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文 | 港股研究社

又逢美股業(yè)績報披露季。

日前，中國民辦教育服務的標桿企業(yè)——新東方發(fā)布Q3財報：

2025財年前三財季（截至2025年2月28日）公司累計收入36.57億美元，相比去年同期的31.77億美元，同比增長15.1%；對應凈利潤達3.64億美元，同比增長29.0%，遠超收入增速。

業(yè)績發(fā)布后，新東方美、港股股價漲跌不一：新東方(EDU.US)收跌0.68%、新東方-S(09901.HK)次日開盤后一度漲超5.6%，不過兩者走勢都呈高開拉升再回調態(tài)勢，可見投資者對其業(yè)績報的理解存在分化。

原因在于，看似極具韌性的整體業(yè)績下，其背后的隱憂引起了不少機構投資者的擔憂。2025財年第三單季度其凈營收同比下降2%至11.83億美元；更重要的是公司對Q4核心教育收入指引則不佳，和機構預期落差較大。

目前包括麥格理、摩根大通、大華繼顯都先后發(fā)布研報下調新東方目標價。

教育主業(yè)重回高增長軌道

收入整體下滑，教育主業(yè)結構性增長，盈利穩(wěn)步提升，這是新東方2025財年第三財季季報的概括。

財報顯示，新東方2025財年第三季度的凈營收雖然同比下降2%至11.83億美元。

但是，若扣除東方甄選自營產品及直播電商業(yè)務，其營收不降反升，同比上升21.2%至10.38億美元。

這意味著東方甄選電商業(yè)務拖后腿的問題仍存在，但是核心教育業(yè)務及相關新業(yè)務的收入增長成為本季財報最大亮點。

具體來看，出國考試準備和出國咨詢業(yè)務營收分別同比增長約7.1%和21.4%；針對成人及大學生的國內考試準備業(yè)務同比增長約17%。

這些成績驗證了新東方在留學與職業(yè)培訓領域的品牌實力。更值得一提的是，新東方教育新業(yè)務在該季度維持強勁增長勢頭，營收同比增長34.5%。

對應盈利層面，報告期公司經營利潤同比上升9.8%至1.245億美元，若扣除東方甄選自營產品及直播電商業(yè)務產生的經營虧損，經營利潤同比上升5%至1.255億美元。因此，雖然核心教育主業(yè)營收實現(xiàn)的高增長，各個細分教育領域也表現(xiàn)強勁，但是整體仍面臨一些利潤率壓力。

整體公司該季度股東應占凈利潤同比上升0.1%至8726萬美元，同比持平，略低低于市場預期。

大華繼顯發(fā)表報告指，新東方第三財季業(yè)績未達預期，營收較去年同期減少2%至11.83億美元，較市場預期低4%。Non-GAAP純利為1.13億美元，未達該行及市場預測。

押注AI+教育，利潤修復仍是正在進行時

電話會議中，公司管理層也著重強調了盈利壓力的問題。

新東方執(zhí)行總裁兼首席財務官楊志輝表示，隨著公司在各業(yè)務推進降本增效及持續(xù)提升效率的措施，預計利潤壓力將在接下來的季度及新財年中得到緩解。公司始終致力于為客戶和股東創(chuàng)造長期可持續(xù)的價值。

這是一個技術驅動的時代，AI+教育是目前AI工具最可能先行實現(xiàn)商業(yè)化落地的領域，市場一直高端關注這一塊。為進一步降本增效，公司也明確表示仍然致力于投資于其線上到線下的教學系統(tǒng)和AI技術。

新東方首席執(zhí)行官周成剛表示，該季度，公司持續(xù)監(jiān)控教學空間的布局，確保配合業(yè)務增長及運營效率。同時，不斷努力推進OMO教學系統(tǒng)，并加大AI技術在教育領域應用的投入。隨著多項創(chuàng)新應用與線下及線上產品的深度融合，公司產品競爭力得到持續(xù)提升。此外，公司開發(fā)多項創(chuàng)新技術支持教師及員工的日常工作，有效提升運營效率及服務滿意度。

值得一提的是，目前新東方已將非學科輔導業(yè)務擴展到約60個城市，并且在約60個現(xiàn)有城市推出了智能學習系統(tǒng)和設備，以此提高了客戶留存率和可擴展性，因此可以重點期待一線城市將對相關板塊帶來的增長貢獻。

新東方預計通過降低成本措施，未來幾個季度利潤率壓力將有所緩解，并預測2025財年第四季度（2025年3月1日至2025年5月31日）扣除東方甄選自營產品及直播電商業(yè)務的凈營收同比增長10%-13%，達10.09億美元-10.37億美元，若以人民幣計，增速將進一步提升至12%-15%。

指引增速不及預期，機構紛紛下調目標價

然而，這樣的營收增長指引仍低于市場預期，并引發(fā)麥格理、摩根大通等機構下調目標價。

大華繼顯指出，新東方預期第四財季營收增速較預期低5至8個百分點。該行維持對其“買入”評級，但下調了美股目標價。

麥格理發(fā)布研報稱，由于新東方-S(09901)盈利面臨下滑，受收入勢頭放緩，以及海外業(yè)務、旅游業(yè)和旗下東方甄選(01797)拖累利潤率等不利因素，故下調目標價，但仍維持“跑輸大市”評級。

報告表示，新東方管理層將2025財政年度第四季的收入增長指引由16%降至10-13%，并預期2026財政年度的海外業(yè)務將會疲弱。同時，麥格理預計集團營業(yè)利潤率在2026財政年度亦將受到壓力，原因是不利的組合抵銷了成本控制措施的貢獻。

摩根大通則發(fā)布研報稱，現(xiàn)正調整新東方(09901)2025-2026財年的預測數(shù)據(jù)至2025財年第3財季，這是該行過去12個月內的第四次下調。目前小摩仍維持新東方的“中性”評級，另基于15倍的預期市盈率，下調集團港股目標價。

此外，一些不可控的風險仍不容忽視。留學教育是新東方目前增長保障項目之一，但是隨著4月初關稅巨變，結果雖然仍不確定，但市場預期肯定將有一些稅率調整和定價變動。因此，基于后續(xù)關稅存在反復和不確定性的問題，可以確定地緣風險帶來的擔憂難以消除，并會對留學教育需求造成壓制和削弱。

基于這一層考量，小摩更偏向好未來教育集團(TAL)，因其對宏觀風險的敏感性明顯較低，且在未來幾年內仍有可能實現(xiàn)超常增長。

該行表示，本次對新東方估值的調整帶有一定的預防性質，旨在反映其預期，即新東方可能會在即將到來的2026財年提供較為保守的前瞻指引，以降低市場對業(yè)績的預期，而宏觀經濟的不穩(wěn)定可能進一步壓制海外留學需求。

報告表示，雖然這種“預期重置”是打破當前負面修正循環(huán)所必需的，但短期情緒仍可能受到負面影響，直到該行的“預期重置”假設得到驗證。小摩表示，希望這種驗證能夠隨著2026財年首季的超預期業(yè)績表現(xiàn)而實現(xiàn)。