文｜郭允驍、黃祝熹、徐牧心、施嘉翔
編輯｜陳之琰
屬于一級(jí)市場的國資時(shí)代早已大張旗鼓地到來。
根據(jù)投中研究院的數(shù)據(jù)，從2019到2023年的五年里，每3家企業(yè)，就有一家企業(yè)被國資機(jī)構(gòu)直投。就連被認(rèn)為是美元基金“專屬機(jī)會(huì)”的AI融資中，也被北京上海的人工智能產(chǎn)業(yè)基金包攬。
一名國資人士有些夸張地對「暗涌Waves」表示，“現(xiàn)在任何一只基金后面都有國資的身影?！?/p>
光源資本合伙人吉星告訴我們，中國一級(jí)市場的新形勢是：政府類資本、國資已經(jīng)成為人民幣基金的主要出資方?！皬?014年到2023年，新募人民幣基金政府類LP出資占比從20%提升至41%?！?/p>
正如達(dá)晨財(cái)智執(zhí)行合伙人肖冰所說，“個(gè)人的命運(yùn)也好、投資機(jī)構(gòu)的命運(yùn)也好，亦或是創(chuàng)投行業(yè)的命運(yùn)，前所未有地和國家的命運(yùn)緊密地聯(lián)系在了一起?！?/p>
然而，盡管所有人都在無數(shù)次地談?wù)搰Y，但一個(gè)普遍的現(xiàn)象是：只抱有相對模糊的印象，無法掌握全面信息。
的確，國資的主體錯(cuò)綜繁復(fù)。從類型和層級(jí)上，有母基金、引導(dǎo)基金和直投基金，沿著國家級(jí)到省、市、區(qū)縣的不同出發(fā)點(diǎn)進(jìn)行投資。盡管尋求國資投入的GP、企業(yè)家們往往是與招商人員溝通最多，而深究此類資金背后的脈絡(luò)，卻會(huì)發(fā)現(xiàn)出資“口袋”可能散落在各級(jí)財(cái)政、國資委、發(fā)改委等等。除了政府屬性的資金，還有大量央企、國企性質(zhì)、遍布產(chǎn)業(yè)鏈上下游的更帶有企業(yè)戰(zhàn)略性質(zhì)的國資。此外，還有與市場化基金幾乎無異的深創(chuàng)投、達(dá)晨財(cái)智與元禾控股等已相對成熟的機(jī)構(gòu)。
國資的股權(quán)投資起伏也相對低調(diào)和隱秘。除了合肥與蔚來這樣的案例，絕大多數(shù)的細(xì)節(jié)與故事并不為人所知。國資，坐擁這個(gè)時(shí)代最為龐大的資金體量，但就那樣安靜地坐落在那里，實(shí)施著逆周期調(diào)節(jié)的作用。
想要理解國資，就要先理解它的本質(zhì)。
在「暗涌Waves」與多位和國資長期合作的投資人、財(cái)務(wù)顧問的訪談中，有三點(diǎn)是國資行為的核心：
>政策導(dǎo)向，服務(wù)于國家發(fā)展的大方向，支持重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)。
>招商意愿，強(qiáng)調(diào)對當(dāng)?shù)谿DP的作用，有助于地方產(chǎn)業(yè)升級(jí)與發(fā)展。
>非純財(cái)務(wù)傾向，關(guān)注合規(guī)與風(fēng)險(xiǎn)。
萬創(chuàng)投行合伙人梁蘇閩告訴「暗涌Waves」，國資的投資常常附帶著企業(yè)對當(dāng)?shù)氐耐度?，要綜合計(jì)算稅收、就業(yè)、GDP和固定資產(chǎn)，甚至比市場化機(jī)構(gòu)算賬目更嚴(yán)格?！巴顿Y業(yè)務(wù)中多數(shù)會(huì)有一個(gè)環(huán)節(jié)，叫書記辦公會(huì)，算風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)值的綜合賬?！?/p>
一言以蔽之，國資要同時(shí)取投資、招商、風(fēng)險(xiǎn)三者的平衡。
如果說，過去二十年，中國一級(jí)市場在外資主導(dǎo)的階段最重要是加速爆發(fā)性增長，通過資金投入，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的快速規(guī)?；?，以完成境外上市收割。而進(jìn)入國資主導(dǎo)的時(shí)代，其得以持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵并非所謂的“國進(jìn)民退”，而是政府、產(chǎn)業(yè)和資本的三輪共驅(qū)。
然而，國資“無法純粹”的特點(diǎn)也引發(fā)市場對一系列招商內(nèi)卷、風(fēng)險(xiǎn)厭惡等現(xiàn)象的質(zhì)疑。而近一年中，這些問題正在被重視及解決。
>2024年4月30日，中共中央政治局會(huì)議在強(qiáng)調(diào)“要因地制宜發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”時(shí)，首次提出“耐心資本”。
>2024年8月1日，《公平競爭審查條例》實(shí)施。該條例規(guī)定禁止給予特定經(jīng)營者稅收優(yōu)惠、選擇性、差異化的財(cái)政獎(jiǎng)勵(lì)或者補(bǔ)貼等。
>2025年1月7日，國務(wù)院辦公廳正式印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，從延長基金績效評(píng)價(jià)周期、不以招商為目的設(shè)立政府投資基金、多元化退出渠道、優(yōu)化容錯(cuò)機(jī)制等多個(gè)方面，對近些年政府引導(dǎo)基金存在的問題、本土市場化投資機(jī)構(gòu)等痛點(diǎn)，都有回應(yīng)。
>深圳市委金融辦更是在《深圳市促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案（2024—2026）（公開征求意見稿）》中，首次在全國范圍內(nèi)提出要發(fā)展“大膽資本”。
在一系列政府表態(tài)中不難發(fā)現(xiàn)，國資正厘清自身在整個(gè)股權(quán)投資資金池中的角色，其核心作用是引導(dǎo)、調(diào)節(jié)與助推。國資不是一級(jí)市場站在中心點(diǎn)的主角，而是重要的調(diào)節(jié)器和指引桿，將資金和資源有效導(dǎo)向經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)、新質(zhì)生產(chǎn)力和科技創(chuàng)新的方向中。
多位與國資頻繁接觸的一級(jí)市場從業(yè)者提到，從去年下半年開始，國資一線人員的專業(yè)水平正在提升?！罢猩痰娜嗽局魂P(guān)注一畝三分地，現(xiàn)在也關(guān)心企業(yè)的商業(yè)訴求。”
梁蘇閩還觀察到，國資直投正在大批量進(jìn)入一級(jí)市場?！耙郧巴ㄟ^母基金、引導(dǎo)基金給到GP，真正的直投僅占20-30%，GP還要滿足其他LP的訴求，最后可能也沒有滿足地區(qū)的產(chǎn)業(yè)返投訴求?！彼嬖V「暗涌Waves」，“這種情況正在改變?！蓖瑫r(shí)，為了分散風(fēng)險(xiǎn)、增強(qiáng)專業(yè)性，北京市直投基金還采用雙GP模式，為大膽國資開啟了一種更新的嘗試。
最近半年，「暗涌Waves」對全國活躍城市的地方國資主體進(jìn)行了梳理與研究，訪談了多位在投資一線與國資有過合作與交流的投資人和財(cái)務(wù)顧問，并得到了萬創(chuàng)投行、光源資本、義柏資本、光塵顧問、泰合資本、天眼查、企查查等機(jī)構(gòu)在數(shù)據(jù)和信息上的支持。
在這個(gè)國資重塑自身、去蕪存菁的革新節(jié)點(diǎn)上，我們希望通過探求過去這些年值得記錄的“耐心大膽國資”，尋找一個(gè)問題的答案：讓國資充分發(fā)揮其調(diào)節(jié)、引導(dǎo)作用的核心因素到底有哪些？
根據(jù)多方數(shù)據(jù)和公開資料，「暗涌Waves」精選了30家地方國資，并分別以“大膽指數(shù)”和“耐心指數(shù)”兩個(gè)維度對其進(jìn)行了考察，得出了這張全國活躍城市的地方國資主體分布圖。
>其中，“大膽指數(shù)”衡量維度包括：直投項(xiàng)目情況、與市場化GP合作情況、早期投資積極性等；“耐心指數(shù)”衡量維度包括：成立年限、組織架構(gòu)整合情況、投資出手的連貫與穩(wěn)定、是否有孵化業(yè)務(wù)等；同時(shí)，“大膽指數(shù)”和“耐心指數(shù)”還共同包含了對同一項(xiàng)目加注、市場下行期活躍度等共有維度的不同加權(quán)結(jié)果。
>圖中，氣泡大小表示國資公開資金規(guī)模情況，氣泡顏色表示不同區(qū)域類型，橫坐標(biāo)越向右表示越大膽，豎坐標(biāo)越向上表示越耐心。圖中最具有代表性的地方國資主體的獨(dú)特之處與投資情況可在正文中找到對應(yīng)分析。
>需注意的是，由于地方國資分布廣、主體多、出資情況復(fù)雜、透明度有限等客觀情況，極難獲知最新、全面、細(xì)致的信息。以上圖表數(shù)據(jù)可能存在滯后性，僅供參考。
