市場進(jìn)入倒計(jì)時狀態(tài)。
全球全市場的各路資金都在等待4月2日的到來，當(dāng)日已被Trump本人命名為“解放日”，許多機(jī)構(gòu)認(rèn)為這將不只是象征性的政治表態(tài)，而是真正有望成為新一輪貿(mào)易政策的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
圖：解放日
不過，市場中也有另一種觀點(diǎn)，比如美銀的首席分析師Hartnett則認(rèn)為，相比于普遍關(guān)注的4月2日，隨后的4月4號才是真正清算日..
接下來的關(guān)鍵變量是美國關(guān)稅（預(yù)計(jì)將從當(dāng)前占進(jìn)口總額的2%跳升至8%，見圖表3）；預(yù)計(jì)特朗普在4月2日不會“高調(diào)”處理此事，以避免引發(fā)第二波通脹沖擊； 不過，真正關(guān)鍵的窗口大概率在4月4日，將為整個四月市場定調(diào)…… 若就業(yè)數(shù)據(jù)顯示軟著陸（新增就業(yè)在10萬至20萬之間），則無衰退風(fēng)險，標(biāo)普500近期5500低點(diǎn)有望守?。绹闶酆妥≌ㄔO(shè)類股反彈）；但若為硬著陸（新增就業(yè)不足10萬），標(biāo)普將在四月創(chuàng)出新低，并拖累全球股市、銀行與信用市場同步下挫（這將促使特朗普迅速轉(zhuǎn)向大規(guī)模減稅以應(yīng)對）。
圖：美國復(fù)蘇還是衰退起點(diǎn)
圖：Citi的點(diǎn)評更直接，貿(mào)易戰(zhàn)就是資本流動戰(zhàn)
除此之外，Hartnett還認(rèn)為當(dāng)前美股估值的錨點(diǎn)實(shí)質(zhì)在銀行：
高收益CDX信用利差已飆至400bps，私募股權(quán)市場過去兩個月跌幅達(dá)-22%，非常危險，PE如今也加入了商業(yè)地產(chǎn)、小盤股和房地產(chǎn)板塊的降息救助行列...重大系統(tǒng)性風(fēng)險信號在出現(xiàn)... 盡管華爾街情緒偏空，但美股的put-call比尚未觸及“恐慌頂”，這說明市場還并未真正押注大方向性風(fēng)險...
補(bǔ)充閱讀：
當(dāng)前被問最多的問題是：“什么能終結(jié)DOGE和關(guān)稅沖擊療法？” 答案包括：美債收益率因通脹預(yù)期上升而飆升、特朗普支持率下滑、共和黨失守眾議院、賓夕法尼亞、威斯康星、密歇根等關(guān)鍵州失業(yè)率跳升...這也側(cè)面印證投資人目前并未建立大規(guī)模避險倉位。
根據(jù)《America First Trade Policy Memorandum》，各聯(lián)邦機(jī)構(gòu)需在4月1日前完成對美國貿(mào)易逆差的評估并上報白宮，實(shí)際政策節(jié)奏基本錨定這一窗口。從行政程序配合特朗普高調(diào)預(yù)熱的節(jié)奏來看，這次不像是喊口號，更可能是實(shí)打?qū)嵉恼哚尫拧?/p>
政策主軸從最初討論的對等關(guān)稅轉(zhuǎn)向更細(xì)致的“three-tiered tariff structure”（三檔關(guān)稅體系），本質(zhì)上是從簡單按貨物類別計(jì)稅切換到基于結(jié)構(gòu)貿(mào)易壁壘的綜合評估體系。
1. 新方案將根據(jù)各國對美貿(mào)易壁壘的高低，劃分不同關(guān)稅等級，擬征收關(guān)稅的考慮因素除了進(jìn)口關(guān)稅，還包括數(shù)字服務(wù)稅、補(bǔ)貼機(jī)制、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅壁壘等廣泛因素，意圖更清晰：以“分層+分檔”的方式作為談判籌碼，構(gòu)建更持久的談判杠桿。
2. 目前市場普遍低估了這一政策轉(zhuǎn)向?qū)Y產(chǎn)定價的中期影響，尤其是在宏觀背景同步惡化、增長動量明顯放緩的環(huán)境下，關(guān)稅沖擊本身不一定觸發(fā)衰退，但它會改變企業(yè)預(yù)期與投資意愿，進(jìn)而壓制capex與margin expansion，間接強(qiáng)化政策依賴的敘事——即美聯(lián)儲政策路徑的非經(jīng)濟(jì)驅(qū)動因素權(quán)重將提升。
3. 談判策略已經(jīng)開始顯現(xiàn)端倪：貝森特透露，多國已主動接洽尋求關(guān)稅減免。歐盟已宣布將其反制性關(guān)稅從4月1日推遲至4月13日，日本、英國和墨西哥亦啟動磋商。
