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作者 |鄭皓元趙雪瑩|實習生

主編 |陳俊宏

近日，百年老字號同仁堂（600085.SH）發(fā)布2024年年報，其營收185.97億元，同比增長4.12%，但歸母凈利潤同比下滑8.54%至15.26億元，創(chuàng)下近五年首次凈利負增長紀錄。分析指出，這一“增收不增利”的業(yè)績矛盾，暴露了這家中藥巨頭在原材料成本飆升、營銷依賴過重、門店擴張反噬利潤等多重壓力下的轉型困境。

值得注意的是，2024年同仁堂管理費用同比下降3.05%，同期員工總數(shù)由1.68萬增加1106人至1.79萬人，人均薪酬卻下降了2.39%至19.99萬元。與此同時，公司高管薪酬卻逆勢上漲。2024年董監(jiān)高報酬總額增長97萬元至1164萬元，其中，董事兼總經(jīng)理張朝華年薪同比增長22.71%至237.87萬元，董事兼總會計師溫凱婷年薪同比增長26.16%至127.11萬元，董事兼副總經(jīng)理楊利年薪同比增長40.37%至139.44萬元，經(jīng)統(tǒng)計包含上述在內的合計9位高管均獲得不同比例的大幅加薪。薪酬“逆周期”調整引發(fā)投資者對治理結構的質疑。

原材料、門店擴張與市場競爭三重擠壓

拉長時間線來看，同仁堂正經(jīng)歷業(yè)績失速。財報顯示，2021-2023年，企業(yè)營收和凈利潤穩(wěn)定增長，營收增速分別為13.86%、5.27%、16.19%，凈利潤增速分別為16.98%、16.57%、17.20%。再觀2024年，其營收同比增長4.12%至185.97億元，增速驟降至個位數(shù)水平，凈利潤增速更是首次陷入負增長，同比下降11.73%至22.80億元。

近年來，原材料價格的增長逐漸侵蝕著同仁堂的凈利潤。

從產(chǎn)品線看，財報顯示，2024年同仁堂核心產(chǎn)品線心腦血管類及補益類營業(yè)成本分別同比激增40.24%、26.4%，醫(yī)藥工業(yè)原材料成本上漲23.07%，直接導致企業(yè)毛利率較同期下降3.33個百分點至43.96%。

而這一現(xiàn)象與中藥材市場供需失衡密切相關。據(jù)了解，2024半年當歸、黨參等大宗藥材價格漲幅約三倍。此外，中藥材天地網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年12月，天然牛黃市場價格為170萬元/公斤，相比2023年初57萬元/公斤增長198.25%，而天然牛黃正是同仁堂核心產(chǎn)品安宮牛黃丸所用的原材料之一。

與此同時，門店擴張尚未提升邊際效益。2024年同仁堂新增250家零售門店，總數(shù)達1251家，門店擴張雖帶來4.1%的營收增長，但新增門店中大部分位于三四線城市，客單價相比一線城市較低，導致邊際收益遞減。有業(yè)內人士分析指出，同仁堂的“渠道下沉”策略與品牌定位錯位——高端中藥消費仍集中于一、二線城市，低線城市對價格敏感度更高，難以支撐其高溢價產(chǎn)品。

面對成本壓力，同仁堂選擇直接提價以保住利潤空間。據(jù)北京同仁堂國藥有限公司官網(wǎng)顯示，港版1粒裝的安宮牛黃丸價格調整為1280港元（折合人民幣約1189元），而此前港版安宮牛黃丸每粒售價為1060港元（折合人民幣約985元），提價增幅達20.75%。

高分紅與高管薪酬“逆增長”

面對毛利率下滑與成本壓力，同仁堂采取的應對措施引發(fā)市場爭議。

銷售費用方面，其全年銷售費用35.95億元，同比微增4.62%，但市場推廣效率存疑。第四季度單季銷售費用達11.87億元，占營收比重升至24.84%，但同期營收同比增速僅15.41%，投入產(chǎn)出比下降。

研發(fā)費用方面，董事長邸淑兵在年報中強調“守正創(chuàng)新”，但實際資源配置仍傾向保守。財報顯示，2024年企業(yè)研發(fā)投入4.09億元，低于同行業(yè)可比公司平均值5.01億元，而銷售費用35.95億元，超研發(fā)投入8倍。這種“重渠道、輕產(chǎn)品”的策略，在存量競爭時代似乎難以為繼。證券之星分析工具顯示，同仁堂ROIC（資本回報率）僅為9.31%，顯著低于片仔癀（20.3%）和云南白藥（11.31%），這也反映其“重營銷、輕研發(fā)”的路徑依賴。

值得一提的是，在去年的薪酬支出方面，同仁堂人均薪酬數(shù)據(jù)和高管薪酬數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出截然不同的趨勢。

