熊園 劉安林（熊園 系國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）
4 月3 日美國(guó)實(shí)施“對(duì)等關(guān)稅”、5 日以來(lái)陸續(xù)落地，目前針對(duì)我國(guó)關(guān)稅稅率為145%，針對(duì)全球其他國(guó)家為10%、差異化關(guān)稅暫緩90天。邏輯上看，關(guān)稅及貿(mào)易政策不確定性會(huì)對(duì)貿(mào)易造成沖擊，我們?cè)诘谝徊糠謬L試尋找不同維度的高頻指標(biāo)，跟蹤關(guān)稅對(duì)全球貿(mào)易和我國(guó)出口的影響。其余部分仍是基于“供給、需求、價(jià)格、庫(kù)存、交通物流、流動(dòng)性”六大維度的常規(guī)跟蹤，本期為2025.4.14 -2025.4.27相關(guān)數(shù)據(jù)跟蹤。
核心結(jié)論：兩大維度、多指標(biāo)的高頻顯示，4月我國(guó)對(duì)美出口可能顯著回落,但“轉(zhuǎn)出口”有望構(gòu)成部分對(duì)沖，再疊加基數(shù)不高，4月我國(guó)出口很可能不會(huì)大幅轉(zhuǎn)負(fù)。
1、高頻跟蹤關(guān)稅對(duì)全球貿(mào)易和中國(guó)出口的影響：
>全球貿(mào)易：4月以來(lái)，高頻指標(biāo)顯示全球貿(mào)易有所回落，尤其是美國(guó)集裝箱預(yù)定量、美國(guó)港口卡車運(yùn)輸量指向美國(guó)進(jìn)口回落幅度更大，韓國(guó)4 月前三周出口也已轉(zhuǎn)負(fù)；
>中國(guó)出口：按“出口高頻、工業(yè)開(kāi)工、產(chǎn)品價(jià)格”三大維度，當(dāng)前中國(guó)對(duì)美出口相關(guān)的高頻數(shù)據(jù)走弱、但對(duì)越南出口相關(guān)的高頻指標(biāo)改善，汽車、紡織等出口相關(guān)行業(yè)開(kāi)工率近期弱化、可能跟加征關(guān)稅之后出口下降有關(guān)，產(chǎn)品價(jià)格則尚未明顯體現(xiàn)加征關(guān)稅的影響。
2、另外，基于6 大維度高頻數(shù)據(jù)，4 月以來(lái)經(jīng)濟(jì)其他變化在于：一是30 城新房、18 城二手房銷售面積相比3月回落，環(huán)比顯著低于季節(jié)性；二是上中下游開(kāi)工多數(shù)改善、絕對(duì)值仍高，生產(chǎn)仍然偏強(qiáng)，“供給仍然強(qiáng)于需求”；三是價(jià)格相關(guān)指標(biāo)繼續(xù)幾乎全線回落，指向CPI、PPI仍有壓力。
3、具體看，近半月（2025.4.14 -2025.4.27）高頻數(shù)據(jù)特征如下：
>供給：上游開(kāi)工多數(shù)回升，中下游開(kāi)工續(xù)降、但仍有韌性；
>需求：新房銷售仍弱、二手房銷售韌性，發(fā)電耗煤、土地成交延續(xù)走弱；
>價(jià)格：上中下游價(jià)格多數(shù)回落；
>庫(kù)存：電廠存煤續(xù)降，工業(yè)金屬庫(kù)存再創(chuàng)新低，建材庫(kù)存續(xù)升；
>交通物流：航班執(zhí)飛數(shù)量續(xù)升，航線運(yùn)價(jià)分化；
>流動(dòng)性：MLF連續(xù)兩月超額續(xù)作，貨幣市場(chǎng)利率續(xù)降。
報(bào)告摘要：
一、熱點(diǎn)跟蹤：“對(duì)等關(guān)稅”落地三周，對(duì)全球貿(mào)易、中國(guó)出口影響如何？
>全球貿(mào)易，高頻數(shù)據(jù)顯示4月全球貿(mào)易有所回落，尤其美國(guó)進(jìn)口降幅相比全球更深。
1 ）集裝箱預(yù)定量：貨運(yùn)公司Vizion數(shù)據(jù)顯示，4 月全球集裝箱預(yù)定量同比下降5.2%，環(huán)比下降6.1%；美國(guó)集裝箱預(yù)定量同比下降9.3%，環(huán)比下降16.2%。
2 ）美國(guó)港口卡車運(yùn)輸量：根據(jù)物流平臺(tái)FreightWaves，4 月以來(lái)美國(guó)所有港口卡車運(yùn)輸量下降14.9%，其中全美最大集裝箱港洛杉磯，4 月以來(lái)卡車運(yùn)輸量下降23.0%。
3 ）韓國(guó)出口：4 月前20 日，韓國(guó)出口同比-5.2%、前值為4.4%，環(huán)比弱于季節(jié)性。
