng)收入不足以覆蓋成本之時(shí)，盈利困境就會(huì)顯露。
不過(guò)，在德鎂醫(yī)藥沖擊獨(dú)立上市這個(gè)節(jié)點(diǎn)，投資市場(chǎng)也不會(huì)僅著眼于該公司的過(guò)去和現(xiàn)在，更加關(guān)注其未來(lái)。
結(jié)語(yǔ)
樂(lè)觀來(lái)看，德鎂醫(yī)藥后續(xù)突破困局、打開更大業(yè)績(jī)規(guī)模的爆發(fā)力并不弱。
據(jù)悉，在中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)中，德鎂醫(yī)藥產(chǎn)品覆蓋的皮膚疾病適應(yīng)癥數(shù)量排名首位，2024年其皮膚處方藥產(chǎn)生的收入亦排名首位。
另外，基于“合作研發(fā)+自主研發(fā)”雙管齊下模式，德鎂醫(yī)藥在皮膚健康領(lǐng)域擁有潛在同類首創(chuàng)（FIC）、同類最佳（BIC）產(chǎn)品。
比如，根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，益路取?是我國(guó)第二款獲批上市的靶向IL-23的單克隆抗體，主要用于治療適合系統(tǒng)治療或光療的中重度斑塊狀銀屑病成人患者。
相較于在中國(guó)已獲批的需每月注射一次的靶向IL-17單抗產(chǎn)品，益路取?于維持期內(nèi)僅需每三個(gè)月注射一次，患者依從性更優(yōu)。
喜遼妥?也具有一定領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，截至最后實(shí)際可行日期，該產(chǎn)品是國(guó)內(nèi)唯一獲批的外用類肝素制劑，主要用于治療形成和沒(méi)有形成血腫的鈍器挫傷，以及無(wú)法通過(guò)按壓治療的淺表性靜脈炎，具備皮膚滲透性強(qiáng)、療效確切以及可供患者長(zhǎng)期安全使用等特點(diǎn)。
產(chǎn)品有一定競(jìng)爭(zhēng)力，相關(guān)市場(chǎng)需求也廣闊，若公司加碼自研、建立核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘的決心足夠堅(jiān)定，德鎂醫(yī)藥或許還是能拿到資本市場(chǎng)不少“支持票”。
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