最近兩周，美股因?yàn)殛P(guān)稅的不確定性出現(xiàn)大幅調(diào)整，但正如之前所說(shuō)的，這輪港股行情與之前并不一樣，港股在短期自身大漲+美股波動(dòng)率放大，美股市場(chǎng)恐慌指數(shù)來(lái)到近3年最高水平時(shí)，港股不僅沒(méi)有大跌，還逆著美股走勢(shì)上漲，這即是這輪行情持續(xù)性的最好證明。
通過(guò)南向資金和外資流向的統(tǒng)計(jì)來(lái)看，外資這次是實(shí)打?qū)嵉脑诨匮a(bǔ)港股；內(nèi)資外資的態(tài)度都是只要回調(diào)多了就會(huì)繼續(xù)配置，重估中國(guó)資產(chǎn)的邏輯只是剛剛開始，透過(guò)近期南向資金的流向來(lái)看，恒生科技依舊是這輪行情最吸金的主角。
近一個(gè)多月市場(chǎng)已經(jīng)證明了，在牛市里想跑贏恒生科技指數(shù)并不容易，耐心持有核心行業(yè)才是最簡(jiǎn)單高效的方式。例如說(shuō)，南方恒生科技指數(shù)基金(A：020988，C：020989)和香港科技ETF (159747)即是現(xiàn)在比較好的選擇。
一、不一樣的基本面敘事
最近兩周港股的表現(xiàn)肯定讓大家都感覺(jué)到強(qiáng)的夸張，因?yàn)榻雮€(gè)多月時(shí)間里，標(biāo)普500已經(jīng)從高點(diǎn)下跌近10%了，而港股只是寬幅震蕩，并沒(méi)有下跌多少，與美股的走勢(shì)相反，再次強(qiáng)化了資金對(duì)港股的信心，而基本面敘事和中美估值差是港股走強(qiáng)最核心的關(guān)系。
過(guò)往3年港股幾次反彈都限制于政策轉(zhuǎn)向的帶動(dòng)，而這次是互聯(lián)網(wǎng)股自上而下全產(chǎn)業(yè)鏈的投入帶動(dòng)基本面改善，即互聯(lián)網(wǎng)股的capex加大，拿到講AI應(yīng)用敘事的籌碼，騰訊/阿里/小米都有不同的方式將AI應(yīng)用到自家的軟件硬件生態(tài)上；例如說(shuō)，騰訊在游戲/騰訊文檔/QQ瀏覽器、/QQ音樂(lè)/動(dòng)漫制作里都開始嵌入AI，這將提升生產(chǎn)效率，實(shí)現(xiàn)更大的廣告收入，或是有利于之后AI硬件的銷售。
更重要的是，騰訊作為一個(gè)超級(jí)APP入口，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，大模型將被普及化，使得擁有流量入口的才是最后的AI玩家，過(guò)去幾周里已經(jīng)提供了大量的證據(jù)，騰訊有能力將AI貨幣化，比如騰訊接入deepseek后，元寶的下載量增長(zhǎng)的特別快，這就是流量入口的優(yōu)勢(shì)。
而恒生科技里受益于Capex增加的硬件商也從互聯(lián)網(wǎng)股的大額資本開支中接到持續(xù)性的大單，AI基建正在進(jìn)行時(shí)。所以，這輪牛市是恒生科技里自上而下的全產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)芤?，例如說(shuō)受益最大的萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)。
那么，港股現(xiàn)在處于什么點(diǎn)位？短期漲幅是否透支了？這可以從兩點(diǎn)來(lái)看，一是歷史數(shù)據(jù)回溯，二是與美股的估值點(diǎn)位來(lái)看。
根據(jù)高盛的統(tǒng)計(jì)，這輪截止目前只是港股近幾年第三大漲幅的行情，漲幅其實(shí)并沒(méi)有像過(guò)去政策性行情時(shí)那么大。例如說(shuō)，離我們最近的去年9.24行情，當(dāng)時(shí)的只用了三周時(shí)間，恒生科技漲了50%以上，因?yàn)楫?dāng)時(shí)驅(qū)動(dòng)上漲的因素是政策性轉(zhuǎn)向，并非基本面有很大改變，所以后續(xù)調(diào)整也接近一半。
從下圖中看，目前短期的漲幅其實(shí)是很健康的牛市走法，而并不是短期內(nèi)一下漲到位，這次資金更加理性的看待估值來(lái)買港股。
從估值上看，即使近期恒生科技已經(jīng)漲了30-40%，但目前恒生科技的市盈率為19倍，仍位于歷史均值以下。
根據(jù)中金統(tǒng)計(jì)，個(gè)股層面，可比公司口徑下，港股標(biāo)的估值低于美股等主要市場(chǎng)，中國(guó)“科技十巨頭”動(dòng)態(tài)PE均值為21.9x，低于美國(guó)“科技七姐妹”的28.4x。
因此，即使是在港股市場(chǎng)板塊和個(gè)股內(nèi)部，港股當(dāng)前估值仍處于歷史區(qū)間的較低水平。
尤其是港股要比亞洲新興市場(chǎng)的估值更加吸引外資。
