“金融資本異化于產(chǎn)業(yè)資本，

前者追求的是超額收益，

后者追求的是平均收益。

產(chǎn)業(yè)容易被金融所奴役?！?/strong>

就在近期，吉利控股集團(tuán)在其第一座工廠（臺(tái)州臨?；兀┌l(fā)布了《臺(tái)州宣言》，表示將在集團(tuán)層面重新厘清戰(zhàn)略重點(diǎn)，整個(gè)“大吉利”將進(jìn)入到戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型新階段。

部分戰(zhàn)略指向包括：聚焦汽車主業(yè)、梳理業(yè)務(wù)版塊/厘清業(yè)務(wù)定位、整合/調(diào)整內(nèi)部資源/結(jié)構(gòu)、理順股權(quán)關(guān)系、減少利益沖突、不盲目擴(kuò)張、打好陣地戰(zhàn)、攜手合作伙伴充分利用專業(yè)化大生產(chǎn)/社會(huì)化大合作、提高產(chǎn)能利用率/降低成本、堅(jiān)守道德底線等等。

事實(shí)上，無(wú)論是從規(guī)模體量，還是車型銷量，亦或是增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，目前還算能夠與比亞迪分庭抗禮的，恐怕就是吉利控股了。

今年前8個(gè)月，吉利控股實(shí)現(xiàn)累計(jì)銷量201萬(wàn)輛（同比增長(zhǎng)21.6%），其中，新能源車?yán)塾?jì)銷量82.4萬(wàn)輛（同比增48.5%），新能源滲透率為41%。對(duì)比前8月份累計(jì)銷量233萬(wàn)輛（同比增29.9%）的比亞迪，吉利控股與比亞迪都是目前國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)中最為突出的領(lǐng)軍車企。

但，就《臺(tái)州宣言》所涉及的內(nèi)容來(lái)看，吉利所傳遞的信息更多是聚焦/調(diào)整/約束其自身內(nèi)部錯(cuò)綜復(fù)雜的業(yè)務(wù)、結(jié)構(gòu)、以及屬性問(wèn)題。

所以，這一宣言的目標(biāo)對(duì)象并不像是傳遞給大眾市場(chǎng)的信息，而更像是企業(yè)在面臨新舊發(fā)展階段切換期的一份自查總結(jié)報(bào)告，自然地，其展現(xiàn)的內(nèi)容更多的是聚焦在上一個(gè)階段企業(yè)不斷堆積的梗阻與矛盾，再圍繞這些問(wèn)題給出企業(yè)下一階段發(fā)展的指引和目標(biāo)。

有了這一認(rèn)識(shí)之后，再看宣言中的內(nèi)容，吉利展現(xiàn)更多的是要給自己做“減法”。

大體上，聚焦汽車主業(yè)/不盲目擴(kuò)張就是要回歸到實(shí)業(yè)本身，其背面就是要逐步地去多元化/金融化/杠桿化的過(guò)往發(fā)展模式；厘清業(yè)務(wù)/理順股權(quán)/降本增效其實(shí)就是要在集團(tuán)體系內(nèi)“去繁存簡(jiǎn)”，意味著部分商業(yè)效益低、管理存在外部掣肘及復(fù)雜性的業(yè)務(wù)和公司很可能將被剝離出“大吉利”的生態(tài)。

上述內(nèi)容的最終指向性是對(duì)內(nèi)的，表明現(xiàn)在的外部競(jìng)爭(zhēng)并不是吉利最為關(guān)切的核心，其首要目標(biāo)就是現(xiàn)階段以及下一階段吉利對(duì)內(nèi)的求穩(wěn)意志，這反映在了吉利控股2024H1財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)的一些變化中。

個(gè)人認(rèn)為，我們觀察和判斷比亞迪的關(guān)鍵點(diǎn)（或主要矛盾），是比亞迪的產(chǎn)銷配速問(wèn)題和其具體的產(chǎn)能情況，這將直接影響比亞迪是否還要繼續(xù)且大力度加碼價(jià)格戰(zhàn)的意志；類似地，要抽離吉利控股的關(guān)鍵點(diǎn)很可能就是其具體的債務(wù)問(wèn)題，即吉利控股的債務(wù)縮表進(jìn)程會(huì)影響到吉利是否要全面且主動(dòng)地通過(guò)價(jià)格戰(zhàn)來(lái)追求更大的市場(chǎng)份額。

