站在2025年的起點，不少人曾將這一年視作“大變局”之年。
果不其然，這一年的世界，逐漸從一幅熟悉的拼圖，演變成一盤充滿未知的棋局。
2025年4月第一周，當特朗普政府意外揮舞關(guān)稅大棒，消息落地三日內(nèi)，全球股市蒸發(fā)超10萬億美元市值，VIX恐慌指數(shù)一度攀升至60，市場情緒陷入“極度恐懼”。
2025年4月第二周，風未止、劍猶懸，投資者的手機推送仍然在美國陰晴不定的政策間不斷跳躍， “暫緩90天征收”“部分電子產(chǎn)品豁免”等戲劇性反復的消息紛至沓來。
事實上，這場關(guān)稅風暴并非孤立事件。從美國顛覆理性認知的“對等關(guān)稅”計算公式，到我方迅速且合理的反制舉措；從黃金價格突破3200美元的歷史新高，到美元指數(shù)跌破100刷新新低，種種跡象表明，我們或許正站在全球貨幣信用體系重構(gòu)的臨界點上。
（來源：Wind）
資產(chǎn)配置的錨在震動，但其底色卻并未改變。身處其間的投資者，或許已經(jīng)開始重新審視資產(chǎn)配置的意義。
01 橫沖直撞的“灰犀?！?/strong>
——這場關(guān)稅風暴有何不同
我們可以把關(guān)稅想象成高速公路上的收費站，當一個國家進口外國商品時，就像一輛輛貨車要穿過邊境的“收費站”，而關(guān)稅就是它們必須繳納的通行費。
政府通過調(diào)高或調(diào)低這個“過路費”，就能像水閘一樣控制商品的流動成本。
舉個例子，假設(shè)美國對進口鋼鐵加征25%關(guān)稅，相當于每輛運鋼鐵的貨車要多交25%的“買路錢”，這會導致進口鋼鐵價格大漲，本土鋼廠就能獲得價格保護。
但反過來，如果取消家電關(guān)稅，就像拆掉收費站，來自中國制造的掃地機器人對美國居民而言就是降價，使消費者能夠以更低的價格購買到這些產(chǎn)品。
傳統(tǒng)關(guān)稅是經(jīng)濟杠桿，但近來美國提出的基于貿(mào)易伙伴關(guān)稅水平的調(diào)整，似乎超出了經(jīng)濟邏輯，淪為政治武器。特朗普以單邊主義邏輯將貿(mào)易逆差歸咎于他國，用無差別打擊重構(gòu)全球供應鏈。
相較于七年前的貿(mào)易戰(zhàn)，第二幕舞臺上的博弈更為激化，其中最關(guān)鍵的是政策邏輯的轉(zhuǎn)變，即美國從自由貿(mào)易走向“無差別”保護主義的轉(zhuǎn)變。
當美國債務(wù)危機成為懸在頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍時，特朗普不僅想要平衡貿(mào)易逆差，更想要重構(gòu)全球貿(mào)易規(guī)則。
一直以來，美國在全球貿(mào)易中都是作為貿(mào)易逆差國存在的。
自上世紀70年代起，美國經(jīng)濟重心轉(zhuǎn)向金融、科技等服務(wù)業(yè)，制造業(yè)大規(guī)模外流導致商品生產(chǎn)依賴進口。然而，美元作為全球儲備貨幣的獨特地位，使得美國長期保持高估的匯率，這進一步削弱了美國商品的出口競爭力。
此外，美國低儲蓄率與高消費模式刺激了進口需求，而收入分配不均和消費主義的盛行則加劇了這一失衡。因此，盡管美國在服務(wù)貿(mào)易領(lǐng)域保持顯著順差，但商品貿(mào)易逆差的規(guī)模向來遠超服務(wù)順差。
畢竟，這是“美元霸權(quán)、產(chǎn)業(yè)空心化、美國消費主義”三位一體結(jié)構(gòu)的必然結(jié)果。
特朗普的政策靈感或許源自歷史高關(guān)稅時期的啟發(fā)，但如果美國已經(jīng)宣布的關(guān)稅政策最后全部付諸實施，那么這個國家的加權(quán)進口關(guān)稅水平將會接近1930年代的高位。