財報顯示，2024年同仁堂管理費用同比下降3.05%，同期員工總數(shù)由1.68萬增加1106人至1.79萬人，人均薪酬卻下降了2.39%至19.99萬元。與此同時，公司高管薪酬卻逆勢上漲。2024年董監(jiān)高報酬總額增長97萬元至1164萬元，其中，董事兼總經(jīng)理張朝華年薪同比增長22.71%至237.87萬元，董事兼總會計師溫凱婷年薪同比增長26.16%至127.11萬元，董事兼副總經(jīng)理楊利年薪同比增長40.37%至139.44萬元，經(jīng)統(tǒng)計包含上述在內的合計9位高管均獲得不同比例的大幅加薪。薪酬“逆周期”調整引發(fā)投資者對治理結構的質疑。

有業(yè)內人士分析表示，同仁堂在成本傳導機制上存在明顯短板，未能通過產(chǎn)品提價完全覆蓋原材料漲幅，疊加費用管控的“內部矛盾”，導致盈利空間被雙向擠壓。

除高管大幅漲薪外，同仁堂持續(xù)性的分紅也加劇了財務風險。公告顯示，2024年公司派發(fā)現(xiàn)金紅利（包括中期已分配的現(xiàn)金紅利）13.71億元，占凈利潤89.86%。與此同時，有息負債持續(xù)攀升，同期短期借款增至1.88億元，資產(chǎn)負債率微增至33.0%。

值得注意的是，同仁堂的現(xiàn)金流狀況不足以覆蓋分紅開支。一方面，存貨數(shù)額不斷增加，企業(yè)存貨數(shù)額由2020年的60.61億元逐年增至2024年的107.3億元，增幅77.03%。另一方面，存貨的增長占用企業(yè)大量資金，企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量連續(xù)下滑。2020-2023年，企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量下降14.07%至18.69億元。截至2024年，該指標驟降至7.61億元（低于分紅總額13.71億元），降幅高達59.29%。

品牌管理亂象與國際化戰(zhàn)略停滯

近年來，同仁堂面臨著品牌混淆、貼牌生產(chǎn)亂象的挑戰(zhàn)。

在2018年的過期蜂蜜事件后，關于同仁堂產(chǎn)品質量的輿論不斷。2018年末，據(jù)江蘇電視臺報道，同仁堂集團下屬子公司同仁堂蜂業(yè)涉嫌回收并銷售過期蜂蜜，同仁堂蜂業(yè)也因此被罰沒1420萬元，市場監(jiān)管總局直接撤回同仁堂“中國質量獎”稱號。受此影響，同仁堂2019年業(yè)績明顯下滑，營收同比下滑7%，歸母凈利潤同比下滑13%。同年，片仔癀則憑借穩(wěn)健經(jīng)營在市值上一舉反超同仁堂。

此外，由于歷史遺留問題，除了同仁堂集團使用“同仁堂”商標外，還存在天津同仁堂、南京同仁堂等，因名稱相近消費者難以辨別，其他同仁堂的負面事件也一并損害了北京同仁堂的品牌形象。例如北京同仁堂曾就商標字號侵權問題起訴天津同仁堂、南京同仁堂綠金家園借“南京同仁堂”名號誤導消費者、南京同仁堂貼牌授權產(chǎn)品泛濫，導致產(chǎn)品質量問題頻出等等，這些行為都使同仁堂招牌遭到殃及。

業(yè)績重壓與品牌亂象之下，同仁堂也在尋求破局之路。

品牌策略上，同仁堂力求多元化并不斷拓展產(chǎn)品線，但頻繁跨界似乎令其品牌形象逐漸模糊。從藥妝到保健品、茶飲料、食品、日化等領域，企業(yè)盡管推出針對年輕群體的阿膠糕、草本茶飲等新品，但消費者調研顯示，18-35歲群體對同仁堂的認知仍停留在“中老年品牌”，其包裝設計、營銷話術與Z世代健康需求（如功能性、便捷性）存在代際斷層。

作為家喻戶曉的中華老字號，北京同仁堂也在加碼國際化戰(zhàn)略。財報顯示，盡管布局海外市場多年，近三年同仁堂的海外收入雖逐年增長，但占比徘徊在7%左右，尚難成為業(yè)績的“第二增長曲線”。值得注意的是，同仁堂旗下的中醫(yī)醫(yī)療集團同仁堂醫(yī)養(yǎng)也在積極謀求海外上市。2024年6月28日，同仁堂醫(yī)養(yǎng)已向港交所提交了上市申請。招股書顯示，同仁堂醫(yī)養(yǎng)提供現(xiàn)代化、定制化的中醫(yī)醫(yī)療服務，如果上市成功，或許將為同仁堂帶來新的發(fā)展機遇。

海通國際指出，中藥企業(yè)的競爭正從資源壟斷轉向供應鏈效率與用戶運營。有醫(yī)藥行業(yè)人士表示，同仁堂若不能重構成本防線、激活年輕客群，恐將淪為“博物館品牌”。