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?八年券商從業(yè)，持證證券投資咨詢分析師

?十年財經(jīng)媒體從業(yè)，資深記者

碧桂園好像又行了。

自去年8月正式爆雷后，碧桂園就進(jìn)入了蟄伏狀態(tài)，鮮少傳出消息。當(dāng)下，畫風(fēng)變了。

最近，碧桂園董事局主席楊惠妍在公司的內(nèi)部喊話沖上了熱門話題，她號召全體人員做好保交房、資產(chǎn)管理和有效銷售?？粗孟袷潜追科笏究找姂T的表態(tài)，但這次明顯不一樣了。楊惠妍說，9月底以來的新政策加大了白名單覆蓋范圍，這一效果已經(jīng)顯現(xiàn)，“對比9月13日的數(shù)據(jù)，至10月10日公司進(jìn)入白名單項目增加約12.8%，新增到賬貸款增加約260%，延展資金增加62.8%?！?/p>

還有更提氣的。22日，碧桂園宣布將于25日前提前兌付“22碧地03”債券尚未償付的本金及一個期間的應(yīng)計利息。雖然只有區(qū)區(qū)2億元，但釋放的信號十分提振市場。

曙光似乎正籠罩在這家昔日的龍頭霸主身上。不過，客觀地說，爆雷后的碧桂園士氣低落得遠(yuǎn)超其他相同命運(yùn)的同行。沒有融創(chuàng)謀求翻身的亮點(diǎn)頻出，也沒有旭輝在銷售和代建上進(jìn)行突破的種種掙扎，碧桂園沉寂得有些異常，直到現(xiàn)在還沒有刊發(fā)2023年年報和2024年中報，股票也一直在停牌。

目前跌到谷底的銷售狀況相對負(fù)債規(guī)模依舊不樂觀。根據(jù)最后一次2023年中報顯示，碧桂園的有息負(fù)債規(guī)模為2579億元，總負(fù)債1.36萬億元。鷹覓君根據(jù)后來的運(yùn)營公告計算了一下，從2023年7月到2024年9月，碧桂園共實(shí)現(xiàn)了820億元的權(quán)益銷售額。就算公司運(yùn)營沒有任何支出，這些回收的現(xiàn)金流離徹底清償負(fù)債還有很遠(yuǎn)的一段距離。

土儲結(jié)構(gòu)也在制約著前景。碧桂園多年來一直深耕三四五線城市，通過建造超過當(dāng)?shù)匾话銟?biāo)準(zhǔn)的房子，來獲得較高溢價。然而，這一輪救市惠及三四五線的力度很有限。同時，碧桂園多年實(shí)施高周轉(zhuǎn)以及由此帶來的建筑和交付質(zhì)量，已經(jīng)大大損害了產(chǎn)品美譽(yù)度。現(xiàn)有土儲的變現(xiàn)能力應(yīng)該是自救的最大問題。

目前看，碧桂園沒有一點(diǎn)復(fù)蘇的跡象。直到今天，公司仍未就境外債務(wù)重組方案的條款與主要債權(quán)人達(dá)成一致。從過去的龍頭地位而言，這一進(jìn)展已經(jīng)說明了情況的復(fù)雜性。

一切由內(nèi)而外的變化正在發(fā)生。如今，碧桂園總部已繁華不再。過去凡是參觀過那里的人，都會留下深刻的印象，那幢布滿綠植的別具風(fēng)格的大樓，巔峰時期里面人頭攢動，外面熙熙攘攘，高峰時間段經(jīng)常堵得水泄不通?，F(xiàn)在，除了那棟建筑，其他都消失了。

網(wǎng)上有佛山北滘鎮(zhèn)的網(wǎng)友發(fā)帖說，碧桂園總部一切都變了，冷冷清清，路上都沒什么人，十分荒涼。他說，那里巔峰時期有3萬人辦公，現(xiàn)在只剩1000多人了。過去總部食堂曾經(jīng)有3000多個餐位，兩年前約2萬名員工在此就餐，但現(xiàn)在只剩下四五百個了，中午用餐時，座位空蕩蕩的，一片寂靜。

周邊曾經(jīng)熱鬧的市場，如今也難以為繼?？偛颗赃叺摹疤旖得朗惩鯂?，以前下班后很多人都會到那里吃飯，現(xiàn)在也關(guān)停了，里面彌漫著一股霉味和機(jī)械生銹的味道。

