作者：張雅琦

周一，新臺幣兌美元盤初上漲4%，漲破30關(guān)口，達(dá)到1美元兌29.835元新臺幣，為2023年2月以來的最高水平，也為連續(xù)第六個(gè)交易日上漲。今日漲幅也創(chuàng)下1988年以來的最大漲幅。上周五，新臺幣匯率兌美元單日強(qiáng)勢升值逾3%。

據(jù)追風(fēng)交易臺消息，瑞銀5日的研究指出，這一現(xiàn)象無法用傳統(tǒng)指標(biāo)完全解釋，除了股票流入外，此輪新臺幣上漲的主要推手是保險(xiǎn)公司、企業(yè)等進(jìn)行的匯率對沖以及此前新臺幣融資套利交易的止損。

盡管中國臺灣“中央銀行”在上周五進(jìn)行了干預(yù)，但市場均衡已被打破。瑞銀預(yù)測，保險(xiǎn)公司和出口商可能會在新臺幣回調(diào)時(shí)提高對沖比率，僅僅是將外匯對沖/存款恢復(fù)到趨勢水平，就可能導(dǎo)致高達(dá)1000億美元的拋售（相當(dāng)于中國臺灣GDP的14%）。瑞銀預(yù)計(jì)，新臺幣未來仍有上漲空間，并可能引發(fā)區(qū)域性（韓國、新加坡等）貨幣的聯(lián)動反應(yīng)。

均衡已被打破：千億美元拋售潮或?qū)砼R

瑞銀指出，5月2日新臺幣兌美元匯率飆升5%，創(chuàng)下40年來最大單日漲幅，這種異常波動無法用傳統(tǒng)指標(biāo)解釋。雖然股票市場回暖起到了一定作用，但無法完全解釋此次匯率的劇烈變動。

報(bào)告認(rèn)為，在該催化劑之外，匯率對沖（由保險(xiǎn)公司和企業(yè)推動）以及新臺幣融資套利交易的止損，共同促成了這次匯率的異動。報(bào)告稱，此次新臺幣的異常反應(yīng)引發(fā)了市場對中國臺灣“中央銀行”干預(yù)缺位的諸多疑問。

報(bào)告認(rèn)為，即使在5月2日收盤前的干預(yù)之后，市場均衡已被打破：

• 保險(xiǎn)公司和出口商的對沖行為：盡管中國臺灣“中央銀行”在上周五進(jìn)行了干預(yù)，但市場均衡已被打破。瑞銀預(yù)測，保險(xiǎn)公司和出口商可能會在新臺幣回調(diào)時(shí)提高對沖比率，僅僅是將外匯對沖/存款恢復(fù)到趨勢水平，就可能導(dǎo)致高達(dá)1000億美元的拋售（相當(dāng)于中國臺灣GDP的14%）。
• 新臺幣空頭頭寸面臨風(fēng)險(xiǎn)：報(bào)告認(rèn)為，全球投資者的新臺幣空頭頭寸，尤其是有套利交易需求的，面臨進(jìn)一步平倉的風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告指出，新臺幣的升值可能會產(chǎn)生區(qū)域溢出效應(yīng)。 具體表現(xiàn)為：

• 區(qū)域貨幣聯(lián)動：由于中國臺灣的壽險(xiǎn)公司使用區(qū)域貨幣作為對沖工具，可能會導(dǎo)致韓元（KRW）出現(xiàn)3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的波動、新加坡元（SGD）匯率達(dá)到新高。
• 其他亞洲貨幣：如果中美貿(mào)易緩和，這種出口商的對沖趨勢也可能蔓延到其他國家，例如馬來西亞（MY）和泰國（TH）。
• 央行干預(yù)：報(bào)告還強(qiáng)調(diào)，對于那些被列入“監(jiān)測名單”的國家（韓國、泰國、馬來西亞）而言，區(qū)域當(dāng)局的外匯平滑功能也是一個(gè)新出現(xiàn)的未知因素。

報(bào)告同時(shí)指出，中國臺灣的對外凈投資頭寸（NIIP）規(guī)模非常龐大（占GDP的165%，而其他亞洲新興經(jīng)濟(jì)體的平均水平約為0%），這使得新臺幣對匯率波動更為敏感。 此外，貿(mào)易的積極前景也正在迅速被市場消化，這反映在G3貨幣兌亞洲貨幣籃子匯率在4月份幾乎完全逆轉(zhuǎn)了此前的走勢。

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漲勢過快？ 還有空間？

盡管如此，瑞銀認(rèn)為，新臺幣的漲勢確實(shí)過快，但同時(shí)也指出：

• 估值模型：根據(jù)金融基本面估值模型，新臺幣已經(jīng)從適度低估轉(zhuǎn)變?yōu)楸裙蕛r(jià)值高出2.7個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。
• 市場預(yù)期：外匯期權(quán)和遠(yuǎn)期市場顯示，市場對新臺幣升值的預(yù)期為五年來最快。
• 歷史經(jīng)驗(yàn)：回顧新臺幣歷史上最大的幾個(gè)單日漲幅，報(bào)告發(fā)現(xiàn)，第一天的漲幅在接下來的一個(gè)月內(nèi)并未持續(xù)擴(kuò)大。

綜合以上因素，瑞銀預(yù)計(jì)新臺幣的升值仍將持續(xù)。雖然波動性和套利交易的正常化是可能發(fā)生的，但報(bào)告建議不要過早采取相反的交易策略。 瑞銀預(yù)計(jì)，當(dāng)新臺幣貿(mào)易加權(quán)指數(shù)（TWI）再上漲3%時(shí)（接近中國臺灣“中央銀行”容忍區(qū)間的上限），市場可能會出現(xiàn)更強(qiáng)烈的平滑干預(yù)。