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（4月19日）

（4月21日）

美股策略資金崩塌背后的暗示（30圖）｜會(huì)員晚報(bào)（4月16日）

Headline

凈出口拉動(dòng)第一季度GDP增長近四成

中國稅收收入下降源于政府加快出口退稅

中美貿(mào)易摩擦背后是全球失衡的外部化

高盛下調(diào)中國指數(shù)明后年盈利預(yù)期

美國貿(mào)易逆差主因國內(nèi)結(jié)構(gòu)問題非貿(mào)易問題

中國進(jìn)口美國液化天然氣已降至零

特朗普對(duì)鮑威爾批評(píng)帶動(dòng)美股大跌

分析師美股盈利預(yù)期接近非衰退極端水平

政策不確定性持續(xù)將拖累美國GDP兩個(gè)百分點(diǎn)

美國單戶住宅類REITs折價(jià)擴(kuò)大

歐元區(qū)儲(chǔ)蓄率高于疫情前，復(fù)蘇乏力抑制內(nèi)需

日元凈多頭頭寸創(chuàng)歷史新高

韓國四月出口下滑，全球貿(mào)易預(yù)警信號(hào)

新加坡債券收益率曲線走陡

印度股市連漲五日創(chuàng)兩年多最大漲幅

土耳其資本外流規(guī)模已接近其他新興市場(chǎng)總和

全球并購市場(chǎng)陷入低價(jià)清倉潮

中國

1.中國第一季度5.4%的GDP同比增速中，近40%的增長由凈出口拉動(dòng)，為十余年來同期最高占比。而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)對(duì)外需的依賴提升正處于全球貿(mào)易形勢(shì)復(fù)雜的節(jié)點(diǎn)，尤其在美國加征關(guān)稅及全球需求放緩背景下，出口動(dòng)能面臨挑戰(zhàn)。最終需求的占比則從去年的74%降至52%。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.今年第一季度中國稅收收入同比下降3.5%，低于4.6%的名義國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速，且過去六個(gè)季度中有五個(gè)季度稅收收入出現(xiàn)下降。彭博表示，部分原因可能源于出口退稅和其他減稅政策的增加，其中出口退稅同比增長14%，退稅占出口總額比重從去年同期的11%升至12.3%，顯示政府正加快退稅進(jìn)度以緩解企業(yè)財(cái)務(wù)壓力、穩(wěn)定外貿(mào)。

來源：Bloomberg

3.盡管美國將對(duì)中國的關(guān)稅政策視為應(yīng)對(duì)外部失衡的措施，但本質(zhì)上是將結(jié)構(gòu)性問題外部化。當(dāng)前，中國占全球生產(chǎn)的32%，卻只占全球消費(fèi)的12%；而美國占全球消費(fèi)的29%，卻僅占生產(chǎn)的15%。這種失衡源于全球產(chǎn)業(yè)分工，不應(yīng)簡(jiǎn)單通過對(duì)中國的關(guān)稅解決。由于中國制造能力支撐全球供應(yīng)鏈，是全球化的貢獻(xiàn)者而非破壞者。相較美國依靠關(guān)稅施壓，中國通過擴(kuò)大內(nèi)需、推動(dòng)財(cái)政刺激來實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)再平衡，則是應(yīng)對(duì)這一失衡更具建設(shè)性的調(diào)整路徑。

來源：德意志銀行（《關(guān)稅緩解后的四個(gè)中美市場(chǎng)主題》，）

4.高盛將MSCI中國指數(shù)2025年每股收益（EPS）增速預(yù)測(cè)下調(diào)3個(gè)百分點(diǎn)至4%，2026年則從10%下調(diào)至7%。下調(diào)主因包括：美國加征關(guān)稅對(duì)出口商的直接沖擊（-8個(gè)百分點(diǎn)）、25%的關(guān)稅轉(zhuǎn)嫁比例（-14個(gè)百分點(diǎn)）及GDP增速下滑2.6個(gè)百分點(diǎn)所引致的間接影響。此外，匯率貶值帶來約1個(gè)百分點(diǎn)負(fù)面影響。盡管政策支持（+11個(gè)百分點(diǎn)）及人工智能相關(guān)利好（+2個(gè)百分點(diǎn)）提供一定支撐，但不足以抵消整體下行壓力。同時(shí)，將中國A股2025和2026年盈利增速預(yù)測(cè)各下調(diào)1和3個(gè)百分點(diǎn)至7%。

