???核心觀點
數(shù)據(jù)：
3月社會消費零售總額為40940億元，同比增長4.9%；一季度工業(yè)增加值增長6.5%；全國固定資產(chǎn)投資累計同比增長2.8%；其中基建投資（不含電力）同比增長5.8%，制造業(yè)投資同比增長9.1%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降9.9%。
要點：
2025年3月社會消費零售總額為40940億元，同比增長4.9%，高于1-2月份的3%，增速加快，兩年復合平均增速為4.0%。3月份住戶存款同比增速10.25%，較上月降低0.02個百分點；住戶貸款同比增速2.99%，較上月增加0.02個百分點，居民消費活躍度略微提升，加杠桿意愿增強。結(jié)構(gòu)上看，家電音像器材類、糧油食品類和汽車類拉動作用最為突出，石油及制品類消費較弱。因地緣政治風險緩解、原油增產(chǎn)供需矛盾加劇導致油價回調(diào)，石油及制品類同比負增，拖累社零同比增速0.1個百分點。
一季度地產(chǎn)銷售同比降幅繼續(xù)收窄。3月商品房銷售面積1.1億平方米，略低于2024年同期水平，同比下降1.6%，比上月降幅縮小3.9個百分點。3月份地產(chǎn)數(shù)據(jù)好于1-2月，但相較往年銷售額仍處于較低水平，并且投資端表現(xiàn)依然疲弱，3月份地產(chǎn)數(shù)據(jù)的改善可能主要來自政策支撐，其持續(xù)性有待觀察，市場情緒暫未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。
3月全國固定資產(chǎn)投資50555億元，同比增長2.8%，增速比1-2月放慢0.7個百分點。一季度固定資產(chǎn)投資同比增長4.2%，除房地產(chǎn)開發(fā)投資同比降幅擴大0.1個百分點外，制造業(yè)、基建設(shè)施建設(shè)增速均提升。工業(yè)生產(chǎn)增速加快，一季度工業(yè)增加值增速為6.5%，比1-2月增長0.6個百分點，“兩新”政策拉動工業(yè)需求和生產(chǎn)。同期出口交貨值持續(xù)回升，一季度回升至6.7%，比1-2月增長0.5個百分點，可以看出為應對持續(xù)增加的關(guān)稅“搶跑”作用明顯。
3月份整體看，投資端，在政府債拉動下基建投資增速持續(xù)加快，雖消費端有所回暖，投資端表現(xiàn)依然疲弱，房企依然面臨較大壓力。消費端，政策發(fā)力社零增速超預期回升，居民加杠桿意愿增強，消費信心緩慢修復，若樓市支持政策能夠顯著加碼，房地產(chǎn)市場有望明顯好轉(zhuǎn)。
4月2日特朗普簽署“對等關(guān)稅”行政令，在不斷升級的關(guān)稅戰(zhàn)下，二季度中國對美出口額將大幅下滑，中美貿(mào)易將大幅萎縮，同時美國發(fā)起全球貿(mào)易戰(zhàn)會對世界經(jīng)濟造成沖擊。面對內(nèi)需恢復緩慢、外需受到巨大沖擊的局面國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)將面臨巨大壓力。對國內(nèi)投資者而言，國際市場變數(shù)加大，消費信心受到影響，面對復雜變局消費投資將更加謹慎。為應對這種情況，國內(nèi)或?qū)⒏罅Χ却碳?nèi)需，出臺一套政策組合拳來化解危機，我們認為貨幣政策降準、降息可期，促消費結(jié)構(gòu)性工具有望較快出臺。
1
社零增速加快，居民消費活躍度提升
2025年3月社會消費零售總額為40940億元，同比增長4.9%，高于1-2月份的3%，增速加快，兩年復合平均增速為4.0%。3月份住戶存款同比增速10.25%，較上月降低0.02個百分點；住戶貸款同比增速2.99%，較上月增加0.02個百分點，居民消費活躍度略微提升，加杠桿意愿增強。結(jié)構(gòu)上看，家電音像器材類、糧油食品類和汽車類拉動作用最為突出，石油及制品類消費較弱。因地緣政治風險緩解、原油增產(chǎn)供需矛盾加劇導致油價回調(diào)，石油及制品類同比負增，拖累社零同比增速0.1個百分點。
3月份服務零售和商品零售分別累計同比增長5%和4.6%，服務消費自2024年增速持續(xù)下滑以來首次回升，仍然比實物消費更加強勢。分種類看，家電音像器材、家具、通訊器材類商品同比增速相對較高，合計拉動社零同比增長1.2個百分點；在商品消費中，糧油食品和汽車類同比分別增長13.8%和5.5%，因占比較高，拉動社零同比分別增長0.6和0.57個百分點。石油及制品類同比負增，拖累社零同比增速0.1個百分點。
3月汽車零售額同比由1-2月-4.4%大幅增長至5.5%，而3月汽車銷量當月同比下滑26.2個百分點至8.2%，據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會整理的國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)得出，一季度汽車類零售總額為10828億元，同比下滑2.3%，或表明一季度車市“開門紅”下“價格戰(zhàn)”降溫。除汽車外的社零總額同比增長6%，當月值高于近五年平均水平，消費品以舊換新政策繼續(xù)顯效，居民消費總體回暖。4月16日國新辦舉行新聞發(fā)布會指出要大力提振消費，也要大力促進消費能力的提升。盡管需求回升、價格上漲，或需要提高居民收入預期來保證消費增長的可持續(xù)性。
2
地產(chǎn)市場持續(xù)調(diào)整
一季度地產(chǎn)銷售同比降幅繼續(xù)收窄。3月商品房銷售面積1.1億平方米，略低于2024年同期水平，同比下降1.6%，比上月降幅縮小3.9個百分點。3月份地產(chǎn)數(shù)據(jù)好于1-2月，但相較往年銷售額仍處于較低水平，并且投資端表現(xiàn)依然疲弱，3月份地產(chǎn)數(shù)據(jù)的改善可能主要來自政策支撐，其持續(xù)性有待觀察，市場情緒暫未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。