政策先行
來自頂層的政策支持是各地國資進(jìn)入、發(fā)展、持續(xù)股權(quán)投資的核心指引。
國資投資公司的政策起點(diǎn)源自1988年。作為當(dāng)年投資體制改革的一項(xiàng)重要措施，在中央一級(jí)國務(wù)院成立了6家國家專業(yè)投資公司，而在地方層面，各地也相繼成立了一批地方投資公司。而各地國有投資公司的全面開花是在2003年國資委成立之后。
彼時(shí)，在逐漸擺脫亞洲金融危機(jī)的影響后，受益于全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪經(jīng)濟(jì)周期，中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度也逐漸加快并開始出現(xiàn)過熱的苗頭。出于這個(gè)原因，從2003年下半年，為了防止經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大起大落，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長，中央管理層凍結(jié)土地審批，開展各類投資項(xiàng)目的全面清查整頓。在這一背景下，地方政府為在拉動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)增長的同時(shí)規(guī)避中央的調(diào)控，開始大量借助地方國有投資公司進(jìn)行項(xiàng)目投資。到2008年，金融危機(jī)席卷全球，在“四萬億”的刺激下，地方政府掀起了新一輪的投資狂潮。原來經(jīng)濟(jì)相對落后的地區(qū)，也紛紛通過成立地方國有投資公司，打造地方融資平臺(tái)的方式獲取信貸資金，拉動(dòng)地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。這個(gè)階段，大量的縣級(jí)市都成立了具有投資公司基本特征的投資主體，進(jìn)一步壯大了國有投資公司的數(shù)量。
另一邊，政府產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的政策基石也在一步步得到累積。蘭小歡在《置身事內(nèi)》一書提到，從2005年起國家便推出了《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》、《合伙企業(yè)法》、《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作指導(dǎo)意見的通知》、《關(guān)于豁免國有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和國有創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金國有股轉(zhuǎn)持義務(wù)有關(guān)問題的通知》等一系列政策、法規(guī)為政府引導(dǎo)基金奠定了制度基礎(chǔ)，但政府引導(dǎo)基金爆發(fā)式發(fā)展卻是在2014年前后。其中，最直接的“導(dǎo)火索”是圍繞新版《預(yù)算法》的一系列改革。
改革后，國務(wù)院開始嚴(yán)格限制地方政府對企業(yè)的財(cái)政補(bǔ)貼。蘭小歡寫道：“這些原本用于補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠的財(cái)政資金，就必須尋找新的載體和出路，不能趴在賬上。因?yàn)樾隆额A(yù)算法》規(guī)定，連續(xù)兩年還沒花出去的錢，可能將被收歸同級(jí)或上級(jí)財(cái)政統(tǒng)籌使用?！币虼?，以地方政府為主角的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金終于開啟了壯大之路。
至此，以“國有投資公司”和“政府引導(dǎo)基金”為兩大主角的國資投資主體在政策層面具備了合法性，而其中那些率先獲得、集中擁有優(yōu)惠政策的承載體相較同類主體有了更長時(shí)間、更多空間的成長機(jī)會(huì)。通過研究國內(nèi)活躍的國資投資主體，「暗涌Waves」發(fā)現(xiàn)，一批背靠國家級(jí)開發(fā)區(qū)（高新區(qū)、經(jīng)開區(qū)）、國家級(jí)新區(qū)等特定區(qū)域的國資主體在投資實(shí)踐中呈現(xiàn)出較為亮眼的表現(xiàn)。
依托特殊經(jīng)濟(jì)區(qū)的國資主體
1.1 亦莊國投構(gòu)建產(chǎn)業(yè)生態(tài)的重要一環(huán)
北京亦莊國際投資發(fā)展有限公司（簡稱“亦莊國投”）成立于2009年2月，是一家以服務(wù)北京經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展和科技創(chuàng)新為使命的國有資本投資運(yùn)營公司。截至 2024 年 6 月底，資產(chǎn)總額約1230億元。
北京經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)，簡稱“北京亦莊”，是北京市唯一一個(gè)國家級(jí)經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)。在1994年8月國務(wù)院關(guān)于設(shè)立北京經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)的批復(fù)中指出，設(shè)立目標(biāo)是“充分發(fā)揮首都優(yōu)勢，積極引進(jìn)外資，興辦高起點(diǎn)的工業(yè)項(xiàng)目和科技型項(xiàng)目，以促進(jìn)北京市國有大中型企業(yè)的技術(shù)改造和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整”。
正因此，背靠北京亦莊，亦莊國投具有極為濃厚的招商引資、構(gòu)建產(chǎn)業(yè)鏈集群的特點(diǎn)。最具代表性的是其發(fā)展十五年間先后對于數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)、集成電路產(chǎn)業(yè)和汽車產(chǎn)業(yè)的投入。
2009年8月，也就是在成立的6個(gè)月之后，亦莊國投以面積為37萬平方米的土地使用權(quán)認(rèn)繳出資，參與到了京東方TFTLCD 8.5代線的建設(shè)當(dāng)中。經(jīng)后續(xù)多次投資至2015年初，亦莊國投實(shí)現(xiàn)在京東方的資金退出，回籠約50億元。以京東方8.5代線為核心的北京數(shù)字電視產(chǎn)業(yè)園周邊，聚集了包括康寧、冠捷、住友等多家名企。帶動(dòng)產(chǎn)值達(dá)到千億級(jí)別，創(chuàng)造了2萬個(gè)就業(yè)崗位。
如果說，最開始亦莊國投的投資策略仍是相對傳統(tǒng)的招商模式，而從2012年開始對于集成電路工業(yè)的密集投資則從一定程度上構(gòu)建了該產(chǎn)業(yè)的整個(gè)北方生態(tài)。
2012年，亦莊國投以“基金投資+委托貸款+股權(quán)投資”的方式出資7億元，支持中芯國際二期B2建成大規(guī)模晶圓廠。 2015-2016年，亦莊國投與華創(chuàng)投資、武岳峰資本、集創(chuàng)北方等先后并購美國CMOS圖像傳感器芯片公司豪威科技、美國IC設(shè)計(jì)公司ISSI、美國電源管理芯片設(shè)計(jì)公司iML。2018年，亦莊國投聯(lián)合國家大基金等機(jī)構(gòu)對燕東微電子投資40億元。2022年，亦莊國投再出資161億元聯(lián)合睿力集成與國家大基金成立長鑫集電存儲(chǔ)公司。
經(jīng)由亦莊國投，北京經(jīng)開區(qū)聚集了整個(gè)北方最強(qiáng)的集成電路產(chǎn)業(yè)集群。除了中芯國際、京東方、燕東微、長鑫存儲(chǔ)、北方華創(chuàng)這些“大佬”之外，國產(chǎn)光刻機(jī)的光源（科益虹源）、物鏡（國望光學(xué)）、工件臺(tái)（華卓精科）三大核心子系統(tǒng)也全部在經(jīng)開區(qū)落地。
在汽車產(chǎn)業(yè)，亦莊國投從一開始就呈現(xiàn)出“大手筆”的強(qiáng)勢特點(diǎn)。2010年，亦莊國投聯(lián)合中航汽車以4.8億美元成功收購超百年歷史的美國耐世特公司并推動(dòng)其在香港聯(lián)交所掛牌上市，完成當(dāng)時(shí)中國汽車零部件產(chǎn)業(yè)最大的一筆海外并購。2013年，亦莊國投出資10億元支持北汽奔馳工廠建設(shè)，并于次年作為基石投資人出資1億美元參與北京汽車IPO上市。