陋室空堂，當(dāng)年笏滿床；衰草枯楊，曾為歌舞場。《紅樓夢》里的這句話道盡了世事難料里的滄桑。

悲喜無常，萬事成蹉跎，就是主要的邏輯還是沒能正常地銜接。一直以來，碧桂園都以好勇逞強(qiáng)、堅忍不拔的風(fēng)格著稱，而在這次最大的生死存亡面前，和一些積極應(yīng)對債務(wù)危機(jī)的房企相比，碧桂園表現(xiàn)得有些反常。

應(yīng)對債務(wù)危機(jī)最直接的辦法就是快速變現(xiàn)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。融創(chuàng)第一時間變賣股權(quán)和資產(chǎn)，把各地文旅項目擺上貨架，萬達(dá)拋售全國萬達(dá)廣場已持續(xù)近一年時間了，萬科同樣也是毫不遲疑地拿出最優(yōu)質(zhì)的股權(quán)和資產(chǎn)來變現(xiàn)。而碧桂園在這方面鮮少動作。

在碧桂園的所有資產(chǎn)中，除了對土地和項目的投資外，最主要就是投資物業(yè)和金融資產(chǎn)。碧桂園的土儲沒有優(yōu)勢，但商業(yè)物業(yè)和金融資產(chǎn)，尤其是后者頗有想象力。

那些年，碧桂園創(chuàng)投的名氣如雷貫耳，經(jīng)常與紅杉、真格基金、高瓴創(chuàng)投，騰訊投資等等頂流機(jī)構(gòu)同臺競技。鷹覓君查詢了一下，這些年碧桂園至少投資了64家領(lǐng)頭羊級別的公司，涉及先進(jìn)制造，芯片，生命健康、航天航空等新興產(chǎn)業(yè)，先后投資了包括長鑫存儲、紫光展銳、蜂巢能源、壁仞科技、比亞迪半導(dǎo)體、鯤游光電、遇見小面等企業(yè)。

近些年，只要是高潛力項目，投資機(jī)構(gòu)都會為此爭得頭破血流，碧桂園創(chuàng)投能搶到這些公司的份額屬實(shí)不簡單。物以稀為貴，如果當(dāng)下變現(xiàn)這些股權(quán)將是一筆巨額財富，經(jīng)大致估算應(yīng)該可以償還至少三分之一的有息負(fù)債，或大大助力保交樓。

然而，不同尋常的是，自去年下半年公司爆雷以來，這些投資絕大部分都紋絲未動，僅有零星的退出案例，比如三相科技、鴻擎科技兩個公司。之前傳聞要出售的長鑫存儲，當(dāng)下依然躺在已投項目庫里。

如何應(yīng)對流動性危機(jī)是每家企業(yè)的自由選擇，而對于碧桂園爆雷公司而言，實(shí)際上創(chuàng)投財富僅僅是外界的一個幻象。

碧桂園創(chuàng)投是一個籠統(tǒng)的稱謂。天眼查顯示，所謂的碧桂園創(chuàng)投旗下一共有三家實(shí)體公司，分別是廣東碧桂園創(chuàng)新投資管理有限公司、深圳市碧桂園創(chuàng)新投資有限公司和?？谑斜坦饒@創(chuàng)投科技有限公司。這三家公司的最終控股股東是一家注冊于香港的公司，名字叫眾朗企業(yè)有限公司。

經(jīng)鷹覓君查詢，眾朗企業(yè)的控股股東是一家注冊在英屬維爾京群島的公司，名叫崇續(xù)有限公司。

這個崇續(xù)公司屬于誰？在碧桂園爆雷上市公司的附屬公司名單里，有兩家注冊在英屬維爾京群島的公司，分別是伊東和恒宙，崇續(xù)公司并不在其中。如果崇續(xù)屬于上市公司，碧桂園創(chuàng)投肩負(fù)重任，一出手經(jīng)常數(shù)以億計，為什么連出現(xiàn)在名單的資格都沒有呢？為了不影響下面的敘述，我們姑且把它真實(shí)的身份擱在一邊吧。

上圖來源于公司2022年年報

碧桂園地產(chǎn)公司自從爆雷后，自甘隱身人后，但碧桂園創(chuàng)投并沒有閑著，大手筆的投資一個接著一個，又分別投資了鐠芯電子、啟新模具、極電光能和湯恩智能科技四家公司。同期的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢大家都清楚，即便如此，碧桂園創(chuàng)投不僅搶到了投資份額，并且出手闊綽，可以看到出現(xiàn)了上億級別的投資額。

