文/清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副教授、博士生導(dǎo)師，貨幣政策與金融穩(wěn)定研究中心副主任周臻
論文《恐慌與提前危機(jī)預(yù)警》（Panics and Early Warnings）設(shè)計(jì)了動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)博弈框架下的“及時(shí)危機(jī)預(yù)警”（timely disaster alert）機(jī)制。通過(guò)這樣的信息披露策略，在理論上可以完全消除恐慌，避免經(jīng)濟(jì)因非效率行為導(dǎo)致的崩潰。
即使市場(chǎng)基本面良好，金融危機(jī)（如銀行擠兌、主權(quán)債務(wù)危機(jī)等）仍可能發(fā)生。這些現(xiàn)象的背后，是典型的協(xié)調(diào)困境：市場(chǎng)主體在面對(duì)不確定性時(shí)，出于對(duì)他人可能發(fā)動(dòng)“攻擊”的擔(dān)憂，往往會(huì)提前采取類似的行為，最終導(dǎo)致市場(chǎng)陷入自我實(shí)現(xiàn)的危機(jī)，這類行為被稱為“恐慌”。如何設(shè)計(jì)有效的信息披露機(jī)制來(lái)緩解、預(yù)防恐慌的發(fā)生，是監(jiān)管者與政策制定者長(zhǎng)期以來(lái)面臨的重大挑戰(zhàn)。
從這一問(wèn)題出發(fā)，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副教授周臻與印第安納大學(xué)凱利商學(xué)院助理教授Deepal Basak在共同撰寫(xiě)的論文《恐慌與提前危機(jī)預(yù)警》（Panics and Early Warnings，以下簡(jiǎn)稱“論文”）中，從理論上設(shè)計(jì)了動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)博弈框架下的“及時(shí)危機(jī)預(yù)警”（timely disaster alert）機(jī)制。該機(jī)制的核心思想是管理者承諾在未來(lái)的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)發(fā)布一個(gè)二元信號(hào)：預(yù)警（alert）或安全（no alert）。具體地，個(gè)體愿意等待這個(gè)官方信號(hào)，若出現(xiàn)“預(yù)警”，意味著危機(jī)已不可避免，此時(shí)市場(chǎng)主體的最優(yōu)選擇是立即采取攻擊行為以應(yīng)對(duì)危機(jī)；若收到“安全”信號(hào)，則市場(chǎng)主體的最優(yōu)選擇是不發(fā)動(dòng)攻擊。通過(guò)這樣的信息披露策略，在理論上可以完全消除恐慌，避免經(jīng)濟(jì)因非效率行為導(dǎo)致的崩潰。
論文基于動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)博弈中的信息披露問(wèn)題，提出了“及時(shí)危機(jī)預(yù)警”這一簡(jiǎn)潔且可操作性強(qiáng)的信息披露策略，為理解如何通過(guò)信息披露政策干預(yù)金融市場(chǎng)并維持其穩(wěn)定提供新的視角，并為實(shí)踐中銀行壓力測(cè)試、債務(wù)可持續(xù)性分析等信息披露政策的制定提供理論支持。論文已于2025年1月在國(guó)際頂級(jí)期刊《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)雜志》（Journal of Political Economy）線上發(fā)表。
理論模型
既有研究通常采用靜態(tài)的協(xié)調(diào)博弈模型來(lái)刻畫(huà)恐慌，然而在靜態(tài)框架下，單純的信息披露策略難以有效阻止恐慌，依然可能形成“壞的均衡”。論文巧妙地引入時(shí)間維度，構(gòu)建了一個(gè)動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)博弈模型。在模型中，個(gè)體會(huì)根據(jù)各自的信息決定行動(dòng)時(shí)機(jī)——市場(chǎng)主體的決策不僅涉及“是否采取行動(dòng)”，還涉及“何時(shí)采取行動(dòng)”。
該模型有兩個(gè)核心假設(shè)。一是延遲行動(dòng)存在成本。在這個(gè)假設(shè)下，如果“預(yù)警”信號(hào)出現(xiàn)，意味著金融危機(jī)不可避免，那么最優(yōu)選擇是盡早采取行動(dòng)。二是市場(chǎng)主體所擁有的私有信息無(wú)法使其做出絕對(duì)正確的決策。在這個(gè)假設(shè)下，即使個(gè)體收到的有關(guān)基本面的私人信息極好（或極差），經(jīng)濟(jì)的基本面實(shí)際上仍有可能是差的（或好的）。與之相應(yīng)地，個(gè)體在決策何時(shí)采取行動(dòng)時(shí)，面臨兩方面的權(quán)衡取舍。一方面，由于等待會(huì)帶來(lái)成本，個(gè)體傾向于盡早采取行動(dòng)以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，由于經(jīng)濟(jì)是否會(huì)因協(xié)調(diào)失靈問(wèn)題而崩潰存在不確定性，個(gè)體無(wú)法完全確信自己的選擇是否正確，因此傾向于等待未來(lái)更多的信息披露再行動(dòng)。
基于這一理論框架，文章的核心研究問(wèn)題是：如果管理者完全掌握有關(guān)基本面的更多信息，是否可以通過(guò)釋放某些信號(hào)來(lái)避免金融市場(chǎng)恐慌？為此，論文提出了一種稱為“及時(shí)危機(jī)預(yù)警”的動(dòng)態(tài)信息披露政策，并證明該政策可以完全消除恐慌。直觀地說(shuō)，這一機(jī)制類似管理者向市場(chǎng)主體傳遞一條明確信息：“無(wú)須恐慌，稍作等待。如果危機(jī)確實(shí)不可避免，我會(huì)及時(shí)通知你?！?.....
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來(lái)源 | 《清華金融評(píng)論》2025年4月刊總第137期
編輯丨周茗一
審核 | 丁開(kāi)艷
責(zé)編丨蘭銀帆
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