要知道，1930年《斯姆特-霍利關(guān)稅法》將美國平均關(guān)稅稅率提高至 60%，最終引發(fā)全球貿(mào)易萎縮，加劇了大蕭條。
圖：美國的關(guān)稅貿(mào)易變遷
來源：Irwin(2003)，US Bureau of the Census，USITC，華西證券
美國貿(mào)易逆差的根源，實則在于比較優(yōu)勢的失衡。即便產(chǎn)品回流到美國，只要成本居高不下，無法低于全球含稅平均價格，那么回流的制造業(yè)也難以獲得長足發(fā)展，反而會推高通脹，對美國自身經(jīng)濟造成損害。
而貿(mào)易逆差恰是美元作為全球儲備貨幣、維持“美元霸權(quán)”的必然代價，這種孤注一擲的豪賭可能動搖美國根基。
從市場反應來看，呈現(xiàn)典型Risk-Off特征，而美國則出現(xiàn)了罕見的股、債、匯三殺模式。這一現(xiàn)象的背后:
其一是市場對美國衰退預期的定價——
特朗普既試圖通過關(guān)稅討好鐵銹帶選民，又要避免通脹反噬基本盤，這個平衡木非常難走。據(jù)估算，本次特朗普關(guān)稅對美國GDP的拖累大約0.2~1.5個百分點（考慮金融沖擊）。
目前市場已開始定價：美聯(lián)儲年內(nèi)將至少降息三個“25基點”的幅度（即0.75%），甚至存在第四次降息的可能。（來源：中國基金報）
其二是市場對“去全球化2.0”的定價——
供應鏈割裂、貨幣體系動搖、地緣政治風險溢價飆升，傳統(tǒng)資產(chǎn)相關(guān)性正在經(jīng)歷重塑。
當前，關(guān)稅的“深水區(qū)”博弈仍在持續(xù)。在信息熵激增的當下，從政策博弈的思考到資產(chǎn)定價邏輯重構(gòu)的評估，已成為每一位投資者不可回避的挑戰(zhàn)。
02 關(guān)稅“沖擊波”之下
——關(guān)于投資的認知新坐標
對于特朗普此番回歸，市場曾涌現(xiàn)了諸多預測，然而就當下形勢而言，主流觀點似乎都未完全應驗。
這再次印證了一個道理：與其預測，不如配置。
但面對劇烈波動的市場環(huán)境，投資者往往容易陷入兩種極端，要么在恐慌中清倉離場，要么在抄底中過度激進。事實上，在這個時刻，更應當回歸資產(chǎn)配置的本質(zhì)。
資產(chǎn)配置既是在控制風險，也是在管理收益面臨的風險。在風險與收益的天平上，把握三條長期主線，便能以紀律戰(zhàn)勝情緒。
主線一：“以我為主”的對沖發(fā)力
在年度策略中我們寫道：
面對內(nèi)憂與外險，預計財政發(fā)力或?qū)⒆裱胺e極式”預期管理、“應對式”戰(zhàn)術(shù)節(jié)奏，呈現(xiàn)“脈沖式”表現(xiàn)特征。
由于預期必然會反復搖擺，過度悲觀到來是逢低加倉時點，階段性樂觀出現(xiàn)后逢高減倉，倉位根據(jù)預期圍繞中樞波動。
經(jīng)歷了本輪史詩級沖擊之后，A股在周初回落后連續(xù)反彈，展現(xiàn)出源于政策托底與估值優(yōu)勢的較強韌性。
盡管業(yè)績期與外部不確定性可能壓制風險偏好，但特朗普關(guān)稅帶來的外部沖擊，無疑增大了市場對國內(nèi)寬松政策及提振內(nèi)需措施加快出臺的預期，關(guān)注受益于內(nèi)需崛起的食品飲料、旅游及房地產(chǎn)。
主線二：避險邏輯的重新定義
短期內(nèi)，資金往往會尋求避險，然而傳統(tǒng)的避險資產(chǎn)邏輯卻在悄然發(fā)生轉(zhuǎn)變。
美債由于政府債務(wù)的不斷累積，其避險屬性正逐漸被削弱，我國也將進一步減少對于美債需求的力度。當對于美元的不信任進一步發(fā)酵，黃金的避險邏輯愈發(fā)加強。