>中國(guó)出口，基于前期報(bào)告提出的“出口高頻、工業(yè)開(kāi)工、產(chǎn)品價(jià)格”三個(gè)維度：4月以來(lái)，中國(guó)對(duì)美出口高頻數(shù)據(jù)顯著走弱、但對(duì)越南出口的高頻改善；汽車、紡織等出口相關(guān)行業(yè)開(kāi)工率近期有所弱化；產(chǎn)品價(jià)格尚未體現(xiàn)加征關(guān)稅的影響。具體看：
1 ）出口高頻數(shù)據(jù)：貨運(yùn)公司Vizion數(shù)據(jù)顯示，4 月前三周中國(guó)至美國(guó)航線的集裝箱預(yù)定量同比分別為-5.4%、-21.3%、-44.5%；合計(jì)同比下降25.5%，環(huán)比下降24.7%。project44數(shù)據(jù)顯示，4 月美國(guó)自中國(guó)進(jìn)口預(yù)計(jì)下降25%左右，且中國(guó)至美國(guó)航線空駛船舶的比例大幅增加。然而，整體看，我國(guó)出口相關(guān)高頻指標(biāo)仍有韌性，比如：①集裝箱吞吐量：按照交通部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，4 月以來(lái)，我國(guó)集裝箱吞吐量同比增7.5%，環(huán)比增2.6%；②離港船舶載重量：按照億海藍(lán)會(huì)公布的日度船舶到港、在港、離港數(shù)據(jù)，4 月以來(lái)，我國(guó)離港船舶載重噸同比降0.3%，環(huán)比增2.6%，指向我國(guó)出口仍有韌性。背后的原因在于：雖然對(duì)美出口大幅下滑，但我國(guó)對(duì)越南等地的轉(zhuǎn)口貿(mào)易增加，一定程度上抵消了對(duì)美出口的下降，比如Marine Traffic數(shù)據(jù)顯示，4月以來(lái)越南港口到港、離港船舶數(shù)量大幅上升，創(chuàng)歷史同期新高。
2）工業(yè)開(kāi)工數(shù)據(jù)：汽車、紡織等行業(yè)開(kāi)工下降，可能初步體現(xiàn)出口下降影響。4月以來(lái)，汽車、紡織等出口相關(guān)行業(yè)開(kāi)工率有所弱化，汽車半鋼胎、滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工率均值環(huán)比3 月回落3.8、1.1個(gè)百分點(diǎn)，可能跟加征關(guān)稅之后出口下降有關(guān)。
二、供給：上游開(kāi)工多數(shù)回升，中下游開(kāi)工續(xù)降、但仍有韌性。
>中上游看，4 月全國(guó)247家高爐開(kāi)工率均值環(huán)比升2.5個(gè)百分點(diǎn)，強(qiáng)于同期均值，其中：近半月環(huán)比續(xù)升0.7個(gè)百分點(diǎn)至84.0%，創(chuàng)近年同期新高，相比2024年、2019年同期分別偏高4.7、0.7個(gè)百分點(diǎn)。4 月焦化企業(yè)開(kāi)工率均值環(huán)比升2.1個(gè)百分點(diǎn)，強(qiáng)于同期均值，其中：近半月均值環(huán)比續(xù)升0.8個(gè)百分點(diǎn)至69.4%，同比偏高7.5個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期仍然偏低3.0個(gè)百分點(diǎn)。4 月石油瀝青裝置開(kāi)工率環(huán)比升1.0個(gè)百分點(diǎn)，弱于同期均值，其中：近半月均值環(huán)比回升3.1個(gè)百分點(diǎn)至29.7%，仍在同期偏低水平，同比偏高4.3個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏低15.0個(gè)百分點(diǎn)。4 月水泥粉磨開(kāi)工率均值環(huán)比升10.7個(gè)百分點(diǎn)，弱于同期均值，其中：近半月環(huán)比續(xù)升0.1個(gè)百分點(diǎn)至50.9%，仍為同期次低，相比2024年同期偏高0.9個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期仍然偏低17.3個(gè)百分點(diǎn)。
>下游看，4 月汽車半鋼胎開(kāi)工率均值環(huán)比3 月回落3.8個(gè)百分點(diǎn)，降幅大于同期均值，其中：近半月環(huán)比續(xù)降1.9個(gè)百分點(diǎn)至約78.3%，仍為同期次高，相比2024年同期均值偏低2.5個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏高6.2個(gè)百分點(diǎn)。4 月江浙地區(qū)滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工均值環(huán)比3 月下降1.1個(gè)百分點(diǎn)，其中：近半月環(huán)比續(xù)降1.6個(gè)百分點(diǎn)，同比偏高3.9個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏低4.0個(gè)百分點(diǎn)。