隨著后來中國新能源汽車、智能網(wǎng)聯(lián)、自動(dòng)駕駛等汽車相關(guān)領(lǐng)域的持續(xù)發(fā)展，亦莊國投的身影也出現(xiàn)在華為、小米、鑒智機(jī)器人、芯馳科技等公司的發(fā)展過程中。至2023年，北京亦莊汽車產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)值超2000億元，全市占比約60%。目前，北京經(jīng)開區(qū)已集聚智能網(wǎng)聯(lián)汽車企業(yè)120余家，建成3個(gè)國家級(jí)研發(fā)平臺(tái)。
截至2024年6月底，亦莊國投在管投資項(xiàng)目已超過200個(gè)，項(xiàng)目總出資額超過1000億元。作為基于經(jīng)開區(qū)的一家國有資本投資運(yùn)營公司，亦莊國投在投融資上亦呈現(xiàn)出“鏈主”的特點(diǎn)。比如，亦莊國投承擔(dān)了國家集成電路產(chǎn)業(yè)基金一期、二期，國家制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)基金等基金出資任務(wù)；與星網(wǎng)宇達(dá)作為基石投資人，共同發(fā)起北京星華智聯(lián)投資基金；與賽升藥業(yè)、亦莊生物醫(yī)藥園共同發(fā)起設(shè)立了亦莊生物醫(yī)藥并購基金等。
1.2 雄安集團(tuán)新區(qū)產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入的管道
2017年4月，國家級(jí)新區(qū)河北雄安新區(qū)設(shè)立，是繼深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)和上海浦東新區(qū)之后又一具有全國意義的新區(qū)，是“千年大計(jì)、國家大事”。三個(gè)月后，中國雄安集團(tuán)有限公司（原“中國雄安建設(shè)投資集團(tuán)有限公司”，簡稱“雄安集團(tuán)”）成立，注冊資金300億元人民幣。
雄安集團(tuán)管理的8支約157億元的備案基金中，有一支母基金，“雄安產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金”。2024年，雄安新區(qū)密集落地4支，總合計(jì)注冊規(guī)模26億的新設(shè)基金，“雄安產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金”皆為最主要出資人。
由雄安集團(tuán)管理的母基金于新區(qū)成立次年設(shè)立，總規(guī)模100億元，包括90億元規(guī)模的白洋淀環(huán)保基金，10億元規(guī)模的央企疏解基金，以及加起來規(guī)模約4億元的綠色建材基金和基礎(chǔ)設(shè)施基金。
2023年，運(yùn)行了五年的雄安國資在媒體面前高調(diào)亮相。中國雄安集團(tuán)法律合規(guī)部部長兼雄安基金執(zhí)行董事韓偉向媒體介紹，雄安母基金在投資上更看中的是“產(chǎn)業(yè)的導(dǎo)入”，而核心五大產(chǎn)業(yè)分別為：未來產(chǎn)業(yè)方向上確定了五個(gè)相關(guān)產(chǎn)業(yè)，分別為新材料、新一代信息技術(shù)、生命醫(yī)藥與科技、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)以及現(xiàn)代生態(tài)農(nóng)業(yè)。截至目前，雄安集團(tuán)投資子公司“雄安基金公司”名下相關(guān)基金共計(jì)10支，合計(jì)注冊規(guī)模約為220億元。
此外，由于雄安新區(qū)的特殊歷史使命，如何疏解央企總部成為這一地區(qū)的重點(diǎn)。整個(gè)2024年，雄安新區(qū)落地央企二、三級(jí)子公司達(dá)40家。截至目前，央企在雄安新區(qū)設(shè)立各類機(jī)構(gòu)近300家。正因此，10億元規(guī)模的央企疏解基金極具該區(qū)域的國資政策性特點(diǎn)。
該支基金重點(diǎn)支持“符合雄安新區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展定位的央企及下屬企業(yè)的股權(quán)多元化改革和混合所有制改革”，服務(wù)央企疏解落地，推動(dòng)高端高新產(chǎn)業(yè)有序發(fā)展。根據(jù)天眼查信息顯示，目前對外已投公司包括：央企“中國星網(wǎng)”為大股東（65%）的中國星網(wǎng)數(shù)字科技有限公司、中國移動(dòng)旗下的芯昇科技。
科技為核
“科技創(chuàng)新”是經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力，更是風(fēng)險(xiǎn)投資公司存在的終極價(jià)值。
1985年3月，中共中央出臺(tái)《關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》，指出對于變化迅速、風(fēng)險(xiǎn)較大的高技術(shù)開發(fā)公司，可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資給予支持。6個(gè)月后，國務(wù)院正式批準(zhǔn)成立了中國第一家高技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司——中國新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司，其主要發(fā)起股東為國家科委和財(cái)政部。而中創(chuàng)公司的首要職責(zé)，就是對國家科技產(chǎn)業(yè)進(jìn)行創(chuàng)業(yè)投資。
中創(chuàng)公司創(chuàng)立不久，如此模式便大范圍在全國復(fù)制，各地科委和財(cái)政部開啟了共同組建政府背景的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的浪潮。
比如在1992年，上海市政府為了解決改革開放以來的“高新技術(shù)成果的產(chǎn)業(yè)化之痛”，出資設(shè)立了上?？萍纪顿Y公司（全國第一批地方風(fēng)險(xiǎn)投資公司之一）。次年，為了吸引更多的社會(huì)資金參與到科技成果產(chǎn)業(yè)化的投資之中，上海科投又聯(lián)合幾家國有銀行和企業(yè)，發(fā)起設(shè)立上海科技投資股份有限公司；并于同年與IDG合作設(shè)立了中國第一家中外合資的風(fēng)險(xiǎn)投資公司——上海太平洋技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資有限公司。而這，就是被稱為中國VC“老大哥”的IDG資本的前身。
在此之后，中國風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展進(jìn)入了高歌猛進(jìn)的二十年。這是一場從中央到地方國資、再帶動(dòng)社會(huì)各界的效仿，最終目的是將資金、資源有效投放至戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上，完成科研成果轉(zhuǎn)化、地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長的目的。
對中國基金業(yè)協(xié)會(huì)備案的基金名稱中帶“成果”“轉(zhuǎn)化”關(guān)鍵字的基金進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，成果轉(zhuǎn)化相關(guān)基金的備案數(shù)量逐年呈上升趨勢。截至2024年，成果轉(zhuǎn)化相關(guān)基金數(shù)量已經(jīng)達(dá)到歷史新高。
「暗涌Waves」大致統(tǒng)計(jì)和分類了專門聚焦“科技創(chuàng)新”、“科研成果轉(zhuǎn)化”，投資種子、天使階段科技企業(yè)的國資機(jī)構(gòu)主體，大致可以分為以下四類：
科技成果轉(zhuǎn)化方向的國資細(xì)分類別
2.1 中關(guān)村科學(xué)城區(qū)域綜合性科研服務(wù)集團(tuán)
在海淀，平均每天都要誕生數(shù)十家科技型創(chuàng)新企業(yè)。而正好位于北京市西北部的中關(guān)村科學(xué)城，是北京國際科技創(chuàng)新中心的核心區(qū)——其主體區(qū)域包括中關(guān)村海淀園，并拓展到海淀區(qū)全域及昌平部分地區(qū)。