來源：高盛（《亞洲股票視角：將中國增長放緩納入我們的觀點(diǎn)》，）

5.美國自1990年代以來整體貿(mào)易逆差持續(xù)擴(kuò)大，但與中國、墨西哥和加拿大的雙邊貨物逆差難以解釋整體逆差的惡化。這說明美國整體貿(mào)易失衡問題主要由國內(nèi)結(jié)構(gòu)性因素所致，如高消費(fèi)低儲(chǔ)蓄模式，而非僅源于與少數(shù)國家的雙邊貿(mào)易安排。

來源：?Maurice Obstfeld， ?Brookings Institution（《美國貿(mào)易逆差：神話與現(xiàn)實(shí)》，）

6.受貿(mào)易摩擦影響，中國3月已經(jīng)停止進(jìn)口美國液化天然氣（LNG），此前兩個(gè)月從美國的進(jìn)口量已大幅下降，第一季度降幅達(dá)到70%。由于中國對(duì)所有美國商品加征125%的關(guān)稅，中國已經(jīng)轉(zhuǎn)向從印度尼西亞和卡塔爾進(jìn)口液化天然氣。3月中國液化天然氣整體進(jìn)口量同比下降24.5%，為2022年11月以來最大降幅。由于中國更多依賴煤炭和可再生能源保障能源安全，彭博新能源財(cái)經(jīng)預(yù)計(jì)，如果未來六個(gè)月關(guān)稅保持在100%以上，今年中國天然氣消費(fèi)總量增速或?qū)⒎啪彛夯烊粴膺M(jìn)口量或?qū)⑼认陆?2%。

來源：Bloomberg

7.美國政府公布了對(duì)中國船只征收港口費(fèi)用的計(jì)劃，試圖挑戰(zhàn)中國在該行業(yè)的主導(dǎo)地位并推動(dòng)美國造船業(yè)復(fù)蘇。根據(jù)最新方案，費(fèi)用將基于船舶凈噸位計(jì)算，中國制造、非中國運(yùn)營的油輪每次?？棵绹劭趯⒈徽魇彰績魢嵨?8美元的費(fèi)用，而中國制造且中國運(yùn)營的油輪費(fèi)用則高達(dá)每凈噸位50美元。Arrow Shipbroking Group的研究部門估計(jì)，這意味著非中國運(yùn)營的中國制造超級(jí)油輪每次?？棵绹劭诘馁M(fèi)用約為190萬美元，而中國自有自營的超級(jí)油輪費(fèi)用則高達(dá)520萬美元。目前，全球大多數(shù)運(yùn)營油輪為韓國制造，中國制造的油輪數(shù)量約為其一半。

來源：Bloomberg

美國

1.由于特朗普加劇對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的批評(píng)導(dǎo)致市場(chǎng)開始擔(dān)憂央行獨(dú)立性，周一美股大幅下跌。標(biāo)普500與納指分別下挫2.4%與2.5%，道指重挫971點(diǎn)。特斯拉跌6%、英偉達(dá)跌4.5%、亞馬遜跌3.1%，科技、可選消費(fèi)與能源板塊領(lǐng)跌，11大板塊全線收跌。特朗普在社交媒體上發(fā)文稱鮑威爾為“太遲先生、大輸家”，并再次要求立即降息，暗示或考慮將其撤職。投資者聚焦即將公布財(cái)報(bào)的Alphabet、特斯拉、IBM與波音。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.由于擔(dān)心美國經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重放緩的風(fēng)險(xiǎn)，分析師正在大幅下調(diào)盈利預(yù)期，標(biāo)普500指數(shù)的盈利修正廣度（即分析師上調(diào)評(píng)級(jí)與下調(diào)評(píng)級(jí)的比例）已接近除衰退之外的極端水平。分析師對(duì)第一季度標(biāo)普500指數(shù)每股收益增長的預(yù)期已從年初的11.4%大幅下調(diào)至6.9%。