三、需求：新房銷售仍弱、二手房銷售韌性，發(fā)電耗煤、土地成交延續(xù)走弱。
>生產(chǎn)復(fù)工：近半月，沿海8 省發(fā)電耗煤均值環(huán)比續(xù)降4.6%至約175.3萬(wàn)噸，環(huán)比弱于近年同期均值（2017-2024年同期均值為-0.7%），同比偏低約0.3%。百城土地周均成交951.8萬(wàn)㎡，環(huán)比大降33.7%，降幅大于近年同期季節(jié)規(guī)律（2019-2024年同期均值為-17.6%）；同比偏低約8.4%。鋼材表觀、螺紋表需均值均有所回升，強(qiáng)于季節(jié)規(guī)律，仍為近年同期最低：鋼材、螺紋表需分別環(huán)比增3.0%、6.2%，2019-2024年同期均值分別-1.9%、-2.3%，同比分別偏低2.2%、6.3%。
>線下消費(fèi)：新房銷售仍弱、二手房銷售延續(xù)偏強(qiáng)，汽車銷售仍有韌性。
1 ）新房：4 月以來(lái)，30 大中城市新房銷售環(huán)比3 月均值降29.2%，顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期均值為-6.5%），其中：近半月環(huán)比續(xù)降9.2%，絕對(duì)值續(xù)創(chuàng)同期新低，同比偏低約15.2%。
2 ）二手房：4 月以來(lái)，18 城二手房銷售環(huán)比3 月均值下降0.3%，同樣弱于同期季節(jié)規(guī)律（2017-2024年同期環(huán)比均值為增10.2%），其中：近半月環(huán)比增17.2%至約27.9萬(wàn)㎡，絕對(duì)值仍在同期偏高水平，相比2024年同期偏高5.5%。
3 ）4 月以來(lái)，乘用車日均銷售4.49萬(wàn)輛，環(huán)比3 月降26.4%，同比增11.5%。
四、價(jià)格：上中下游價(jià)格多數(shù)回落。
>上游資源品：南華綜合指數(shù)環(huán)比續(xù)降1.4%，同比降幅擴(kuò)大至約8.8%。重點(diǎn)商品中：布油價(jià)格均值環(huán)比續(xù)跌2.6%、收于66.9美元/桶，同比跌幅擴(kuò)大至25.0%；黃驊港Q5500動(dòng)力煤價(jià)均值環(huán)比續(xù)跌0.6%、收于665元/噸，同比跌幅擴(kuò)大至約19.2%；鐵礦石價(jià)格均值環(huán)比續(xù)跌1.7%、同比跌幅擴(kuò)大至13.9%。
>中游工業(yè)品：螺紋鋼價(jià)均值環(huán)比續(xù)跌0.2%，絕對(duì)值再創(chuàng)近年同期新低，同比跌幅擴(kuò)大至12.5%；水泥價(jià)格指數(shù)環(huán)比再度下跌1.1%，同比漲幅收窄至16.9%。
>下游消費(fèi)品：豬肉價(jià)格均值環(huán)比小漲0.2%至約20.8元/公斤，同比仍高0.9%；蔬菜價(jià)格均值環(huán)比再跌4.8%，弱于季節(jié)性（2017-2024年同期均值為-5.3%）。
五、庫(kù)存：電廠存煤續(xù)降，工業(yè)金屬庫(kù)存再創(chuàng)新低，建材庫(kù)存續(xù)升。
>能源：沿海8 省電廠存煤再降0.3%、弱于同期均值，全美原油及石油庫(kù)存再降。
>工業(yè)金屬：鋼材庫(kù)存環(huán)比降8.7%，鋁庫(kù)存環(huán)比降11.4%，絕對(duì)值均創(chuàng)同期新低。
>建材：瀝青庫(kù)存環(huán)比續(xù)升3.7萬(wàn)噸、同比偏低90.8萬(wàn)噸；水泥庫(kù)存環(huán)比續(xù)升。
六、交通物流：航班執(zhí)飛數(shù)量續(xù)升，航線運(yùn)價(jià)分化。
>人員流動(dòng)：近半月，航班執(zhí)飛數(shù)量均值環(huán)比續(xù)升1.3%，續(xù)創(chuàng)近年同期新高、約為2019年同期的105.6%。地鐵出行人數(shù)環(huán)比續(xù)降2.0%，仍為同期最高。
>出口運(yùn)價(jià)：近半月來(lái)，BDI指數(shù)環(huán)比續(xù)降9.9%，同比降幅擴(kuò)大至28.6%；CCFI指數(shù)環(huán)比回升1.1%，同比仍然偏低5.9%。