這個(gè)區(qū)域聚集了大量高科技企業(yè)和創(chuàng)新資源，包括：北大、清華、 中科院為代表的知名大學(xué)、科研院所；其中的科學(xué)家、企業(yè)家等最具創(chuàng)新活力的人才；留學(xué)人員創(chuàng)業(yè)園、大學(xué)科技園、創(chuàng)新型孵化器等創(chuàng)新載體；以及投資機(jī)構(gòu)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)服務(wù)機(jī)構(gòu)、人才服務(wù)機(jī)構(gòu)等創(chuàng)新要素。與此同時(shí)，這里還聚集了字節(jié)跳動(dòng)、滴滴、曠視等新興互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，小米、百度、聯(lián)想、紫光等一批科技企業(yè)；微軟、IBM、SAP等國際企業(yè)也到這里設(shè)立研發(fā)中心。
這里可能具備了全中國最為完善的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)體系和知識(shí)產(chǎn)權(quán)密集型的產(chǎn)業(yè)，在北京市“三城一區(qū)”建設(shè)中承擔(dān)著科技創(chuàng)新出發(fā)地、原始創(chuàng)新策源地、自主創(chuàng)新主陣地的重要使命。根據(jù)公開數(shù)據(jù)，截至2019年中關(guān)村科學(xué)城高新技術(shù)企業(yè)總收入達(dá)到2.6萬億元以上，年增長10%以上?？茖W(xué)城的國家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)10448家，占全市40%左右；“獨(dú)角獸”企業(yè)40家，約占全國五分之一。
2019年5月，伴隨著中關(guān)村科學(xué)城步入發(fā)展新階段而誕生，海淀區(qū)委區(qū)政府成立、由海淀國資委100%控股的全新市場化運(yùn)營平臺(tái)——北京中關(guān)村科學(xué)城創(chuàng)新發(fā)展有限公司——公司注冊資本60億元，包含“科技創(chuàng)新基金系”、“科技成長基金系”、“海淀引導(dǎo)基金系”三大基金體系。其中，“海淀政府引導(dǎo)基金系”多數(shù)早于科學(xué)城公司成立，最早始于2009年。
截至2025年，中關(guān)村科學(xué)城公司官網(wǎng)顯示，“海淀政府引導(dǎo)基金系”共直接投資早期科技企業(yè)106家，設(shè)立子基金47支；培育了天智航、寒武紀(jì)、龍芯中科、凌云光等知名企業(yè)。
而“科技成長基金系”從2019年成立以來，合計(jì)百億規(guī)模的兩期基金投資支持了中關(guān)村智友科學(xué)家基金、創(chuàng)新工場科學(xué)家基金、中科創(chuàng)星硬科技二期基金等科學(xué)家基金，以及高榕資本、耀途資本、創(chuàng)新黑馬基金、將門創(chuàng)投、雅惠投資基金等產(chǎn)業(yè)細(xì)分領(lǐng)域基金，構(gòu)建了早期硬科技投資的網(wǎng)絡(luò)。而50余次項(xiàng)目直接投資從一期基金聚焦醫(yī)療健康、集成電路/芯片居多，到二期基金逐步拓展至人工智能、大數(shù)據(jù)、新一代信息技術(shù)、智能制造等領(lǐng)域。涵蓋明星項(xiàng)目智譜AI、深勢科技、面壁智能、生數(shù)科技、第四范式、宇樹科技、銀河通用機(jī)器人，芯片領(lǐng)域摩爾線程、昆侖芯等。
2025年2月，中關(guān)村科學(xué)城科技成長三期基金又緊隨二期發(fā)布，整體規(guī)模100億元——由海淀區(qū)政府增加對海國投集團(tuán)的投資，支持海國投集團(tuán)作為單一LP，向中關(guān)村科學(xué)城科技成長三期基金出資99億元。
2.2 深圳天使母基金一家培育型母基金的典型案例
深圳天使母基金在2018年成立，由深圳市引導(dǎo)基金出資成立，目前總規(guī)模為100億元，投資方向?yàn)樯钲谑蟹龀趾凸膭?lì)發(fā)展的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)和其他重點(diǎn)發(fā)展產(chǎn)業(yè)。目前該基金已投天使子基金80余只，有效決策出資總規(guī)模200余億元，覆蓋被投企業(yè)近千家，其中超1億美金估值企業(yè)161家，超10億美金估值企業(yè)6家。
深圳市天使投資引導(dǎo)基金有限公司（深圳天使母基金）成立，是深圳市人民政府投資發(fā)起設(shè)立的戰(zhàn)略性、政策性基金。其政策性主要體現(xiàn)在天使母基金不以營利為目的，如果基金盈利會(huì)對合作伙伴讓利；戰(zhàn)略性則意味著投資不是為了短期回報(bào)，而是為了優(yōu)化深圳創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長環(huán)境，支持更多像騰訊、華為這樣的企業(yè)發(fā)展壯大。
深圳天使母基金委托由深投控和深創(chuàng)投聯(lián)合設(shè)立的深圳市天使投資引導(dǎo)基金管理有限公司（深圳天使母基金管理公司）按市場化方式運(yùn)營管理，引領(lǐng)天使投資行業(yè)、培育優(yōu)秀初創(chuàng)企業(yè)，完善“基礎(chǔ)研究+技術(shù)攻關(guān)+成果產(chǎn)業(yè)化+科技金融+人才支撐”的全過程創(chuàng)新生態(tài)鏈。
2024年4月，據(jù)深圳市天使投資引導(dǎo)基金管理有限公司董事長姚小雄介紹：自2018年成立以來，基金投資了包括松禾資本、力合科創(chuàng)、真格基金、英諾天使、弘暉基金、鼎暉投資在內(nèi)的子基金，覆蓋TMT、醫(yī)療健康、人工智能等領(lǐng)域。而直接投資初創(chuàng)企業(yè)包括：墨芯人工智能、賽橋生物等等中早期企業(yè)。
另外，近年還有一支由深圳天使母基金管理的種子基金也同樣值得關(guān)注——深圳市科技創(chuàng)新種子基金（以下簡稱“種子基金”）在2023年11月成立，由深圳市政府出資設(shè)立、規(guī)模為20億元，用于促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新和科技成果轉(zhuǎn)化，是全國首個(gè)由科技主管部門作為產(chǎn)業(yè)主管部門的政策性母基金，目前也已經(jīng)在投資期。
2.3 上海市天使投資引導(dǎo)基金產(chǎn)業(yè)與創(chuàng)新間的橋梁
上海天使引導(dǎo)基金自2014年成立，在上海市發(fā)改委指導(dǎo)下，以“政府帶頭引導(dǎo)社會(huì)資本共擔(dān)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，共享創(chuàng)新成果”為目的，發(fā)揮政府資金的杠桿效應(yīng)和引領(lǐng)作用，杠桿更多的社會(huì)資本“投早、投小、投科技”。
上海天使引導(dǎo)基金作為產(chǎn)業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)之間的橋梁而存在。據(jù)上海天使引導(dǎo)基金運(yùn)營負(fù)責(zé)人董若愚在年度報(bào)告介紹：截至2024年10月，上海天使投資引導(dǎo)基金總體管理規(guī)模35億，累計(jì)過會(huì)基金超140家（包括凱風(fēng)創(chuàng)投、峰瑞資本、拾萃資本、璞躍中國等近20家早期投資機(jī)構(gòu)），退出基金27家。所覆蓋企業(yè)超1400家，初創(chuàng)期占比超70%。
基金成立以來，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)資本早期化，與產(chǎn)業(yè)資本和垂直行業(yè)投資機(jī)構(gòu)開展合作。其合作的有上市公司產(chǎn)業(yè)背景的基金占比高，涵蓋復(fù)旦微電子、泰坦科技、用友軟件、微盟、網(wǎng)宿科技、金證股份、航天科工、晶瑞電材、睿創(chuàng)微納、君實(shí)生物、上海醫(yī)藥等一批上市公司。其中，與泰坦科技合作的泰坦合源基金，圍繞科學(xué)服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈，布局了一系列早期項(xiàng)目；與上海醫(yī)藥合作的上海生物醫(yī)藥轉(zhuǎn)化基金，投資了復(fù)旦成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目柏全生物等一系列高校教授項(xiàng)目。
