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美國頂尖大學(xué)捐贈基金的實 力 不可小覷。按照資產(chǎn)規(guī)模來說，去年哈佛大學(xué)、耶魯大學(xué)、斯坦福大學(xué)、普林斯頓大學(xué)以及麻省理工大學(xué)分別擁有約520億美元、410億美元、380億美元、340億美元以及250億美元的捐贈基金，為這些大學(xué)提供日常運營資金，以及為長遠(yuǎn)的科研、學(xué)術(shù)發(fā)展以及人才引進(jìn)等方面賦能。

美國這些頂尖大學(xué)基金的管理資產(chǎn)規(guī)模非常巨大。比如，如果將這些大學(xué)基金的規(guī)模納入“去年全世界募集資金最大”的頂尖私募股權(quán)投資基金（PE Funds）的排名中，哈佛大學(xué)捐贈基金可以排進(jìn)前十，這與華平投資集團不相上下，耶魯則可以排進(jìn)前20。

這也就是為何，當(dāng)這些頂尖大學(xué)捐贈基金出現(xiàn)突然波動或者突發(fā)操作時候，會引發(fā)輿論的密切關(guān)注。

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哈佛、耶魯在行動

上周不少媒體報道，哈佛大學(xué)捐贈基金正在就出售總額約10億美元的私募股權(quán)基金權(quán)益進(jìn)行深入談判。

有消息指出，這個出售過程始于去年，與美國總統(tǒng)特朗普當(dāng)局近期對該大學(xué)削減聯(lián)邦資金的消息無關(guān)。

具體來說，哈佛大學(xué)管理公司正在接受杰富瑞金融集團的建議，將這部分PE投資組合出售給私募股權(quán)公司Lexington Partners。

據(jù)年報數(shù)據(jù)，2024年哈佛捐贈基金中有39%的比重在私募股權(quán)投資基金中，換算下來大約200億美元出頭。這10億的占比較低，還不至于反映出巨大的動蕩。

而且，在2021年時候，哈佛也曾經(jīng)在二級市場出售過大約10億美元的此類資產(chǎn)，所以本次也不算是非常突兀的舉動，可能和正常調(diào)整倉位有關(guān)。

然而，如果和另一所美國老牌大學(xué)耶魯大學(xué)捐贈基金的最新舉動聯(lián)系在一起看，則又有令人浮想聯(lián)翩的地方。

4月22日，耶魯大學(xué)發(fā)言人向耶魯新聞報證實，正在考慮在私募股權(quán)二級市場上出售一項總價值可能高達(dá)60億美元的PE資產(chǎn)組合。占捐贈基金2024年管理資產(chǎn)總規(guī)模大約14.6%。

出售后，耶魯大學(xué)可以將這部分PE資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為更易于流通的資產(chǎn)。據(jù)耶魯大學(xué)披露，Evercore公司正在為這一醞釀了好幾個月的進(jìn)程提供咨詢。

這將是耶魯大學(xué)首次在二級市場上出售此類資產(chǎn)，二級市場允許投資者從其他投資者手中購買資產(chǎn)，而不是直接從私人公司購買股權(quán)。

從最近一份耶魯大學(xué)披露具體投資組合配備比例的2021年報中可見，當(dāng)年耶魯大學(xué)捐贈基金中有大約15.8%的資產(chǎn)被配置入杠桿并購類的PE基金中，另有8.6%的資產(chǎn)配置入不動產(chǎn)PE中，兩者市值在當(dāng)年底的合計大約76億美元。雖然已經(jīng)好幾年過去，但如今這價值60億美元規(guī)模占比依然可見一斑，市場難免有顧慮：耶魯如此大手筆出售PE資產(chǎn)，意欲何為？

要知道，最近數(shù)十年的發(fā)展過程中，像哈佛和耶魯這樣的美國頂尖大學(xué)捐贈基金，全部都在做將“資產(chǎn)從傳統(tǒng)美國股市和美國債券市場，調(diào)整到流動性更低但收益率更好的另類資產(chǎn)中，充分考慮多元化和國際化配置思路?！?/p>

在機構(gòu)投資世界中，耶魯大學(xué)捐贈基金是一尊豐碑一樣的存在，從1985年時任CIO大衛(wèi)·史文森開始領(lǐng)導(dǎo)直到幾年前他不幸去世，該基金獲得了豐厚的投資回報，并開創(chuàng)性地建立了所謂“耶魯模型”的投資模式。在這個模型下，耶魯大學(xué)充分考慮投資于那些流動性較低，但高收益的資產(chǎn)類別，尤其是私募股權(quán)投資中，享受到遠(yuǎn)高于普通股票類共同基金或者債券型基金的收益率，以及多元投資類別相對分散風(fēng)險的紅利。