美方可能通過“one-country-one-bracket”機(jī)制設(shè)定不同關(guān)稅層級，并據(jù)此定制談判節(jié)奏。換句話說，這是一個incentive-compatible架構(gòu)：既能打，又能談，還能留下豁免空間。
中國交易？
對中國的關(guān)稅政策大概率進(jìn)一步擴(kuò)大，但隨著稅率持續(xù)上升，政府可能會引入某些豁免機(jī)制以緩解特定行業(yè)的壓力。與此同時，鋼鐵和鋁這種涉及國家安全的產(chǎn)品，長期關(guān)稅政策大概率鎖定，不會輕易松動。
下面是摩根大通在他們周五頭牌欄目《全球數(shù)據(jù)觀察中》的評論：
在新增20%的對華關(guān)稅疊加國內(nèi)政策支持逐步減退的背景下，中國GDP增速預(yù)計(jì)將從一季度年化6.6%顯著放緩至二季度的3%。 未來中國經(jīng)濟(jì)前景的關(guān)鍵在于： （一）未來幾周是否會出臺更多關(guān)稅措施，特別是圍繞第一階段貿(mào)易協(xié)議、301條款調(diào)查及中國“永久正常貿(mào)易關(guān)系”地位的重新審查； （二）在上一輪貿(mào)易戰(zhàn)中扮演“安全閥”角色的中國產(chǎn)品經(jīng)第三國轉(zhuǎn)口路徑，是否會被關(guān)閉。2月出口數(shù)據(jù)中已有部分跡象顯示轉(zhuǎn)口貿(mào)易正在發(fā)生——對美直接出口下滑的同時，中國對其他亞洲國家的出口有所上升。但這一渠道是否能持續(xù)開放，仍有待觀察。
目前“三檔方案”雖是市場主討論，但也不排除美貿(mào)易辦公室在做multi-tier備選預(yù)案。操作路徑或?yàn)橄葘⒏鲊謾n（或?yàn)槿龣n或更多），再由美貿(mào)易代表辦公室依據(jù)各國貨物貿(mào)易逆差及整體貿(mào)易限制程度，將其歸入對應(yīng)關(guān)稅等級，并據(jù)此開展雙邊談判。
形式上仍可包裝成“overall reciprocity”，不過核心在于排序機(jī)制——談判過程中，貿(mào)易代表辦公室可根據(jù)逆差從高到低對貿(mào)易伙伴排序，逐一評估其貿(mào)易壁壘，最終設(shè)定一個足以“糾正失衡”的目標(biāo)稅率。
解放日的政策最可能涉及哪些行業(yè)？
從產(chǎn)業(yè)角度看，農(nóng)產(chǎn)品不太會成為主戰(zhàn)場，雖然關(guān)稅差距大，但美自身產(chǎn)能強(qiáng)、進(jìn)口占比低。
汽車極可能是主要目標(biāo)，尤其是來自歐盟的汽車產(chǎn)業(yè)，整車及零部件占美國總進(jìn)口的12%左右，而該領(lǐng)域的貿(mào)易加權(quán)關(guān)稅差異為2個百分點(diǎn)（即美國對外征收的稅率低于其他國家）。
同樣轉(zhuǎn)《全球數(shù)據(jù)觀察》的評論：
“解放日”將至... 下周即將公布的關(guān)稅措施并不會終結(jié)2025年貿(mào)易戰(zhàn)的篇章，但預(yù)期相關(guān)表態(tài)將避免走向極端。 部分反制性關(guān)稅預(yù)計(jì)將出臺，作為施壓手段，意在迫使對方在所謂“不公平貿(mào)易行為”上作出讓步。本周的全球汽車關(guān)稅預(yù)計(jì)將伴隨對醫(yī)藥、半導(dǎo)體及金屬等行業(yè)的定向加征關(guān)稅。 盡管關(guān)稅沖擊的整體規(guī)模預(yù)計(jì)將逐步逼近我們所預(yù)測的11%水平，但真正的下行風(fēng)險在于——若美國政府進(jìn)一步對歐盟與北美展開更廣泛的關(guān)稅行動，形勢將可能急轉(zhuǎn)直下。
醫(yī)藥產(chǎn)品雖被提及，但全球一致低稅，其關(guān)稅失衡相對較小，美國也不會貿(mào)然動這一塊。反倒是飲料類商品可能成為出其不意的目標(biāo)，雖然占比僅1%，但加權(quán)關(guān)稅差達(dá)2.5%，在敘事下容易成為“高價進(jìn)口商品”的替罪羊。
政策風(fēng)險偏右尾定價，市場對“關(guān)稅作為長期博弈工具”這一思路認(rèn)知不足，這一輪貿(mào)易政策轉(zhuǎn)折點(diǎn)大概率并不只是再來一次“Trump式加稅”...
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