盡管吉利控股目前仍有明顯的增長(zhǎng)趨勢(shì)（超20%的增速），但這很可能并不是整個(gè)“大吉利”的全部實(shí)力，其汽車業(yè)務(wù)仍在被其復(fù)雜的內(nèi)部問(wèn)題所束縛，一旦吉利能夠有效地把控其去債務(wù)的規(guī)模和節(jié)奏，那么，吉利很可能會(huì)展現(xiàn)與現(xiàn)在不一樣的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)度（可參考文章《吉利為何急了，再看吉利模式的因和果》）。

所以某種程度上，吉利控股的舉動(dòng)和變化也能夠作為未來(lái)一段時(shí)期里影響國(guó)內(nèi)汽車市場(chǎng)邊際變化的重要組成因素之一。

這篇文章將簡(jiǎn)要地以2024H1的一些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的變化情況，來(lái)展現(xiàn)吉利的運(yùn)營(yíng)狀況。

整體上，相比于2023年，2024H1吉利控股的資產(chǎn)負(fù)債表同比分別增長(zhǎng)了1.6%和1.8%，整體負(fù)債率仍然維持在68%的水平，從賬面上，其規(guī)模增長(zhǎng)/擴(kuò)張的步伐已經(jīng)顯著放緩，接近于一個(gè)維持存量的狀態(tài)。

但，如果就流動(dòng)負(fù)債率（即流動(dòng)負(fù)債/流動(dòng)資產(chǎn)）而言，2024H1的數(shù)值已經(jīng)達(dá)到了115%，而此前這一數(shù)據(jù)基本常年維持在100%以內(nèi)，表明吉利控股的流動(dòng)性問(wèn)題有進(jìn)一步趨緊的發(fā)展勢(shì)頭。

進(jìn)而我們?cè)賮?lái)關(guān)注其營(yíng)業(yè)表現(xiàn)，2024H1其營(yíng)收總額為2637億元，同比增長(zhǎng)15.6%；營(yíng)業(yè)總成本2530億元，同比增長(zhǎng)14.7%；凈利潤(rùn)為127億元，同比增長(zhǎng)達(dá)254%，可見(jiàn)，吉利控股的營(yíng)業(yè)表現(xiàn)又有較為明顯的增長(zhǎng)勢(shì)頭。

營(yíng)業(yè)增長(zhǎng)在一定程度上起到了支持作用，為吉利控股的高流動(dòng)負(fù)債率提供了騰挪降解的處理空間。

進(jìn)一步聚焦吉利控股的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，2024H1其毛利率為20.2%，凈利率為4.8%；相較2023年毛利率和凈利率的20.1%和2.0%以及2023H1的19.0%和2.2%，吉利控股的凈利率得到了顯著提升。

提升凈利潤(rùn)的主要原因是，2024H1吉利控股的非經(jīng)常性損益為57.4億元，約占總營(yíng)收的2.2%。

第一，在這非經(jīng)常性損益中，吉利控股的投資收益達(dá)到了102.3億元，而去年同期（2023H1）只有5.6億元，2023年底的投資收益則為-9.2億元，投資收益出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)的來(lái)源是，吉利控股在今年上半年內(nèi)陸續(xù)出了售沃爾沃集團(tuán)（ABVolvo）的股權(quán)。

具體就是，2024年1月，吉利控股減持沃爾沃集團(tuán)價(jià)值超70億瑞典克朗（近50億元人民幣）的股票，持股比例從8.2%降至6.8%；2024年4月，吉利控股再次宣布計(jì)劃出售其所持沃爾沃集團(tuán)的全部B股（大概7877萬(wàn)股），合計(jì)約人民幣近100億元。

與這102.3億元權(quán)益收益基本對(duì)應(yīng)的，是吉利控股的其他權(quán)益工具投資的規(guī)模從2023年底的266.7億元降至2024H1的172.6億元，凈下降了94.1億元。