七、流動(dòng)性跟蹤：MLF連續(xù)兩月超額續(xù)作，貨幣市場(chǎng)利率續(xù)降。
>貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性：由于稅期影響，央行加大流動(dòng)性投放，近半月央行通過(guò)OMO凈投放4078億元。貨幣市場(chǎng)利率環(huán)比續(xù)降，DR007、 R007、Shibor（1 周）均值環(huán)比分別回落19.0bp、13.3bp、10.0bp。R007、DR007利差持續(xù)回落，指向流動(dòng)性分層有所弱化。3 月期AAA、AA+同業(yè)存單收益率同步續(xù)降5.9bp。
>債券市場(chǎng)流動(dòng)性：近半月利率債發(fā)行14520億，環(huán)比多發(fā)620億；地方專項(xiàng)債發(fā)行1189億元；年初以來(lái)合計(jì)發(fā)行11371.8億元，按4.4萬(wàn)億的額度計(jì)算，發(fā)行進(jìn)度25.8%，發(fā)行進(jìn)度快于2024年和2021年同期、但仍偏慢。10Y、1Y國(guó)債到期收益率均值環(huán)比分別回落6.5bp、3.4bp，分別收于1.660%、1.451%。
>匯率&海外市場(chǎng)：美元指數(shù)延續(xù)顯著走弱，近半月均值環(huán)比續(xù)跌3.2%、收于99.58。其中：美元兌人民幣（央行中間價(jià)）均值續(xù)升0.2%，主因美元指數(shù)走弱。截至4.25，10Y美債收益率均值環(huán)比上升12.6bp、收于4.29%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
正文如下：
“對(duì)等關(guān)稅”落地三周，對(duì)全球貿(mào)易、中國(guó)出口影響如何？
全球貿(mào)易看，高頻數(shù)據(jù)顯示4月全球貿(mào)易有所回落，尤其美國(guó)進(jìn)口降幅相比全球更深。
1 ）集裝箱預(yù)定量：貨運(yùn)公司Vizion的周度數(shù)據(jù)顯示，4 月全球集裝箱預(yù)定量同比下降5.2%，環(huán)比下降6.1%；美國(guó)集裝箱預(yù)定量同比下降9.3%，環(huán)比下降16.2%。
2）美國(guó)港口卡車運(yùn)輸量：一般來(lái)說(shuō)，貨物在到達(dá)美國(guó)港口的前幾天，卡車公司會(huì)接到運(yùn)輸訂單，因此可用港口卡車運(yùn)輸需求來(lái)反映美國(guó)進(jìn)口活躍程度。根據(jù)物流平臺(tái)FreightWaves的數(shù)據(jù)，4 月以來(lái)美國(guó)所有港口卡車運(yùn)輸量下降14.9%，其中洛杉磯港作為全美最大的集裝箱港口，4 月以來(lái)卡車運(yùn)輸量下降23.0%，指向美國(guó)進(jìn)口顯著走弱。
3 ）韓國(guó)出口：4 月前20 日，韓國(guó)出口同比-5.2%、前值為增4.4%，環(huán)比弱于季節(jié)性。
中國(guó)出口看，按照前期報(bào)告《3月出口大超預(yù)期的背后》中的分析，可以通過(guò)“出口高頻、工業(yè)開(kāi)工、產(chǎn)品價(jià)格”三個(gè)維度跟蹤關(guān)稅對(duì)我國(guó)出口的影響。4月以來(lái)，中國(guó)對(duì)美出口高頻數(shù)據(jù)顯著走弱、但整體出口有韌性；汽車、紡織等出口相關(guān)行業(yè)開(kāi)工率近期有所弱化，可能跟加征關(guān)稅之后出口下降有關(guān)；產(chǎn)品價(jià)格尚未體現(xiàn)加征關(guān)稅的影響。
1）出口高頻數(shù)據(jù)：中國(guó)對(duì)美出口高頻數(shù)據(jù)顯著走弱、但對(duì)越南等地出口大增，4 月出口很可能不會(huì)大幅轉(zhuǎn)負(fù)。貨運(yùn)公司Vizion數(shù)據(jù)顯示，4 月前三周，中國(guó)至美國(guó)航線的集裝箱預(yù)定量同比分別為-5.4%、-21.3%、-44.5%；合計(jì)看，4 月中國(guó)至美國(guó)航線的集裝箱預(yù)定量同比下降25.5%，環(huán)比下降24.7%。此外，project44數(shù)據(jù)顯示，4 月美國(guó)自中國(guó)進(jìn)口預(yù)計(jì)下降25%左右，且中國(guó)至美國(guó)航線空駛船舶的比例大幅增加。