另一方面引導(dǎo)源頭創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)化。上海市天使投資引導(dǎo)基金托管機(jī)構(gòu)創(chuàng)業(yè)接力基金，與一系列專注于科技成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目投資的早期機(jī)構(gòu)合作，如投資霖鼎光學(xué)（交大成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目）的小苗朗程基金、投資穹徹智能（交大成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目）的璞躍中國基金、投資探序科技的常壘資本（復(fù)旦成果轉(zhuǎn)化項(xiàng)目）等。
2.4 力合科創(chuàng)構(gòu)建“產(chǎn)-學(xué)-研”網(wǎng)絡(luò)
力合科創(chuàng)（深圳市力合科創(chuàng)股份有限公司）的歷史，最早可以追溯到1996年，深圳市政府和清華大學(xué)創(chuàng)辦深圳清華大學(xué)研究院。1999年，深圳清華大學(xué)研究院發(fā)起成立“深圳市清華科技開發(fā)有限公司”（力合科創(chuàng)前身）。2015年，深圳清華大學(xué)研究院攜力合科創(chuàng)，共同打造產(chǎn)學(xué)研融合的科技創(chuàng)新孵化體系，組建力合科創(chuàng)集團(tuán)。
力合科創(chuàng)實(shí)控人為深圳市國資委，依托清華大學(xué)的科研資源構(gòu)建了廣泛的產(chǎn)學(xué)研合作網(wǎng)絡(luò)。以“科技創(chuàng)新服務(wù)+戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)”雙輪驅(qū)動(dòng)的業(yè)務(wù)模式為核心，打造從技術(shù)研發(fā)、成果轉(zhuǎn)化到產(chǎn)業(yè)落地的全鏈條科技創(chuàng)新服務(wù)體系。
通過直投和子基金合作的方式孵化項(xiàng)目，力合科創(chuàng)支持了眾多科技企業(yè)的成長，與深創(chuàng)投、松禾資本、同創(chuàng)偉業(yè)等投資機(jī)構(gòu)合作，共同投資早期科技項(xiàng)目。也在全國布局設(shè)立了國家級(jí)孵化器、眾創(chuàng)空間等實(shí)體創(chuàng)新載體，為初創(chuàng)企業(yè)提供辦公空間、資金支持、技術(shù)對接和市場推廣等服務(wù)，幫助成長期企業(yè)快速擴(kuò)大規(guī)模并實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。
產(chǎn)業(yè)之基
“國資的主要目標(biāo)不是為了利益，而是加強(qiáng)或補(bǔ)足產(chǎn)業(yè)鏈?！焙拖鄬p巧的市場化機(jī)構(gòu)相比，國資機(jī)構(gòu)因其拉動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略需求，更需關(guān)注和發(fā)揮好本地的區(qū)域產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。
3.1 合肥建投“芯屏汽合”的合肥模式
早年工業(yè)基礎(chǔ)薄弱的合肥，通過“以投帶引”模式，聚焦戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，依托國有資本撬動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)。
2008年，合肥市財(cái)政收入僅300億元，但合肥建投集團(tuán)卻以“孤注一擲”的魄力投資175億元引進(jìn)京東方第六代液晶面板生產(chǎn)線。這一決策的背景是：當(dāng)時(shí)國內(nèi)顯示面板完全依賴進(jìn)口，京東方雖技術(shù)領(lǐng)先但連年虧損，跨國企業(yè)試圖以低價(jià)傾銷扼殺其發(fā)展。合肥建投通過“資本入股+協(xié)議退出”的創(chuàng)新設(shè)計(jì)，要求京東方引入戰(zhàn)略投資者后回購部分股權(quán)，同時(shí)承諾產(chǎn)業(yè)鏈配套落地。
這一決策直接改寫了合肥的產(chǎn)業(yè)基因：京東方6代線投產(chǎn)后，國產(chǎn)面板價(jià)格下降30%，打破日韓壟斷；吸引住友化學(xué)（玻璃基板）、康寧（液晶材料）等300余家上下游企業(yè)落戶，形成“從砂子到整機(jī)”的全產(chǎn)業(yè)鏈集群。至2023年，合肥新型顯示產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值突破2000億元，全球10%的顯示面板產(chǎn)自合肥，成為全球最大顯示產(chǎn)業(yè)基地。
2020年，合肥建投再次出手，以70億元注資瀕臨退市的蔚來汽車，并設(shè)置對賭條款（要求2024年前年銷量達(dá)50萬輛）。這一投資不僅挽救企業(yè)，更推動(dòng)合肥新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈爆發(fā)：蔚來中國總部落戶合肥，建設(shè)年產(chǎn)能100萬輛的智能工廠；國軒高科（動(dòng)力電池）、華霆?jiǎng)恿Γ˙MS系統(tǒng)）等120家企業(yè)集聚，形成涵蓋整車、三電系統(tǒng)的完整生態(tài)。
在央視《對話》中，合肥建投董事長李宏卓對外透露過合肥國資投資的決策程序：“當(dāng)時(shí)合肥是四條戰(zhàn)線同步在開展。第一組織了專業(yè)的團(tuán)隊(duì)，也委托了國內(nèi)一些頂尖專家進(jìn)行論證，對蔚來的技術(shù)、供應(yīng)鏈和市場等進(jìn)行全方面的研判；第二，高度關(guān)注國家的政策導(dǎo)向，對智能電動(dòng)汽車的發(fā)展，包括他們采用的這種換電模式的支持，給做決策提供一些支撐；第三，委托了專業(yè)的機(jī)構(gòu)，通過法務(wù)和財(cái)務(wù)對企業(yè)進(jìn)行全面的盡職調(diào)查；第四個(gè)戰(zhàn)線就是我們跟他們進(jìn)行詳細(xì)、周密、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)纳虅?wù)談判。”
至2023年，合肥新能源汽車產(chǎn)值突破3000億元，占全國比重超10%。此外，合肥建投2021年斥資22億元投資困境中的歐菲光，助其建設(shè)光學(xué)光電產(chǎn)業(yè)基地，補(bǔ)齊新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈車載鏡頭的部分。
合肥模式的成功離不開核心國資平臺(tái)合肥市建設(shè)投資控股集團(tuán)（合肥建投）的運(yùn)作，而它其實(shí)是由傳統(tǒng)城投平臺(tái)轉(zhuǎn)型而來，而讓其一戰(zhàn)成名的京東方案中，在京東方6代線、8.5代線項(xiàng)目完成投資退出時(shí)收益約200億元，這些資金后續(xù)再投入半導(dǎo)體、人工智能等新領(lǐng)域。
合肥股權(quán)投資及產(chǎn)業(yè)發(fā)展流變
3.2 宜賓發(fā)展控股集團(tuán)從白酒到動(dòng)力電池的產(chǎn)業(yè)重塑
宜賓國資引入寧德時(shí)代的歷程，是內(nèi)陸城市通過戰(zhàn)略性資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的經(jīng)典范本。這一過程既源于城市轉(zhuǎn)型的迫切需求，也離不開國資主體的精準(zhǔn)布局與資源整合，最終推動(dòng)宜賓從“酒都”蛻變?yōu)椤叭騽?dòng)力電池之都”。
2016年前后，宜賓面臨傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)增長乏力、人口外流的雙重困境：白酒與煤炭構(gòu)成的“一黑一白”產(chǎn)業(yè)占比超60%，但煤炭受環(huán)保政策限制大幅萎縮，白酒獨(dú)木難支；2018年全市工業(yè)利潤中白酒占比仍達(dá)55%，新興產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)幾乎為零。
與此同時(shí)，全國新能源汽車產(chǎn)業(yè)爆發(fā)式增長，動(dòng)力電池作為“新能源汽車心臟”成為兵家必爭之地。宜賓市政府敏銳捕捉到這一機(jī)遇，將動(dòng)力電池定位為突破方向，但當(dāng)時(shí)全市相關(guān)企業(yè)數(shù)量為零，宜賓的答案是：找鏈主。
寧德時(shí)代無疑是最好的選擇，但宜賓還不是寧德時(shí)代最好的選擇。為此宜賓做了三件事：首先是區(qū)域自身的條件，四川省占全國57%的鋰礦儲(chǔ)備，有長江水運(yùn)成本優(yōu)勢（相較陸運(yùn)降低40%物流費(fèi)用）以及向家壩水電站的廉價(jià)綠電（電價(jià)較東部低30%），這形成“鋰礦-能源-運(yùn)輸”的硬實(shí)力。