來源：Bloomberg

3.美國經(jīng)常賬戶差額常年為負(fù)，但其所對(duì)應(yīng)的資金來源主要通過外國投資者對(duì)美資產(chǎn)的大規(guī)模購買實(shí)現(xiàn)。這些資金多數(shù)以美元計(jì)價(jià)，主要包括外國央行對(duì)美債的配置。而與此同時(shí)，美國居民也在持續(xù)對(duì)外投資，資產(chǎn)多以外幣計(jì)價(jià)。這種“雙向資本流動(dòng)”意味著，經(jīng)常賬戶赤字并未引發(fā)美元流動(dòng)性短缺，但也暴露出美國對(duì)外部融資高度依賴，其國際收支平衡更多依靠資本賬戶支撐，而非貿(mào)易改善。

來源：?Maurice Obstfeld， ?Brookings Institution

4.若美國經(jīng)濟(jì)政策不確定性持續(xù)高企，其對(duì)美國實(shí)際GDP的負(fù)面影響將逐步加深。短期沖擊對(duì)GDP的拖累約為0.5個(gè)百分點(diǎn)，而長期不確定性則可能導(dǎo)致GDP最多下降近2個(gè)百分點(diǎn)。

來源：富達(dá)

5.單戶住宅類REITs的股價(jià)可被視為市場(chǎng)對(duì)美國房價(jià)走勢(shì)的“即時(shí)投票”。美國兩家單戶REITs——American Homes 4 Rent 和Invitation Homes——目前分別處于約23%和30%的折價(jià)水平。這意味著，投資者認(rèn)為這些公司所持有的房產(chǎn)實(shí)際價(jià)值被高估，房價(jià)存在下行風(fēng)險(xiǎn)。特別是在近期白宮宣布新一輪關(guān)稅政策后，折價(jià)幅度進(jìn)一步擴(kuò)大了約4個(gè)百分點(diǎn)。

來源：華爾街日?qǐng)?bào)

6.自4月初以來，幾家大型私募股權(quán)公司股價(jià)大幅下跌，Carlyle Group下跌超22%，KKR跌幅也達(dá)14.5%，遠(yuǎn)超同期標(biāo)普500指數(shù)的跌幅。這反映出市場(chǎng)對(duì)私募基金行業(yè)前景的擔(dān)憂正在加劇。目前私募機(jī)構(gòu)面臨“雙重困境”：一方面，手中尚未退出的投資項(xiàng)目數(shù)量創(chuàng)下新高，全球待售公司數(shù)量接近3萬家，總估值達(dá)3.6萬億美元；另一方面，持有的“干粉”（未使用的現(xiàn)金）相對(duì)于資產(chǎn)規(guī)模創(chuàng)下歷史新低。這導(dǎo)致機(jī)構(gòu)難以兌現(xiàn)回報(bào)、分紅減緩，客戶如養(yǎng)老基金與捐贈(zèng)基金因回款遲滯而減少新投資，募資也出現(xiàn)萎縮。

來源：華爾街日?qǐng)?bào)

歐洲

來源：安聯(lián)研究

亞太

1.在中美貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)、美元資產(chǎn)遭拋售的背景下，避險(xiǎn)情緒推動(dòng)日元需求飆升。CFTC截至4月15日數(shù)據(jù)顯示，資產(chǎn)管理公司與杠桿基金持有的日元凈多頭頭寸升至歷史新高，美元空頭頭寸亦進(jìn)一步擴(kuò)大。此前，日元已連續(xù)三周上漲，瑞穗與野村分別將年末美元兌日元預(yù)期下調(diào)至133和137.5。