史文森對此的總結(jié)是：“我們愿意承擔(dān)與眾不同所帶來的風(fēng)險，并從中獲益?！比ツ辏敶髮W(xué)投資辦公室的報告稱，其大約95%的捐贈基金依然投資于私募股權(quán)、風(fēng)險投資、對沖基金和不動產(chǎn)這些另類資產(chǎn)中。

隨著最近幾周哈佛和耶魯相繼曝出資產(chǎn)調(diào)整計劃，人們普遍關(guān)注其背后的真實動因。

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事出古怪，必有……

雖然上述PE資產(chǎn)的出售都被報道“醞釀了好幾個月”“去年就開始”，但媒體普遍認(rèn)為還是和美國總統(tǒng)特朗普近期針對美國大學(xué)的限制措施有關(guān)。

最直接的來源就是耶魯大學(xué)校報在報道這項60億美元資產(chǎn)出售計劃時候，聯(lián)動報道了耶魯大學(xué)宣布從2026年開始要在教師加薪、教職員工招聘、校園建設(shè)和其他非工資性支出上削減支出。

并且明確指出耶魯大學(xué)的PE資產(chǎn)出售行動和財務(wù)削減計劃源于美國特朗普政府提出的有關(guān)增加捐贈稅和削減聯(lián)邦研究經(jīng)費的建議，可能對耶魯大學(xué)的財務(wù)狀況構(gòu)成威脅。

特朗普總統(tǒng)和美國頂尖大學(xué)之間的理念差異和矛盾并不是本文重點，暫不去詳細(xì)解讀。

但美國最有底蘊的兩所大學(xué)此時出售流動性比較差、獲益期限較長的PE資產(chǎn)，以獲得更高流動性資產(chǎn)的所作所為勢必有這層考慮，確實是出于維持大學(xué)正常運營的考量。去年，耶魯大學(xué)捐贈基金撥付的20億美元運營資金，是該校最大的單一收入來源，占耶魯年度運營總預(yù)算的三分之一以上。

特朗普政府當(dāng)前對美國“不服管”大學(xué)的財務(wù)壓力是有分量的。每年聯(lián)邦政府都控制著美國高校大量的財政資助和政府項目合同。比如此前，特朗普政府宣布，將凍結(jié)對哈佛總額為22億美元的多年期撥款，以及6000萬美元的多年期合同款項。哈佛方面則在更早之前通報，準(zhǔn)備向華爾街發(fā)債籌資至多7.5億美元作應(yīng)急之用。

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內(nèi)生性的流動性危機？

耶魯和哈佛罕見出售巨額PE資產(chǎn)，可能預(yù)示著美國頂尖大學(xué)正面臨空前的流動性危機。而危機的根源也可能不完全來自外部的壓力。

大學(xué)捐贈基金本身的盈利調(diào)整可能也是另一大原因。比如，最近三個財年中，耶魯大學(xué)捐贈基金的年投資回報率一直沒有達(dá)到該基金支出水平所需的8.5%，而其10年的投資回報率年化則高達(dá)9.5%，說明其短期表現(xiàn)明顯低于長期表現(xiàn)，這可能部分源自PE資產(chǎn)流動性低、投資周期較長的特點。

另外，美國有一家數(shù)據(jù)公司Markov Processes最近研判，常春藤名校已經(jīng)簽署投資協(xié)議，但還未正式投入資金到各PE基金中的所謂“未融資私募股權(quán)承諾”壓力較大。

“未融資私募股權(quán)承諾”是一家大學(xué)捐贈基金已經(jīng)承諾要投入到PE基金的資金，但由于投資還未完全展開，并未完全投入，需要在賬面上留存的資金。說白了有點類似應(yīng)付賬款。

據(jù)該研報，耶魯大學(xué)在PE方面的未融資私募股權(quán)承諾占其PE投資總額的24.4%，略低于常春藤大學(xué)25.7%的平均水平，其中布朗大學(xué)最高為34.3%，而達(dá)特茅斯大學(xué)最低為17.7%。這些“應(yīng)付賬款”都需要大學(xué)在PE基金要求時候，真金白銀拿出來。

比如2023財年，耶魯大學(xué)“未融資私募股權(quán)承諾”金額達(dá)到65億美元，這個數(shù)字非常巨大，作為對比當(dāng)年耶魯大學(xué)層面接收的聯(lián)邦政府資助僅9億美元。

如果這家數(shù)據(jù)公司的研判數(shù)據(jù)都是真實的，這不免讓人覺得，耶魯和哈佛本次的突發(fā)出售PE資產(chǎn)，這其中的“妖”可能不在外部，而是其資產(chǎn)組合中PE過大，所導(dǎo)致的內(nèi)生性流動性危機。要知道，以2024年來看，由于美國股市主要指數(shù)的飆升，PE投資整體的收益率可能要低于美國股市。

而當(dāng)前這些大學(xué)所面臨的外部壓力，可能是催化這流動性危機的一種“導(dǎo)火索”，本身比例可能并不大的政府資助資金可能是催化內(nèi)生性PE流動性危機的導(dǎo)火索。

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