然而，整體看，我國(guó)出口相關(guān)高頻指標(biāo)仍有韌性，比如：①集裝箱吞吐量：按照交通部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，4 月以來(lái)，我國(guó)集裝箱吞吐量同比增7.5%，環(huán)比增2.6%；②離港船舶載重量：按照億海藍(lán)會(huì)公布的日度船舶到港、在港、離港數(shù)據(jù)，4 月以來(lái)，我國(guó)離港船舶載重噸同比降0.3%，環(huán)比增2.6%，指向我國(guó)出口仍有韌性。背后的原因在于：雖然對(duì)美出口大幅下滑，但我國(guó)對(duì)越南等地的轉(zhuǎn)口貿(mào)易增加，一定程度上抵消了對(duì)美出口的下降，比如Marine Traffic數(shù)據(jù)顯示，4月以來(lái)越南港口到港、離港船舶數(shù)量大幅上升，創(chuàng)歷史同期新高。
2）工業(yè)開(kāi)工數(shù)據(jù)：汽車、紡織等行業(yè)開(kāi)工下降，可能初步體現(xiàn)出口下降影響。4月以來(lái)，汽車、紡織等出口相關(guān)行業(yè)開(kāi)工率有所弱化，汽車半鋼胎、滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工率均值環(huán)比3 月回落3.8、1.1個(gè)百分點(diǎn)，可能跟加征關(guān)稅之后出口下降有關(guān)。
供給：上游開(kāi)工多數(shù)回升，中下游開(kāi)工續(xù)降、但仍有韌性
上游開(kāi)工多數(shù)回升，尤其高爐開(kāi)工率再創(chuàng)近年同期新高。4月以來(lái)，全國(guó)247家樣本高爐開(kāi)工率均值環(huán)比3月均值抬升2.5個(gè)百分點(diǎn)，強(qiáng)于同期均值（2019-2024年同期均值為升2.3個(gè)百分點(diǎn)）；其中，近半月高爐開(kāi)工率均值環(huán)比續(xù)升0.7個(gè)百分點(diǎn)至約84.0%，創(chuàng)近年同期新高，相比2024年、2019年同期分別偏高4.7、0.7個(gè)百分點(diǎn)。4月焦化企業(yè)開(kāi)工率均值環(huán)比3月抬升2.1個(gè)百分點(diǎn)，強(qiáng)于同期均值（2019-2024年同期均值為升0.2個(gè)百分點(diǎn)）；其中，近半月環(huán)比續(xù)升0.8個(gè)百分點(diǎn)至69.4%，相比2024年同期偏高7.5個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏低3.0個(gè)百分點(diǎn)。4月石油瀝青裝置開(kāi)工率均值環(huán)比3月回升1.0個(gè)百分點(diǎn)，弱于同期均值（2019-2024年同期均值為升2.2個(gè)百分點(diǎn)）；其中，近半月環(huán)比回升3.1個(gè)百分點(diǎn)至29.7%，仍在同期偏低水平，相比2024年同期偏高4.3個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏低15.0個(gè)百分點(diǎn)。4月以來(lái)，水泥粉磨開(kāi)工率均值環(huán)比3月抬升10.7個(gè)百分點(diǎn)，弱于同期均值（2019-2024年同期均值為升14.7%）；其中：近半月水泥粉磨開(kāi)工率環(huán)比續(xù)升0.1個(gè)百分點(diǎn)至50.9%，仍為近年同期次低，相比2024年同期偏高0.9個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期仍偏低17.3個(gè)百分點(diǎn)。
中下游開(kāi)工延續(xù)回落、但仍有韌性。4月汽車半鋼胎開(kāi)工率均值環(huán)比3月回落3.8個(gè)百分點(diǎn)，降幅大于同期均值（2019-2024年同期均值為降0.9個(gè)百分點(diǎn)），其中：近半月環(huán)比續(xù)降1.9個(gè)百分點(diǎn)至約78.3%，仍為同期次高，相比2024年同期均值偏低2.5個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏高6.2個(gè)百分點(diǎn)。4月江浙地區(qū)滌綸長(zhǎng)絲開(kāi)工均值環(huán)比3月下降1.1個(gè)百分點(diǎn)，其中：近半月環(huán)比續(xù)降1.6個(gè)百分點(diǎn)，仍在同期偏高水平，相比2024年同期仍然偏高3.9個(gè)百分點(diǎn)、相比2019年同期偏低4.0個(gè)百分點(diǎn)。
需求：新房銷售仍弱、二手房銷售韌性，發(fā)電耗煤、土地成交延續(xù)走弱，鋼材需求邊際回升