宜賓發(fā)展控股集團(tuán)（宜發(fā)展集團(tuán)）則作為核心操盤手，通過設(shè)立300億元產(chǎn)業(yè)基金矩陣，聯(lián)合IDG資本、中金資本等頭部機(jī)構(gòu)，構(gòu)建“政府引導(dǎo)基金+市場化募資”的資本杠桿。其子公司宜賓新興產(chǎn)投直接參與寧德時(shí)代項(xiàng)目股權(quán)投資，并配套完成千畝土地平整、廠房建設(shè)等前期投入。
而在寧德時(shí)代選址決策期，宜賓組建市委書記牽頭的“鏈長制”專班，承諾“81天交付千畝土地”，并協(xié)調(diào)五糧液集團(tuán)通過136億元產(chǎn)業(yè)基金參與供應(yīng)鏈配套投資，形成“龍頭+鏈主”協(xié)同效應(yīng)
鏈主落地后，還要發(fā)展動(dòng)力電池企業(yè)集群。為此，宜發(fā)展集團(tuán)主導(dǎo)構(gòu)建“1+6”產(chǎn)業(yè)空間布局，以三江新區(qū)為核心，在長江工業(yè)園布局隔膜、羅龍工業(yè)園布局銅箔、珙縣布局負(fù)極材料，形成3500畝動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)園，帶動(dòng)科達(dá)利、德方納米等120余家上下游企業(yè)集聚。五糧液集團(tuán)突破傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)邊界，通過旗下普什產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金投資天宜鋰業(yè)（鋰鹽生產(chǎn)）、和光同程（光伏組件）等配套項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)“白酒資本”向“新能源資本”的轉(zhuǎn)化
這筆戰(zhàn)略性投資徹底重塑了宜賓的經(jīng)濟(jì)版圖，動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)從2019年近乎空白，到2023年產(chǎn)值突破1013億元，占全國產(chǎn)能15%，全球每7塊動(dòng)力電池就有1塊產(chǎn)自宜賓。這座城市的新興產(chǎn)業(yè)從業(yè)人數(shù)激增，實(shí)現(xiàn)了人口回流。
頂層統(tǒng)籌
過去幾年間，各地都在整齊地學(xué)習(xí)合肥、蘇州等城市的先進(jìn)國資經(jīng)驗(yàn)，幾乎所有一二線城市都官宣了的動(dòng)輒數(shù)十億、百億乃至千億級(jí)“產(chǎn)業(yè)基金群”。根據(jù)清科研究數(shù)據(jù)，截至2024年，我國產(chǎn)投類和創(chuàng)投類引導(dǎo)基金累計(jì)總目標(biāo)規(guī)模超10萬億元。彼時(shí)各地發(fā)布的新聞通稿中，"覆蓋全產(chǎn)業(yè)鏈"、"培育創(chuàng)新生態(tài)"、"千億基金矩陣"等表述屢見不鮮。
然而，基金規(guī)模層面的“放衛(wèi)星”并不能直接轉(zhuǎn)換為本地產(chǎn)業(yè)發(fā)展。在國資基金群迅猛生長的過程中，多位尋求募資的GP和尋求融資的創(chuàng)業(yè)者告訴「暗涌Waves」，他們常常從這些“重點(diǎn)支持行業(yè)發(fā)展”的地方政府處鎩羽而歸，大量時(shí)間被消耗在尋找和等待之中?！暗降啄男┑胤秸嬗绣X？”成了常常被討論的問題。
而從地方政府的角度看，又是另一番景象：投資業(yè)績沒有市場化機(jī)制與之匹配，投資主體多而不專業(yè)，招商引資的目的又加劇了標(biāo)的估值、配套條件等多個(gè)層面的盲目競爭，最終導(dǎo)致大量政府資金在多層嵌套中空轉(zhuǎn)。
市場化的GP們自有市場倒逼，不能找到自身獨(dú)特優(yōu)勢的GP會(huì)逐漸銷聲匿跡。而國資機(jī)構(gòu)則要更多倚賴頂層統(tǒng)籌，通過資源分配和調(diào)度，給不同主體人為構(gòu)建其存在的意義。
年初的國辦“一號(hào)文”中，第一條細(xì)則即是“明確基金定位”，其后多條也都提及了“分級(jí)”、“差異化”、“整合優(yōu)化”等工作，直指地方政府基金“定位重疊、功能重復(fù)、資源分散”的沉疴。文件通過制度化的分級(jí)管理、跨區(qū)域協(xié)作和動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，構(gòu)建了覆蓋“設(shè)立-運(yùn)作-退出”全周期的統(tǒng)籌框架，旨在實(shí)現(xiàn)政府投資基金從分散粗放向集約高效的轉(zhuǎn)型。
其中隱含的國資系統(tǒng)性的目標(biāo)呼之欲出：每個(gè)國資機(jī)構(gòu)都必須具備其獨(dú)特性，在階段、區(qū)域、產(chǎn)業(yè)上找到自己的差異化定位，而功能定位重疊的國資機(jī)構(gòu)則要面臨“整合優(yōu)化”的結(jié)局。
根據(jù)我們的觀察，確有一些地方政府更早地通過頂層統(tǒng)籌提高了整體效率，收獲了更好的創(chuàng)新生態(tài)培育效果。
4.1 北京國管產(chǎn)業(yè)分隔
北京國管旗下的北京市政府投資引導(dǎo)基金管理有限公司，管理著北京市“八大產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金”。這是圍繞產(chǎn)業(yè)設(shè)置國資投資體系區(qū)分度的一個(gè)極致案例。
所謂“八大產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金”即是信息產(chǎn)業(yè)、機(jī)器人等產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的8支產(chǎn)業(yè)基金，總初始規(guī)模1000億元。設(shè)立后，由北京市政府投資引導(dǎo)基金主導(dǎo)，將八支產(chǎn)業(yè)基金陸續(xù)落地到下轄各區(qū)縣，并分別交由首呈控股（機(jī)器人）、君聯(lián)資本（信息產(chǎn)業(yè)）、啟明創(chuàng)投（人工智能）、康橋資本（醫(yī)藥健康）、基石資本（先進(jìn)制造和智能裝備）、中關(guān)村資本（新材料）、達(dá)晨財(cái)智（商業(yè)航天和低空經(jīng)濟(jì)）、北汽產(chǎn)投（綠色能源和低碳）管理。
八支政府引導(dǎo)基金盡可能避免了領(lǐng)域重疊，再根據(jù)市場化GP的各自特色分別遴選，最終交由八家不同的機(jī)構(gòu)管理。事實(shí)證明，產(chǎn)業(yè)區(qū)分的頂層統(tǒng)籌也收獲了不錯(cuò)的效果。
2024年年末，北京國管黨委副書記、董事、總經(jīng)理郭川曾在一次演講中透露，八支基金已完成167個(gè)項(xiàng)目的投資決策，投決金額合計(jì)約170億元（完成年度投資計(jì)劃的120%），并對具備條件的135個(gè)項(xiàng)目出資合計(jì)約127.33億元。已出資項(xiàng)目中，招引項(xiàng)目18個(gè)，占比近20%。
4.2 上海國投整合優(yōu)化
2024年初，上海的地方政府股權(quán)投資體系正在醞釀多項(xiàng)重大調(diào)整。當(dāng)時(shí)上海市國資委黨委書記、主任賀青曾接受《解放日報(bào)》采訪闡述相關(guān)思路，他表示要“統(tǒng)籌國資基金管理，分類明確私募股權(quán)基金的功能定位?！边@一系列調(diào)整中最引人注目的，要數(shù)上海國投和上?？苿?chuàng)的聯(lián)合重組。
同年4月16日，上海市國資委正式宣布將實(shí)施這次聯(lián)合重組，不久后得到了肯定批復(fù)。重組前，兩家企業(yè)雖各有側(cè)重，但在基金布局、產(chǎn)業(yè)投資等領(lǐng)域存在功能重疊，導(dǎo)致資源分散。上海國資體系內(nèi)基金數(shù)量多但協(xié)同不足的問題亟待整合，以集中力量服務(wù)國家戰(zhàn)略。
重組后，上海國投管理資產(chǎn)超過1400億元、基金管理規(guī)模達(dá)1700億元，達(dá)到了全國地方國資平臺(tái)的頂尖水平。在分工方面，上海國投側(cè)重戰(zhàn)略性持股和資本運(yùn)作，統(tǒng)籌母基金與產(chǎn)業(yè)投資；上?？苿?chuàng)集團(tuán)作為二級(jí)子公司，繼續(xù)深耕早期創(chuàng)投和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)培育。
事后來看，這次聯(lián)合重組可能是國辦“一號(hào)文”第十一條“推動(dòng)基金整合優(yōu)化”的提前試點(diǎn)，為更多地方國資體系的頂層統(tǒng)籌積累了寶貴經(jīng)驗(yàn)。