與此同時，從國內(nèi)形勢來看，四月面臨著季報密集發(fā)布和美國關(guān)稅政策搖擺等兩大不確定性，市場大概率將在收縮風險偏好的過程中尋找新的錨點。
在這一背景下，宏觀層面的內(nèi)需表現(xiàn)對未來1-2個月的市場走向更為重要?；诖耍瑖@紅利構(gòu)筑防御性組合，考慮以債基、紅利/自由現(xiàn)金流ETF作為底倉構(gòu)筑緩沖墊，疊加保持黃金ETF的倉位配置，并且關(guān)注可能受益于反制措施的稀土有色、豆粕及農(nóng)業(yè)。
主線三：大國博弈之下的“星辰大?！?/strong>
關(guān)稅沖突是涉及多方面因素和利益博弈的復雜經(jīng)濟摩擦，是一場“持久戰(zhàn)”，難求速勝也無需速勝。
當務(wù)之急是厘清兩點認知：
其一，美國妄圖逆全球化浪潮而動，但總有路徑能夠脫穎而出。當關(guān)稅沖擊倒逼產(chǎn)業(yè)重構(gòu)，區(qū)域化供應鏈受益者開始顯現(xiàn)。中歐貿(mào)易關(guān)系改善、東南亞制造業(yè)轉(zhuǎn)移正成為全球化退潮中的“新綠洲”。
第二，打鐵還需自身硬，從中期視角來看，能夠脫敏貿(mào)易沖突的破局之路，唯有產(chǎn)業(yè)趨勢。當下亟需進一步深刻理解并推進“自主可控”的戰(zhàn)略意義。
事實上，中國科技公司早在7年前就開始尋求供應鏈的自主可控，此次在“萬箭齊發(fā)”的沖擊下，其受到的波動影響遠低于美股同行。
尤為值得一提的是，以AI終端與應用為核心的產(chǎn)業(yè)趨勢并未停滯，繼續(xù)采用杠鈴策略的結(jié)構(gòu)，在進攻端配置芯片半導體、人工智能、機器人為代表的“中國硬科技”，捕捉技術(shù)進步帶來的指數(shù)級增長趨勢。
03 與國運同頻共振
——歷史縱深之下的長期主義敘事
1933年，面對資本主義空前的經(jīng)濟大蕭條，羅斯福在就職演說中說："我們唯一值得恐懼的就是恐懼本身。"
近一個世紀后，當美國又站在風口浪尖，讓貿(mào)易保護主義的陰云再度籠罩全球，中國投資者需要的不僅是風險意識，更是歷史縱深下的戰(zhàn)略眼光。
當舊秩序的燈塔在債務(wù)浪潮中搖晃，新世界的曙光正在從東方升起。
回望來時路——
從1998年亞洲金融風暴中堅守人民幣不貶值，到2008年全球金融危機時逆勢推出四萬億計劃，再到2020年衛(wèi)生事件沖擊下率先實現(xiàn)經(jīng)濟正增長，中國經(jīng)濟總是在壓力測試中完成升級與躍遷。
今天的關(guān)稅風暴，不過是這條螺旋上升曲線上的又一個波動，從長期看也可能是又一次屬于中國的“國運級”戰(zhàn)略機遇。
站在2025年的春天，我們或許更能理解"危機"二字的深意，危與機永遠是一體兩面。
- 在市場大幅波動之際，我們見證了可以載入史冊的重磅組合拳，類“平準基金”發(fā)力、“國家隊”行動，多方力量形成合力維護我國資本市場穩(wěn)定運行
- 當部分投資者焦慮清倉時，產(chǎn)業(yè)資本正在啟動新一輪回購潮
這些看似矛盾的現(xiàn)象，恰恰印證了資本市場永恒的辯證法：最大的分歧往往將演化成為最大的共識，至暗時刻常常成為黎明的前奏。
正如《孫子兵法》所言："不可勝在己，可勝在敵。"
面對百年大變局的驚濤駭浪，真正的長期主義者會繼續(xù)做正確的事——保持在場，保持理性，保持對這片土地最深沉的熱愛與信心。
相信中國經(jīng)濟與市場的內(nèi)生韌性，相信周期與歷史的必然，我們便能從不確定性中找到確定性。
因為投資終極的邏輯，永遠來自與國運的共振同頻。
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