生產(chǎn)復(fù)工：發(fā)電耗煤續(xù)降，土地成交再創(chuàng)新低，鋼材需求邊際回升
沿海8省發(fā)電耗煤環(huán)比顯著回落，絕對(duì)值降至近年同期偏低水平。近半月來(lái)（4.11-4.24），沿海8省發(fā)電日均耗煤均值環(huán)比續(xù)降4.6%至約175.3萬(wàn)噸，絕對(duì)值降至近年同期偏低水平，環(huán)比顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期均值為-0.7%），同比偏低約0.3%。
百城土地成交環(huán)比進(jìn)一步回落、絕對(duì)值續(xù)創(chuàng)近年同期新低。近半月（數(shù)據(jù)截至4.20），百城土地周均成交面積均值錄得951.8萬(wàn)㎡，續(xù)創(chuàng)近年同期新低；環(huán)比大降33.7%，降幅大于近年同期季節(jié)規(guī)律（2019-2024年同期均值為-17.6%）；相比2024年同期偏低約8.4%，相比2019年和2021年同期分別偏低54.8%、42.6%。
鋼材表觀、螺紋表需均值均有所回升，強(qiáng)于季節(jié)規(guī)律，但仍為近年同期最低。近半月，鋼材表觀需求先升后降、均值環(huán)比回升3.0%至約937.4萬(wàn)噸，環(huán)比強(qiáng)于季節(jié)規(guī)律（2019-2024年同期環(huán)比均值為-1.9%），絕對(duì)值仍為同期最低；相比2024年、2019年同期分別偏低2.2%、17.1%。其中，螺紋鋼表需同樣先升后降、均值環(huán)比續(xù)增6.2%至約266.9萬(wàn)噸，環(huán)比同樣強(qiáng)于近年同期均值（2019-2024年同期環(huán)比均值為-2.3%），絕對(duì)值仍為近年同期最低，相比2024年、2019年同期分別偏低6.3%、34.7%。
挖掘機(jī)銷售環(huán)比續(xù)升、弱于季節(jié)規(guī)律；由于假期影響，使用時(shí)長(zhǎng)續(xù)降、但仍在近年同期偏高水平。3月挖掘機(jī)銷量2.96萬(wàn)臺(tái)，環(huán)比續(xù)升136.50%，升幅仍然弱于近年同期均值（2019-2024年同期均值為增226.9%），相比2024年同期偏高18.5%、但相比2019年同期仍然偏低33.2%；其中，國(guó)內(nèi)銷售1.95萬(wàn)臺(tái)，同比增28.5%，主要跟設(shè)備更新政策支持有關(guān)。2月挖掘機(jī)平均開(kāi)工時(shí)長(zhǎng)環(huán)比續(xù)降9.2小時(shí)/月至約56.8小時(shí)/月，創(chuàng)近年同期次高，相比2024年、2019年同期分別偏高28.5、11.9小時(shí)/月。
線下消費(fèi)：新房銷售仍弱、二手房銷售延續(xù)偏強(qiáng)，汽車銷售仍有韌性
30 大中城市新房銷售仍然偏弱，絕對(duì)值再創(chuàng)同期新低。4 月以來(lái)，30 大中城市商品房日均成交面積錄得20.6萬(wàn)㎡，再創(chuàng)近年同期新低，環(huán)比3 月均值下降29.2%，顯著弱于近年同期均值（2017-2024年同期均值為-6.5%）；其中：近半月看，30大中城市新房日均成交面積環(huán)比續(xù)降9.2%，絕對(duì)值同樣創(chuàng)近年同期新低，相比2024年同期偏低約15.2%。
4 月18城二手房銷售環(huán)比小降、弱于季節(jié)規(guī)律，但仍有韌性，其中：近半月環(huán)比明顯回升。4月以來(lái)，18個(gè)重點(diǎn)城市二手房銷售面積日均成交均值錄得27.0萬(wàn)㎡，環(huán)比-0.3%，同樣弱于近年同期季節(jié)規(guī)律（2017-2024年同期環(huán)比均值為增10.2%）；其中：近半月看，18 個(gè)重點(diǎn)城市二手房銷售面積日均成交均值環(huán)比回升17.2%至約27.9萬(wàn)㎡，絕對(duì)值仍在同期偏高水平，相比2024年同期偏高5.5%。
乘用車銷售延續(xù)韌性。據(jù)乘聯(lián)會(huì)，4月以來(lái)乘用車日均銷售4.49萬(wàn)輛，環(huán)比3月下降26.4%，相比2024年同期偏高11.5%。年初以來(lái)，乘用車日均銷售5.54萬(wàn)輛，相比2024年同期偏高15.3%，指向汽車“以舊換新”政策支持下，乘用車銷售仍有韌性。