上海三大國資平臺(tái)歷史脈絡(luò)
4.3 深創(chuàng)投與深投控一個(gè)更綜合的案例
深圳國資體系是一個(gè)更為復(fù)雜的頂層統(tǒng)籌案例，在其數(shù)十年的發(fā)展軌跡中，我們可以總結(jié)這個(gè)體系如何應(yīng)對環(huán)境變化、并進(jìn)化成如今的形態(tài)。
深圳市號(hào)稱有四大國資平臺(tái)，其中深創(chuàng)投和深投控與狹義上的股權(quán)投資關(guān)聯(lián)相對密切，在這方面整體而言，深創(chuàng)投和深投控分別側(cè)重早期創(chuàng)業(yè)公司和成熟產(chǎn)業(yè)，但二者也存在功能上的相互滲透。
深創(chuàng)投成立于1999年，其后的故事大多耳熟能詳，我們只取其中兩個(gè)關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)。
2004年，深圳市國資委調(diào)派原賽格集團(tuán)副總、賽格股份總經(jīng)理靳海濤接任董事長一職，深創(chuàng)投也從總裁負(fù)責(zé)制切換到董事長負(fù)責(zé)制。而深創(chuàng)投的最早兩任董事長王穗明、李黑虎均為深圳市投資管理公司的主要負(fù)責(zé)人。與此同時(shí)，深圳市國資委考察了淡馬錫模式后，將旗下原深圳市投資管理公司、商貿(mào)控股公司、建設(shè)控股公司三家資產(chǎn)經(jīng)營管理公司合并重組為深投控。人事和組織關(guān)系的松綁，標(biāo)志著深創(chuàng)投與深投控在2004年開始分頭奔赴各自的使命：深創(chuàng)投繼續(xù)深耕早期科創(chuàng)，而深投控則更側(cè)重成熟期的產(chǎn)業(yè)整合和戰(zhàn)略投資。
2018年，深圳天使母基金揭牌成立，深圳市領(lǐng)導(dǎo)宣布深創(chuàng)投與深投控共同管理。事實(shí)上，在此之前深投控旗下已有深高新投、深投控資本、投控東海等一系列股權(quán)投資主體，此次共管“深天使”標(biāo)志著二者在股權(quán)投資甚至風(fēng)險(xiǎn)投資上，不再有涇渭分明的分工，而是轉(zhuǎn)為更全面的生態(tài)協(xié)同。
這段經(jīng)驗(yàn)寶貴之處在于，作為一個(gè)掌管數(shù)萬億非創(chuàng)新性資產(chǎn)的深圳市國資委，如何對市場和創(chuàng)新做出盡可能靈敏的反應(yīng)。
尊重市場
一直以來，國有資產(chǎn)對于安全性的要求，都與風(fēng)險(xiǎn)投資中“風(fēng)險(xiǎn)”二字互相矛盾。但創(chuàng)新總是伴隨風(fēng)險(xiǎn)而生，因此，想通過股權(quán)投資帶動(dòng)社會(huì)資本實(shí)現(xiàn)自主創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級(jí)，尊重市場規(guī)律、在一定范圍內(nèi)放權(quán)是國資向“大膽資本”成長的必修課。
5.1 福田引導(dǎo)基金耐心與放權(quán)
縱觀全國范圍內(nèi)，深圳的國資機(jī)構(gòu)堪稱市場化打法的樣板，畢竟深圳是人民幣基金的大本營，也是中國創(chuàng)投的發(fā)源地，比如深圳在2003年頒布了全國首個(gè)地方性創(chuàng)投條例，又比如標(biāo)桿性的，已經(jīng)25歲的深創(chuàng)投，在成立的第一天就以“更具有市場化經(jīng)驗(yàn)”的原因選擇了“中國證券業(yè)三大教父”之一的闞治東作為掌舵人。
復(fù)健資本CEO李凡曾表示：“深圳基金的特色在于，政府僅在合規(guī)性上對項(xiàng)目有一票否決權(quán)。”
福田區(qū)是深圳的金融高地，此地的引導(dǎo)基金可能是這座城市作為LP的標(biāo)桿，同時(shí)也肩負(fù)重任。根據(jù)胡潤《2024全球獨(dú)角獸榜單》，福田引導(dǎo)基金及子基金集群共投資了122家全球獨(dú)角獸。
但比結(jié)果更重要的是整體制度的建立。2024年12月10日，福田引導(dǎo)基金發(fā)布通告，表示為響應(yīng)“耐心資本”的政策號(hào)召，支持延長所有在管子基金存續(xù)期2年，這也是國內(nèi)第一只官宣延長存續(xù)期的基金。
截至2024年11月底，福田引導(dǎo)基金累計(jì)參與投資子基金51只，規(guī)模合計(jì)約1604.47億元。福田引導(dǎo)基金篩選GP的邏輯經(jīng)歷了四個(gè)階段，首先是本地頭部創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，如深創(chuàng)投、達(dá)晨財(cái)智、松禾資本，然后是一些市場回報(bào)較好的財(cái)務(wù)型機(jī)構(gòu)，然后是有實(shí)體經(jīng)濟(jì)背景上市公司的CVC，這是因?yàn)椤霸谡猩桃Y、并購?fù)顺龇矫婢邆鋬?yōu)勢”，最后則是投資國家和省市大基金，并要求其落地福田，形成放大效應(yīng)。
福田引導(dǎo)基金曾在采訪中總結(jié)如何建立一套完善的、市場化的子基金遴選制度，其關(guān)鍵在于“選GP”，因此在與子基金的協(xié)議中主要明確產(chǎn)業(yè)方向和1.5倍返投的硬性標(biāo)準(zhǔn)，并明確約定：LP僅對項(xiàng)目的合規(guī)性進(jìn)行審核，對項(xiàng)目本身不進(jìn)行研判和干涉。
5.2 江蘇高投集團(tuán)讓利與免責(zé)
除了對子基金、GP的管理做到靈活和市場化，近來國資也在努力調(diào)整自身的組織架構(gòu)，頗有種“讓高人居于廟堂而非江湖”的態(tài)勢。此前江蘇高投集團(tuán)董事長兼黨委書記徐錦榮也曾對媒體表示：“市場上像我們這樣的管理者，年薪是500萬～1000萬，但我們卻只能拿30萬～40萬，差距太大?！?/p>
對此，江蘇高投集團(tuán)采取的措施是，混改、員工持股。
截至2023年，江蘇高投管理的基金總規(guī)模已超1200億元，涵蓋政府引導(dǎo)基金、市場化基金及專項(xiàng)產(chǎn)業(yè)基金，是國內(nèi)規(guī)模最大的省級(jí)創(chuàng)投平臺(tái)之一。但更為人熟知的是其2014年設(shè)立的旗下市場化投資平臺(tái)毅達(dá)資本，推行混合所有制，毅達(dá)資本的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，江蘇高投持股 35%，江蘇高投的部分管理人員持股高達(dá) 65%，這讓管理團(tuán)隊(duì)不僅能獲得管理費(fèi)和carry，還能通過跟投的方式獲得超額回報(bào)。
除了“讓利”，還有“免責(zé)”。
蘇高新創(chuàng)投曾在采訪中表示，蘇州高新區(qū)對于國資股權(quán)投資會(huì)提出“盡職免責(zé)”，如果項(xiàng)目出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)讓投資經(jīng)理或管理人承擔(dān)損失，則可能會(huì)使得國資對早期項(xiàng)目放不開手腳。
此外，也有如深圳投控東海這樣的新模式國資機(jī)構(gòu)，即深創(chuàng)投、創(chuàng)東方與海爾一起組局，嘗試將政府引導(dǎo)基金、市場化管理人與產(chǎn)業(yè)方聚合在一起進(jìn)行投資。
5.3 廈門建發(fā)新興投資和市場與產(chǎn)業(yè)站在一起
建發(fā)新興投資，是廈門建發(fā)集團(tuán)有限公司下設(shè)的專門從事少數(shù)股權(quán)投資的獨(dú)立平臺(tái)，而建發(fā)集團(tuán)本身也有非常亮眼的投資成績，比如在2002年參與廈門航空的增資擴(kuò)股，后續(xù)伴隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展和航空業(yè)紅利，這筆投資至少有幾十倍回報(bào)。
截至目前，建發(fā)新興投資已出資70多只基金，覆蓋800多家企業(yè)，與君聯(lián)資本、華興資本、啟明創(chuàng)投等GP合作頻繁，已有37個(gè)IPO項(xiàng)目，包括華熙生物、微電生理、泰坦科技等。其主要投資項(xiàng)目以醫(yī)療健康為首，這是因?yàn)閺B門并非是金融中心，也不是傳統(tǒng)制造業(yè)強(qiáng)省，所以要聚焦更輕的醫(yī)療健康、TMT/消費(fèi)等領(lǐng)域，比如芒果TV、巴九靈等等。
建發(fā)揚(yáng)長避短， 聚焦醫(yī)療健康、先進(jìn)制造和 TMT/ 消費(fèi)等新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。建發(fā)新興投資對自身的定位是，具有產(chǎn)業(yè)背景和直投能力的 LP。