今年3月，碧桂園創(chuàng)投再一輪加碼投資了湯恩智能科技，這家商用清潔機(jī)器人公司未來有可能會成為該領(lǐng)域的獨(dú)角獸公司，可見投資的風(fēng)格依然是穩(wěn)準(zhǔn)狠。碧桂園地產(chǎn)上市公司爆雷了，蔫頭耷腦，死氣沉沉，而碧桂園創(chuàng)投仍舊生龍活虎。

在所有投資的項目中，有的單純只是崇續(xù)公司控制的公司參與，有的爆雷上市公司也有參與，但后者的份額一般都非常小。以長鑫存儲為例，碧桂園創(chuàng)投參與的實(shí)體公司叫佛山市南海區(qū)匯碧五號股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）。

剖析一下它的股權(quán)結(jié)構(gòu)，它有三大合伙人，分別是海口市碧桂園創(chuàng)投、佛山順德區(qū)新碧貿(mào)易和廣州成匯，其中廣州成匯是GP，僅占比0.0435%，連1%都不到，而上市公司的份額就在這個0.0435%里面，具體占比只有可憐的0.0174%。之前碧桂園說準(zhǔn)備賣掉長鑫存儲，理想目標(biāo)是20億，這里面已經(jīng)包含了股權(quán)溢價，但是即便賣出了20億，分給上市公司的也只有3500萬。

上圖來源于天眼查

事實(shí)是，類似長鑫存儲這樣的股權(quán)比例遍布所有項目。假設(shè)碧桂園將爆雷上市公司的所有創(chuàng)投份額通通拿去都賣掉，實(shí)際收回的金額也不會有多少，市場能想象出的巨額財富都屬于神秘的崇續(xù)公司。

另外，爆雷上市公司做投資大多是GP的身份，由于國資作為LP也參與了一些投資，這樣賣出就不僅是碧桂園一家公司的事情了。不得不說，當(dāng)初這個設(shè)計真是耐人尋味。

關(guān)鍵時候，爆雷上市公司賣掉創(chuàng)投份額的回流現(xiàn)金非常有限。

上個月，碧桂園服務(wù)公告將以31.42億元出售珠海萬達(dá)商管1.49%股權(quán)，市場理解為化解流動性危機(jī)之舉，而這又是一個天大的誤會。拆解碧桂園服務(wù)的股東結(jié)構(gòu)，爆雷上市公司在其中沒有一分錢股權(quán)。

上圖來源于東方財富網(wǎng)

碧桂園服務(wù)的故事也很有意思。去年，恰巧就在地產(chǎn)上市公司正式爆雷的前夜，碧桂園服務(wù)董事會主席楊惠妍宣布將名下持有的20%、當(dāng)時價值50億約6.75億碧桂園服務(wù)股票，捐贈給了香港的國強(qiáng)公益基金會。對這個事情，雪球上有人發(fā)帖獲得了高贊。他說，“這貌似是左手倒右手，錢到了慈善基金，以后債務(wù)追償就追不到了，深謀遠(yuǎn)慮，兩手準(zhǔn)備?！?/p>

在爆雷的上市公司體系外還存在一個龐大的楊氏家族企業(yè)集團(tuán)，這并不是什么秘密。在地產(chǎn)蒸蒸日上的繁榮年代，家族企業(yè)通過與上市公司的關(guān)聯(lián)交易賺得盆滿缽滿，然而上市公司在陷入流動性危機(jī)的艱難時刻，卻只能獨(dú)自一個面對風(fēng)雨，留下可憐巴巴的債權(quán)人，以及眾多苦盼交房的購房群體。

2014年，陳建斌到任碧桂園總管財務(wù)工作，他去惠州十里銀灘項目考察，當(dāng)時行情很冷，就問區(qū)域總：“冬天該怎么過呢？”后者說：“沒事的，要是碧桂園倒了，全國房地產(chǎn)公司也都不好過?！边@個事被陳建斌記錄在他寫的《我在碧桂園的1000天》里。

當(dāng)下，新一輪救市力度越來越大，行業(yè)的春天真的要來了，在眾多爆雷房企中，有的債務(wù)重組成功，有的重新掛牌，融創(chuàng)剛剛成功實(shí)施了配股，而碧桂園還陷在寒冬里在孤寂中慢慢磨底。

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