觀影人次環(huán)比顯著回落、再創(chuàng)近年同期次低。近半月來(lái)，全國(guó)電影當(dāng)日觀影人次均值約為67.7萬(wàn)人，再創(chuàng)近年同期次低，環(huán)比上期下降45.3%，顯著弱于季節(jié)規(guī)律（2017-2024年同期環(huán)比均值為-17.9%），相比2024年和2019年同期分別下降38.9%、80.9%。
價(jià)格：上中下游價(jià)格多數(shù)回落
上游資源品：南華綜合指數(shù)環(huán)比續(xù)降，原油、煤炭、鐵礦石等大宗價(jià)格延續(xù)下跌。近半月來(lái)，南華綜合指數(shù)均值環(huán)比續(xù)降1.4%，相比2024年同期降幅擴(kuò)大至8.8%。重點(diǎn)大宗商品中：布倫特原油價(jià)格先升后降、近半月均值環(huán)比續(xù)跌2.6%、收于66.9美元/桶，相比2024年同期跌幅擴(kuò)大至25.0%。黃驊港Q5500動(dòng)力煤平倉(cāng)價(jià)均值環(huán)比續(xù)跌0.6%、收于665元/噸，相比2024年同期跌幅擴(kuò)大至19.2%。鐵礦石期貨（連續(xù)合約）結(jié)算價(jià)先降后升、收于763.5元/噸，近半月均值環(huán)比續(xù)跌1.7%，相比2024年同期均值跌幅擴(kuò)大至13.9%。
中游工業(yè)品：鋼材價(jià)格續(xù)跌，水泥價(jià)格環(huán)比轉(zhuǎn)跌。近半月來(lái)，螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格均值環(huán)比續(xù)跌0.2%，再創(chuàng)近年同期新低，相比2024年同期跌幅擴(kuò)大至12.5%。水泥價(jià)格指數(shù)均值環(huán)比再度下跌1.1%、收于125.6點(diǎn)，相比2024年同期漲幅收窄至16.9%。
下游消費(fèi)品：豬肉價(jià)格環(huán)比小漲，蔬菜價(jià)格環(huán)比再度回落。近半月來(lái)，豬肉價(jià)格均值環(huán)比小漲0.2%至約20.8元/公斤，相比2024年同期仍然偏高0.9%，升幅進(jìn)一步收窄。蔬菜價(jià)格均值環(huán)比再度回落4.8%，降幅弱于季節(jié)規(guī)律（2017-2024年同期均值為-5.3%），相比2024年同期下跌3.4%。
庫(kù)存：電廠存煤續(xù)降，工業(yè)金屬庫(kù)存再創(chuàng)新低，建材庫(kù)存續(xù)升
能源庫(kù)存
沿海8省電廠存煤有所回落、弱于季節(jié)規(guī)律；全美原油及石油產(chǎn)品庫(kù)存再度回落。近半月來(lái)，沿海8省電廠存煤環(huán)比再度回落0.3%至約3312.9萬(wàn)噸，弱于近年同期均值（2017-2024年同期環(huán)比均值為增2.0%），相比2024年同期仍然偏低1.6%、相比2019年同期偏高23.3%。截至2025年4月18日，全美原油及石油產(chǎn)品庫(kù)存環(huán)比再度回落204.5萬(wàn)桶，絕對(duì)值降至16.05億桶。
工業(yè)金屬
鋼材、電解鋁庫(kù)存續(xù)降，均進(jìn)一步創(chuàng)近年同期新低。近半月來(lái)，鋼材庫(kù)存環(huán)比續(xù)降8.7%，錄得1325.5萬(wàn)噸，續(xù)創(chuàng)近年同期新低，相比2024年同期降幅擴(kuò)大至21.0%。電解鋁庫(kù)存環(huán)比續(xù)降11.4%、降幅仍然大于近年同期季節(jié)規(guī)律（2017-2024年同期均值為-5.7%），絕對(duì)值續(xù)創(chuàng)近年同期新低，相比2024年同期降幅擴(kuò)大至22.3%。
建材庫(kù)存
瀝青、水泥庫(kù)存延續(xù)回升。近半月，瀝青庫(kù)存（廠庫(kù)+社庫(kù)）環(huán)比續(xù)升3.7萬(wàn)噸至約232.3萬(wàn)噸，相比2024年同期仍然偏低90.8萬(wàn)噸。水泥庫(kù)容比均值環(huán)比續(xù)升3.4個(gè)百分點(diǎn)至60.3%，相比2024年同期仍然偏低約8.0個(gè)百分點(diǎn)。
交通物流：航班執(zhí)飛數(shù)量續(xù)升，航線運(yùn)價(jià)分化
人員流動(dòng)：商業(yè)航班執(zhí)飛數(shù)量環(huán)比續(xù)升，地鐵出行人數(shù)延續(xù)回落。近半月，商業(yè)航班執(zhí)飛數(shù)量均值環(huán)比續(xù)升1.3%至約14984架次/日，續(xù)創(chuàng)近年同期新高；相比2024年同期偏高5.8%，約為2019年同期的105.6%。10個(gè)重點(diǎn)城市地鐵客運(yùn)人數(shù)均值環(huán)比續(xù)降2.0%、錄得5652.7萬(wàn)人，仍為近年同期最高；相比2024年同期偏高約1.0%。