理論上，吉利控股的貨幣資金會(huì)有相應(yīng)規(guī)模的提升，但其貨幣資金卻從2023年末的1183.6億元下降至2024H1的1136.0億元，規(guī)模反而下降了47.6億元，這表明吉利控股用現(xiàn)金償還了其部分債務(wù)（后文再聚焦債務(wù)情況）。

第二，另一個(gè)影響非經(jīng)常性損益的重要因素就是資產(chǎn)減值損失，2024H1的數(shù)字為-55.1億元，對(duì)比而言，2023年底只有-17.7億元，2023H1則僅為-1.3億元，可見(jiàn)，這也是一個(gè)波動(dòng)異常大的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

具體地，資產(chǎn)減值損失包括存貨跌價(jià)、固定資產(chǎn)減值、無(wú)形資產(chǎn)減值、以及長(zhǎng)期股權(quán)投資減值等項(xiàng)目。

按照常理來(lái)推測(cè)，以今年上半年吉利控股的銷量增長(zhǎng)情況看，其存貨減值的規(guī)模不會(huì)很大；考慮到其上半年新增無(wú)形資產(chǎn)接近200億元，且無(wú)形資產(chǎn)不經(jīng)常計(jì)提減值，所以其無(wú)形資產(chǎn)減值的規(guī)模也不應(yīng)該很大；剩下的就是固定資產(chǎn)減值損失和長(zhǎng)期股權(quán)投資減值損失，這兩項(xiàng)可能是貢獻(xiàn)-55.1億元資產(chǎn)減值損失的主要因素。

事實(shí)上，大幅/大比例進(jìn)行資產(chǎn)減值損失的會(huì)計(jì)操作并不常見(jiàn)，一旦出現(xiàn)，背后往往與企業(yè)的處境或經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的變化相關(guān)。結(jié)合這次《臺(tái)州宣言》的內(nèi)容來(lái)看，大幅度進(jìn)行資產(chǎn)減值可以認(rèn)為是吉利控股進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整的結(jié)果，是一次自發(fā)/自查式的擠水分的會(huì)計(jì)處理，也是其梳理版塊、厘清業(yè)務(wù)、理順股權(quán)、調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)、整合內(nèi)部資源等戰(zhàn)略舉措結(jié)果的體現(xiàn)。

由于上述兩個(gè)因素，2024H1吉利控股的非經(jīng)常性損益最終錄得了57.4億元的規(guī)模，對(duì)比2023年底的-41.2億元以及2023H1的-13.1億元，基本可以反映出，吉利控股汽車業(yè)務(wù)的盈利性并沒(méi)有發(fā)生過(guò)多的變化，凈利率的差異主要來(lái)自于非經(jīng)常性損益的波動(dòng)，這也是吉利控股內(nèi)部復(fù)雜結(jié)構(gòu)/業(yè)務(wù)版塊帶來(lái)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的不穩(wěn)定性。

進(jìn)而，我們?cè)賹⒛抗饩劢乖诩毓傻馁Y產(chǎn)出售細(xì)節(jié)上。

2023年末吉利控股的持有待售資產(chǎn)和負(fù)債分別為265億元和126億元，2024H1的持有待售資產(chǎn)和負(fù)債分別為25億元和0，表明吉利在今年上半年出售了240億元的資產(chǎn)和與之對(duì)應(yīng)的126億元負(fù)債，參考2024H1吉利控股的資產(chǎn)處置損益只有不足0.8億元，可以表明這一出售的資產(chǎn)和負(fù)債大體是平價(jià)出售。

那么，上述出售的資產(chǎn)和負(fù)債將會(huì)轉(zhuǎn)化為114億元的資產(chǎn)項(xiàng)目，例如貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)等。

但，最終的結(jié)果是，吉利控股的長(zhǎng)期股權(quán)投資大幅增加了204億元，意味著吉利控股將上述的出售凈資產(chǎn)114億元、非經(jīng)常性損益的57億元、以及超30億元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)全部進(jìn)行了長(zhǎng)期股權(quán)投資，而這一投資標(biāo)的就是2024年5月31日成立的合資公司HORSEpowertrain。

據(jù)了解，HORSE是吉利與雷諾集團(tuán)各自按50%股份成立的合資公司，總部位于倫敦，公司聚焦混合動(dòng)力和燃油動(dòng)力的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