來源：Bloomberg

2.經(jīng)工作日調(diào)整后，韓國4月前20天出口同比下降5.2%，較3月全月5.5%的增長明顯回落。對(duì)美、對(duì)中出口分別下降14.3%和3.4%，對(duì)歐盟增長13.8%。分品類看，半導(dǎo)體出口增長10.7%，但汽車、鋼鐵和石油制品分別下滑6.5%、8.7%和22%。同期進(jìn)口下降11.8%，貿(mào)易逆差1億美元。由于韓國出口結(jié)構(gòu)高度依賴半導(dǎo)體、汽車等中間品和資本品，具有全球貿(mào)易風(fēng)向標(biāo)意義，當(dāng)前數(shù)據(jù)可能是特朗普貿(mào)易政策影響的早期信號(hào)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

3.由于避險(xiǎn)情緒升溫以及特朗普關(guān)稅政策的影響，新加坡債券收益率曲線不斷走陡，30年期債券相對(duì)于5年期債券的收益率溢價(jià)接近2022年3月以來的最高水平。由于新加坡元流動(dòng)性充裕，短期債券收益率承壓，5年期新加坡國債收益率已從1月份的高點(diǎn)下跌近70個(gè)基點(diǎn)，而30年期國債收益率僅下跌約30個(gè)基點(diǎn)。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場(chǎng)

1.受強(qiáng)勁的私營銀行財(cái)報(bào)以及基金經(jīng)理對(duì)印度資產(chǎn)的興趣增加，印度股市連續(xù)第五個(gè)交易日上漲。截至周一收盤，印度國家證券交易所Nifty 50指數(shù)上漲1.2%，創(chuàng)下2021年2月以來的最大五日漲幅。該指數(shù)上周收復(fù)了特朗普4月2日宣布互征關(guān)稅以來的所有失地。由于印度經(jīng)濟(jì)主要由國內(nèi)需求驅(qū)動(dòng)，對(duì)出口（尤其是對(duì)美國出口）的依賴程度較低，印度股市受關(guān)稅擔(dān)憂的影響相對(duì)較小。上周，全球基金凈買入超過10億美元的印度股票，使今年的資金流出減少至155億美元。

來源：Bloomberg

2.自土耳其一個(gè)月前爆發(fā)反政府抗議以來，資本出現(xiàn)大規(guī)模外流，現(xiàn)已接近其他新興市場(chǎng)國家（不含中國和土耳其）合計(jì)資本流出規(guī)模。這在全球新興市場(chǎng)流動(dòng)中極為罕見。

來源：Robin Brooks

全球

全球并購市場(chǎng)正被“清倉甩賣”主導(dǎo)，不少陷入困境的母公司正以低估值出售旗下資產(chǎn)。例如，英特爾以87.5億美元將旗下Altera業(yè)務(wù)出售給Silver Lake，僅為當(dāng)年收購價(jià)一半；普拉達(dá)以14億美元買下范思哲，也低于后者母公司在2018年20億美元的購入價(jià)。隨著融資市場(chǎng)趨冷，買方擁有更多議價(jià)空間，部分交易甚至采用“分步收購”或“對(duì)賭協(xié)議”等靈活方式，以控制風(fēng)險(xiǎn)并優(yōu)先分配回報(bào)。

來源：金融時(shí)報(bào)

大宗商品和能源

1.受避險(xiǎn)情緒升溫推動(dòng)，黃金價(jià)格大漲逾2.5%，突破每盎司3420美元，創(chuàng)歷史新高。今年累計(jì)漲幅已達(dá)30%。美元因特朗普加大對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)施壓、要求激進(jìn)降息，并傳出考慮撤換主席鮑威爾，跌至三年來低點(diǎn)。同時(shí)，特朗普威脅發(fā)起關(guān)鍵礦產(chǎn)進(jìn)口調(diào)查，加劇通脹與增長放緩擔(dān)憂，進(jìn)一步推動(dòng)資金流入黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.受全球主要市場(chǎng)研磨數(shù)據(jù)好于預(yù)期帶動(dòng)，可可期貨價(jià)格升至兩周多高點(diǎn)。紐約最活躍的可可合約周一盤中漲幅達(dá)7.1%，延續(xù)上周四3.6%的漲勢(shì)。歐洲、亞洲與北美第一季度可可研磨量降幅均小于市場(chǎng)預(yù)期，緩解了高價(jià)抑制需求的擔(dān)憂。