出口運(yùn)價(jià)：BDI指數(shù)環(huán)比續(xù)降，CCFI指數(shù)有所回升。近半月來(lái)，波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)環(huán)比續(xù)降9.9%，錄得均值1291.8點(diǎn)，相比2024年同期降幅擴(kuò)大至28.6%。中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)(CCFI)環(huán)比回升1.1%，相比2024年同期仍然偏低5.9%。
流動(dòng)性跟蹤：MLF連續(xù)兩月超額續(xù)作，貨幣市場(chǎng)利率續(xù)降
貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性
流動(dòng)性投放：由于稅期影響，央行加大流動(dòng)性投放。具體看，近半月央行通過(guò)OMO實(shí)現(xiàn)貨幣投放16900億元，到期回籠12822億元，凈投放4078億元。此外，4.25央行開(kāi)展6000億MLF操作，實(shí)現(xiàn)凈投放5000億元，連續(xù)2個(gè)月實(shí)現(xiàn)MLF凈投放。
貨幣市場(chǎng)利率：貨幣市場(chǎng)利率環(huán)比續(xù)降。近半月來(lái)（數(shù)據(jù)截至4.25），DR007、R007、Shibor（1周）中樞環(huán)比分別回落19.0bp、13.3bp、10.0bp，絕對(duì)值仍然顯著高于7天逆回購(gòu)利率（OMO）。R007、DR007利差持續(xù)回落，指向由于月中央行投放增加，流動(dòng)性分層有所弱化，非銀金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性溢價(jià)持續(xù)回落。同業(yè)存單到期收益率延續(xù)回落，3月期AAA、AA+同業(yè)存單到期收益率中樞環(huán)比同步續(xù)降5.9bp，指向銀行流動(dòng)性頭寸偏緊延續(xù)改善。
整體看，4.25政治局會(huì)議繼續(xù)強(qiáng)調(diào)“適度寬松的貨幣政策，適時(shí)降準(zhǔn)降息”，繼續(xù)提示：貨幣政策的總量寬松大概率還是“相機(jī)抉擇”：降準(zhǔn)方面，將根據(jù)財(cái)政擴(kuò)張節(jié)奏、信用修復(fù)情況等，結(jié)合MLF、買斷式逆回購(gòu)等其他流動(dòng)性投放工具靈活使用；降息方面，基本面是核心考量，當(dāng)前地產(chǎn)銷售有轉(zhuǎn)弱跡象、關(guān)稅擾動(dòng)下出口也將承壓，降息的概率大大增加，PMI是重要前瞻指標(biāo)。
債券市場(chǎng)流動(dòng)性
一級(jí)市場(chǎng)：近半月來(lái)，利率債合計(jì)發(fā)行14519.9億元，環(huán)比上期多發(fā)620.1億元。具體看：國(guó)債發(fā)行7610.0億元，環(huán)比多發(fā)537.0億元。地方政府債發(fā)行3917.4億元，環(huán)比多發(fā)20.6億元，其中：地方專項(xiàng)債發(fā)行1189.0億元；年初以來(lái)累計(jì)發(fā)行11371.8億元，如果按照44000億元的額度計(jì)算，發(fā)行進(jìn)度25.8%，發(fā)行進(jìn)度快于2024年和2021年同期、但仍偏慢。政策性銀行債發(fā)行2992.5億元，環(huán)比多發(fā)62.5億元。
二級(jí)市場(chǎng)：近半月來(lái)，國(guó)債到期收益率先降后升、中樞有所回落。其中：10Y、1Y國(guó)債到期收益率中樞分別環(huán)比回落6.5bp、3.4bp，分別收于1.660%、1.451%。
匯率&海外市場(chǎng)
近半月來(lái)，由于美國(guó)衰退預(yù)期升溫，以及美國(guó)國(guó)內(nèi)相關(guān)因素影響，美元指數(shù)延續(xù)顯著走弱，均值環(huán)比續(xù)跌3.2%、收于99.58。其中：美元兌人民幣（央行中間價(jià)）均值續(xù)升0.2%，主因美元指數(shù)走弱。截至4 月25 日，10 年期美債收益率先升后降、均值環(huán)比上升12.6bp，收于4.29%；近半月中美利差（中國(guó)-美國(guó)）倒掛幅度均值收窄15.5bp、收于263.0bp。
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