從環(huán)比看，3月份70大中城市新建商品住宅價格-0.1%，與上月一致；二手房價格-0.2%，降幅縮小0.1個百分點，一季度商品住宅銷售價格企穩(wěn)。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，3月份一線城市商品住宅銷售價格環(huán)比上漲，二三線城市環(huán)比總體降幅收窄。當前房市回暖主要集中在一線城市，核心區(qū)域交易逐漸活躍，或表明改善性需求逐漸釋放，成為當前房地產(chǎn)市場的重要支撐。從同比看，一季度商品房均價和商品住宅均價同比回落，分別下降1.8和1.5個百分點，但3月份新房與二手房價格同比降幅均收窄。
一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比下降9.9%，降幅略微擴大0.1個百分點。從投資去向看，房屋新開工、施工和竣工面積累計同比分別為-24.4%、-9.5%、-14.3%，房屋新開工面積持續(xù)下滑，但降幅收窄，企業(yè)投資信心有待恢復，房地產(chǎn)行業(yè)仍在承壓。
從資金來源看，3月房地產(chǎn)開發(fā)資金來源累計同比下降3.7%，降幅較1-2月的-3.6%略微擴大，仍好于2024年的-17%，房企融資收縮趨勢好轉(zhuǎn)。其中國內(nèi)貸款累計同比比1-2月回升3.8個百分點至-2.3%，個人按揭貸款累計同比回升4.7個百分點至-7%，自籌資金降幅擴大3.7個百分點至5.8%。由于市場銷售回暖，疊加各地政府“組合拳”政策，一季度房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營狀況有所改善。
3月100大中城市成交土地面積同比大幅下降30.8個百分點至31.2%，土地市場有所降溫，地產(chǎn)行業(yè)困境尚未結(jié)束，調(diào)控政策效果顯現(xiàn)緩慢，市場投資需求還需進一步釋放。
3
制造業(yè)、基建投資提升，
出口”搶跑“明顯
3月全國固定資產(chǎn)投資50555億元，同比增長2.8%，增速比1-2月放慢0.7個百分點。一季度固定資產(chǎn)投資同比4.2%，除房地產(chǎn)開發(fā)投資同比降幅擴大0.1個百分點外，制造業(yè)、基建設(shè)施建設(shè)增速均提升。
3月份基建投資（不含電力）同比增長5.8%，比1-2月加快0.2個百分點。在政府債拉動下，二季度基建投資增速可能還會延續(xù)回升態(tài)勢。從分項來看，3月水利增速高位回落，交通運輸、倉儲和郵政業(yè)增速加快，我們認為基建投資回升主要依靠的建筑業(yè)在2月份累計同比大幅下滑至-32.6%，或?qū)е?月基建投資增速放緩。
一季度制造業(yè)投資累計增速9.1%，較1-2月增速略微加快。其中計算機類增速增加，但汽車、通用設(shè)備行業(yè)增速明顯放緩，今年制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)分化將更加嚴峻。
工業(yè)生產(chǎn)增速加快，一季度工業(yè)增加值增速為6.5%，比1-2月增長0.6個百分點，“兩新”政策拉動工業(yè)需求和生產(chǎn)。同期出口交貨值持續(xù)回升，一季度回升至6.7%，比1-2月增長0.5個百分點，可以看出為應對持續(xù)增加的關(guān)稅“搶跑”作用明顯。
3月份整體看，投資端，在政府債拉動下基建投資增速持續(xù)加快，雖消費端有所回暖，投資端表現(xiàn)依然疲弱，房企依然面臨較大壓力。消費端，政策發(fā)力社零增速超預期回升，居民加杠桿意愿增強，消費信心緩慢修復，若樓市支持政策能夠顯著加碼，房地產(chǎn)市場有望明顯好轉(zhuǎn)。
4月2日特朗普簽署“對等關(guān)稅”行政令，在不斷升級的關(guān)稅戰(zhàn)下，二季度中國對美出口額將大幅下滑，中美貿(mào)易將大幅萎縮，同時美國發(fā)起全球貿(mào)易戰(zhàn)會對世界經(jīng)濟造成沖擊。面對內(nèi)需恢復緩慢、外需受到巨大沖擊的局面國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)將面臨巨大壓力。對國內(nèi)投資者而言，國際市場變數(shù)加大，消費信心受到影響，面對復雜變局消費投資將更加謹慎。為應對這種情況，國內(nèi)或?qū)⒏罅Χ却碳?nèi)需，出臺一套政策組合拳來化解危機，我們認為貨幣政策降準、降息可期，促消費結(jié)構(gòu)性工具有望較快出臺。
風險提示
國內(nèi)宏觀經(jīng)濟政策不及預期；降息降準不及預期；財政政策超預期；信用事件集中爆發(fā)；拉動率計算可能有誤差。
證券研究報告：
復蘇待確定，關(guān)稅引擔憂——3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評
對外發(fā)布時間：
2025年4月17日
報告發(fā)布機構(gòu)：
長城證券股份有限公司（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務資格）
作者：
蔣飛
執(zhí)業(yè)證書編號：S1070521080001
郵箱：jiangfei@cgws.com
劉暢（聯(lián)系人）
執(zhí)業(yè)證書編號：S1070123120014
郵箱：liuchang2@cgws.com
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