換個(gè)角度，HORSE其實(shí)就是連接“大吉利”與雷諾-日產(chǎn)-三菱聯(lián)盟的紐帶，盡管沒(méi)有直接采取換股的操作，但本質(zhì)上也是構(gòu)建聯(lián)盟關(guān)系的一種表現(xiàn)形式，背后的核心推動(dòng)力是雙方都需要降本增效以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)挑戰(zhàn)。

只不過(guò)，聯(lián)盟到底能夠?yàn)殡p方釋放多少增量效益還需要拭目以待。

長(zhǎng)期股權(quán)投資激增的另一面是，吉利控股的有息債務(wù)規(guī)模只減少了59億元（從2023年底的1412億元降至2024H1的1353億元），而2024H1的一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債卻從2023年底的348億元升至2024H1的528億元，半年內(nèi)大幅增長(zhǎng)了180億元。

一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債的大幅提升，也是導(dǎo)致吉利控股流動(dòng)負(fù)債率半年內(nèi)升至115%的主要原因，這意味著吉利如果不以債務(wù)置換的方式來(lái)對(duì)沖流動(dòng)性債務(wù)，那么吉利一方面要盡可能地?cái)U(kuò)大營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)，另一方面也需要繼續(xù)套現(xiàn)其權(quán)益投資以及增加待售資產(chǎn)，從而直接縮減其債務(wù)規(guī)模。

可見(jiàn)，投資HORSE反而增加了吉利控股的流動(dòng)性管理難度，反映出吉利對(duì)HORSE是下了重注的，但這與之后的《臺(tái)州宣言》的部分內(nèi)涵也是存在一定矛盾的，因?yàn)槿绻煌顿YHORSE，吉利控股完全可以有效“降杠桿”，這才符合當(dāng)下戰(zhàn)略穩(wěn)健的要求。

最后，我們?cè)倭囊涣募毓傻慕?jīng)營(yíng)性情況。

如果剔除掉非經(jīng)常性損益，2023年吉利控股的利潤(rùn)總額大概是185億元，利潤(rùn)率大概為3.7%；2024H1吉利控股的利潤(rùn)總額約98億元，利潤(rùn)率同樣為3.7%。

這表明吉利控股汽車業(yè)務(wù)的商業(yè)性并沒(méi)有發(fā)生變化，一來(lái)價(jià)格戰(zhàn)沒(méi)有侵蝕其利潤(rùn)率，二來(lái)其規(guī)模增長(zhǎng)（超20%的增長(zhǎng)）也沒(méi)能有效提高利潤(rùn)率，但相較于行業(yè)的普遍情況而言，吉利還是展現(xiàn)了較強(qiáng)的抗競(jìng)爭(zhēng)能力。

但考慮到吉利控股正面臨著超500億元的流動(dòng)性債務(wù)規(guī)模，20%的業(yè)務(wù)增速和3.7%的利潤(rùn)率恐怕也只能起到債務(wù)付息/周轉(zhuǎn)的作用，整體“降杠桿”仍需要吉利控股采取“賣賣賣”的方式來(lái)完成。

這也就是吉利抵觸價(jià)格戰(zhàn)的重要原因之一，持續(xù)且惡化的價(jià)格戰(zhàn)會(huì)給吉利控股的債務(wù)管理帶來(lái)麻煩和挑戰(zhàn)。

但隨著《臺(tái)州宣言》的發(fā)布，預(yù)計(jì)在未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期里，吉利不會(huì)再出現(xiàn)類似HORSE的投資項(xiàng)目，反而，吉利可能會(huì)針對(duì)內(nèi)部進(jìn)行一些大刀闊斧的調(diào)整和改變，目標(biāo)就是緩和其如今面臨的債務(wù)壓力。

所以，相比于霸氣外露、獨(dú)占鰲頭的比亞迪對(duì)中國(guó)車市未來(lái)走勢(shì)的影響，吉利控股表現(xiàn)出的更多是一種“藏”和“忍”，盡管其依然保持著一定的增長(zhǎng)，但在沒(méi)有緩解其債務(wù)問(wèn)題之前，其對(duì)價(jià)格戰(zhàn)的態(tài)度和國(guó)內(nèi)車市未來(lái)走向的影響都是較為被動(dòng)的存在。