投資案例包括寧德時(shí)代、芒果TV、康龍化成、南京微創(chuàng)、巴九靈等。建發(fā)新興投資總經(jīng)理蔡曉帆在一次論壇上也提到，在大部分領(lǐng)域中，“是可以既做好市場化回報(bào)，同時(shí)能夠?qū)⑾嚓P(guān)產(chǎn)業(yè)扶持起來?！?/p>
尊重市場的另一個(gè)表現(xiàn)是，相信市場化GP，成立十余年來，建發(fā)先后投資了君聯(lián)、啟明、芒果文創(chuàng)、黑蟻、凱輝、大鉦、高榕創(chuàng)投、源碼等，皆為明星GP，截至2023年底，累計(jì)支持 GP 超過 60 家，其中20家合作超過五年。
“創(chuàng)業(yè)投資跟我們當(dāng)時(shí)的投資還不太一樣。我們早年投資很多是產(chǎn)業(yè)投資，這種科技型和創(chuàng)新型的投資，還是不太擅長。怎么辦？肯定就去投GP，做GP的LP。這樣能夠迅速了解這些行業(yè)，了解GP是怎么做創(chuàng)業(yè)投資的。”建發(fā)新興投資董事長王文懷如是解釋。比如芒果文創(chuàng)基金，在建發(fā)的版圖里，這是作為他們在文創(chuàng)傳媒中最重要的一個(gè)合作平臺(tái)。同時(shí)，建發(fā)新興對GP沒有注冊地和返投比例等限制，不會(huì)提出更額外的要求。幾乎是GP眼中的“完美LP”
“市場化的母基金和結(jié)合中國特色、具備專業(yè)化投資管理能力的 LP 是創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)鏈中的關(guān)鍵一環(huán)。”王文懷說。
5.4 蘇州元禾控股20年市場化實(shí)踐的集大成者
如果說“合肥模式”是頂層意志疊加大膽決策獲得回報(bào)的極致體現(xiàn)，那么“蘇州模式”則更側(cè)重于合作。
“蘇州模式”是參股模式，通過地方政府投資基金合作機(jī)構(gòu)共同設(shè)立子基金，引入風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)到蘇州來，再由這些風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資本地企業(yè)，帶動(dòng)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)發(fā)展。
蘇州最具代表意義的機(jī)構(gòu)當(dāng)屬元禾控股。元禾控股由蘇州工業(yè)園區(qū)管委會(huì)控股，江蘇省國信集團(tuán)參股，旗下有多支基金，比如專注東南亞市場的元禾綠柳、專注早期的元禾原點(diǎn)、專注成長期的元禾厚望、專注集成電路產(chǎn)業(yè)投資的元禾璞華，以及中國第一支市場化的專業(yè)母基金團(tuán)隊(duì)元禾辰坤，它于2006年由元禾控股和國家開發(fā)銀行共同發(fā)起。
“市場化”體現(xiàn)在哪里？據(jù)了解，元禾辰坤至今沒有返投要求，也對投資去向不做干涉，僅要求注冊地是蘇州。
元禾辰坤時(shí)常被誤認(rèn)為不屬于政府引導(dǎo)基金，是因?yàn)樗闹饕繕?biāo)雖然也是助推區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但運(yùn)作十分市場化，這也和它背后的蘇州工業(yè)園區(qū)分不開關(guān)系。
2006年元禾辰坤剛成立時(shí)，也是蘇州工業(yè)園區(qū)轉(zhuǎn)型發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)刻，當(dāng)時(shí)元禾控股作為早年蘇州工業(yè)園區(qū)唯一的國資投資平臺(tái)，已經(jīng)意識(shí)到如果以直接投資的方式入股當(dāng)?shù)仄髽I(yè)，可撬動(dòng)的資源有限，應(yīng)該引入更多VC機(jī)構(gòu)到園區(qū)來，進(jìn)而對本地企業(yè)進(jìn)行投資，用市場化的方式起到招商引資的效果，而這項(xiàng)工作就自然落到了元禾辰坤的頭上。從那時(shí)起，元禾辰坤便開始邀請投資機(jī)構(gòu)到蘇州落戶，每年組織多次活動(dòng)邀請投資人到蘇州看項(xiàng)目。不需要返投要求，只要投資環(huán)境和投資項(xiàng)目足夠好，市場自然會(huì)用腳投票。
近年來，由于引入的投資機(jī)構(gòu)已成規(guī)模，在蘇州工業(yè)園區(qū)東部，成立了一座東沙湖基金小鎮(zhèn)，于2023年1月正式通過江蘇省發(fā)改委驗(yàn)收。小鎮(zhèn)以基金產(chǎn)業(yè)為主導(dǎo)，至今累計(jì)入駐股權(quán)投資管理團(tuán)隊(duì)267家，設(shè)立基金563只，集聚資金規(guī)模超2896億元，這已經(jīng)遠(yuǎn)超了一些動(dòng)輒千億的政府引導(dǎo)基金的規(guī)模。
勇氣加成
其實(shí)，國資并不乏勇氣與大膽的奇妙故事。
1999年的某日，湖南電廣傳媒董事長對一位助理說：“給你一個(gè)億，到深圳去開個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司吧?！彪姀V傳媒剛上市不久，已然初步品嘗過資本的甜蜜。而董事長的“大膽”，也是對著市場上正在流傳的“創(chuàng)業(yè)板即將推出”的回應(yīng)。
這位助理叫劉晝，這家機(jī)構(gòu)就是日后在人民幣市場獨(dú)樹一幟的達(dá)晨。他剛被抽調(diào)進(jìn)電廣傳媒不久，就帶著風(fēng)險(xiǎn)投資的種子殺入深圳。爾后從創(chuàng)業(yè)板2001年暫停開始，電廣傳媒一直以耐心、寬容的態(tài)度對待達(dá)晨的虧損，但“只花錢、不入賬”的達(dá)晨還是讓電廣傳媒些許動(dòng)搖。2005年時(shí)，董事會(huì)一度曾通過決議要把達(dá)晨全部撤掉，只留一兩個(gè)人來善后。
人在北京香山的達(dá)晨董事長劉晝收到消息后，花了兩天給股東們寫了一封“萬言書”——“保留業(yè)務(wù)、保存火種“。最終電廣管理層拍板決定：“最后堅(jiān)持一年?！毙液?，2006年如約而至，達(dá)晨迎來了首個(gè)成功退出——同洲電子，實(shí)現(xiàn)了40倍的回報(bào)。
而合肥當(dāng)年用70億從把蔚來ICU拉回來，其兇險(xiǎn)程度，至今無人超越。此舉也讓合肥坐穩(wěn)風(fēng)投之城的名號(hào)。
在被合肥注資前，李斌從北到南被18個(gè)城市拒絕。國資是他最后的機(jī)會(huì)。他回憶這段經(jīng)歷時(shí)說：“只有政府才會(huì)看得很長遠(yuǎn)，投資機(jī)構(gòu)沒有人救我們?！?/p>
組建于2006年的合肥建投最初只是一家傳統(tǒng)的城投公司，轉(zhuǎn)折點(diǎn)是2008年，以新型顯示面板為主營業(yè)務(wù)的京東方遭遇困難，在得到合肥市委、市政府認(rèn)準(zhǔn)與支持后，選擇以股權(quán)投資的方式投入。據(jù)《中國經(jīng)濟(jì)周刊》報(bào)道，合肥建投先后在京東方項(xiàng)目上投資478億元，目前已經(jīng)完全退出244億元，退出部分的盈利達(dá)231億元。
“當(dāng)年地方國資敢用股權(quán)投資方式的不多，大部分是可以借錢給你，但那是債權(quán)，對企業(yè)來說包袱比較重。我們做股權(quán)進(jìn)去了，就跟它同進(jìn)退。” 李宏卓后來回憶。
這讓合肥建投走出一條有別于大多數(shù)城投公司不一樣的道路，在重大項(xiàng)目上敢于下重注，這也為12年后蔚來來的故事埋下伏筆。更為關(guān)鍵的是，大膽的合肥分別抓住了顯示產(chǎn)業(yè)和新能源產(chǎn)業(yè)兩大集群。目前，已經(jīng)有包括江淮、比亞迪、蔚來、大眾、長安、安凱6家整車企業(yè)落地合肥。
上述國資的“大膽”只是一種呈現(xiàn)在公眾面前的形象，更深層的根基是地方政府對于科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)勇于承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)與責(zé)任的心態(tài)。曾有記者在走訪合肥后寫下“有多大擔(dān)當(dāng)才能干多大事業(yè)，盡多大責(zé)任才會(huì)有多大成就”這樣的感嘆。這句話，對于當(dāng)下已站在科技、產(chǎn)業(yè)、創(chuàng)新、發(fā)展大旗下的每一個(gè)地方政府及其中官員，都將有產(chǎn)生更為深刻的影響和意義。
圖片來源｜Unsplash / 暗涌編輯部制圖
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