根據(jù)UBS的報(bào)告稱，即使是芯片限制+美國(guó)優(yōu)先投資政策一起來(lái)也不怕，因?yàn)楣乐底銐虮阋?。其次，UBS認(rèn)為當(dāng)下其他新興市場(chǎng)的估值要比港股貴很多，目前港股較其他新興市場(chǎng)溢價(jià)15%才是合理的，而不是像現(xiàn)在港股較其他新興市場(chǎng)折價(jià)30%左右的水平。
所以，在最近兩周美股大跌的同時(shí)，像日股、臺(tái)灣都在跟跌，因?yàn)檫^(guò)去兩年主要為市場(chǎng)貢獻(xiàn)漲幅的是跟著美股七姐妹漲的AI股，而現(xiàn)在美股科技股殺估值調(diào)整，新興市場(chǎng)跟著炒的影子股也避不開殺估值。
反觀看港股，以前港股是最受美股影響的，只要美股大跌了，港股大概率也不會(huì)好，而現(xiàn)在形勢(shì)是兩級(jí)反轉(zhuǎn)，中美都拋出AI敘事，美股的meta在接近30倍pe，騰訊19倍pe，阿里13倍pe，所以港股顯然是現(xiàn)階段更容易答的題目。
因此，港股收窄與美股、新興市場(chǎng)估值差的敘事仍然成立。
二、不同以往的資金流改變
在過(guò)往幾年里，港股的估值總受限于美元高息、外資撤離拋售的影響，外加宏觀環(huán)境復(fù)蘇的速度也不及市場(chǎng)預(yù)期，所以港股互聯(lián)網(wǎng)股的估值上限一直給的不高，像去年騰訊只給13-15倍PE，如果有政策性行情帶動(dòng)可能漲到20倍PE，但也很難突破20倍以上，因?yàn)榛久鏇](méi)有新的增長(zhǎng)故事。
而現(xiàn)在這三個(gè)抑制估值的因素都已經(jīng)消除，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)今年內(nèi)降息3次；即使關(guān)稅短時(shí)間內(nèi)增加20%，這是超出市場(chǎng)預(yù)期的，但從港股的表現(xiàn)來(lái)看，資金依舊沒(méi)有受到加關(guān)稅的影響，回調(diào)多了就有市場(chǎng)資金在買，這就是現(xiàn)狀。
第三個(gè)不同點(diǎn)，不同以往的港股定價(jià)權(quán)，內(nèi)資才是現(xiàn)階段的最大買家，其次是FOMO的外資。
在2020-2021年港股的牛市里，跨過(guò)香江爭(zhēng)奪定價(jià)權(quán)的敘事是往往是被外資砸的啪啪打臉，而這次的內(nèi)資并不一樣，在今年前3個(gè)月就已經(jīng)凈流入近3300億港元，為去年同期的5倍以上。要知道，2024年全年南向資金只凈流入了8000億港元。
目前南向資金占港股每日成交額的40-50%左右，這較過(guò)去的15-25%翻了一倍有多，南向資金才是重估港股的頭號(hào)買家。
那么，現(xiàn)在外資在港股的配置依舊是歷史低位，至少一半的定價(jià)權(quán)在內(nèi)資手上。
在歐美地緣政治混亂的局面下，近期外資的態(tài)度是轉(zhuǎn)向擁抱A/H股，而非著急抄底美股，因?yàn)锳/H股的基本面有新的故事可講，而美股的不確定性是最大干擾。例如，像對(duì)沖基金在美股七姐妹的持倉(cāng)上已經(jīng)降低到近一年最低水平，這次散戶也沒(méi)有進(jìn)場(chǎng)抄底。
根據(jù)中金統(tǒng)計(jì)，中資股的配置比例仍處于歷史低位，較全球其他市場(chǎng)低配1.2%。主動(dòng)資金的配置比例為5.8%，被動(dòng)資金的配置比例為6.5%，主動(dòng)和被動(dòng)資金的配置都遠(yuǎn)低于2021年的10%以上的比例，外資能夠回補(bǔ)的空間巨大。
在美股帶動(dòng)新興市場(chǎng)大跌的情況下，現(xiàn)階段的港股會(huì)是外資首要的避風(fēng)港選擇點(diǎn)。
因?yàn)榛氐焦乐瞪蟻?lái)看，過(guò)去的不利因素已經(jīng)消除，而港股的估值卻比美股要便宜三分之一，甚至是個(gè)別公司便宜一半，顯然恒生科技是邏輯更順暢的選擇。
基于港股的三個(gè)不同因素改善，在港股回調(diào)后依舊看好是上車的機(jī)會(huì)，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)股的AI敘事才剛剛開始。
在大行情面前可以通過(guò)“南方恒生科技指數(shù)基金 (A：020988，C：020989)”或是“香港科技ETF(159747)”擁抱未來(lái)3年的大邏輯，這兩者的重倉(cāng)股已經(jīng)挑選了港股里最核心的AI股。
正如最近一個(gè)多月行情演繹的一樣，在牛市里選擇ETF獲得的回報(bào)并不會(huì)差于個(gè)股表現(xiàn)，甚至于如果選股出差錯(cuò)，反倒可能會(huì)在AI行情中吃虧，因?yàn)槊考夜镜腁I業(yè)務(wù)進(jìn)展都處于不同的階段，那已知市場(chǎng)的大方向，不如通過(guò)ETF的方式來(lái)?yè)肀Ц叽_定性的回報(bào)，更加省心。
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