日前，新諾威（300765.SZ）發(fā)布公告稱，收到深交所出具的終止申請審核決定，終止了公司對石藥創(chuàng)新制藥股份有限公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金的申請。
至此，公司推進(jìn)15個(gè)月之久的76億元重大重組交易案，正式作罷。
對此，新諾威在6日的說明會(huì)上表示，自公司籌劃并首次公告本次交易以來，各項(xiàng)審核過程均正常推進(jìn)，但是鑒于本次重組事項(xiàng)自籌劃以來已歷時(shí)較長，醫(yī)藥行業(yè)及資本市場整體環(huán)境等情況較本次重組籌劃之初發(fā)生了一定變化，為維護(hù)公司全體股東長期利益，經(jīng)公司與交易各相關(guān)方友好協(xié)商、認(rèn)真研究和充分論證，基于審慎性考慮，決定終止本次重組事項(xiàng)。
另外，新諾威還表示，目前，公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)經(jīng)營情況正常，本次交易的終止對公司現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)不會(huì)造成重大不利影響。
對于這一終止事項(xiàng)，市場反應(yīng)相對理性，背后有公司股價(jià)拉升、業(yè)績負(fù)累加重，以及收購標(biāo)的量價(jià)齊跌等多重原因。
一場不被看好的重大整合
在收購石藥百克的兩個(gè)關(guān)鍵信息披露節(jié)點(diǎn)，新諾威均出現(xiàn)大跌。
2024年1月24日，新諾威首次披露籌劃收購石藥百克的消息，25日、29日，公司股價(jià)分別收跌6.35%、14.08%；同年10月15日，新諾威發(fā)布重組細(xì)化方案，明確交易金額為76億元，并公告擬向不超過35名特定投資者發(fā)行股份募集配套資金，16日，公司股價(jià)大跌11.04%。
將石藥百克收入麾下，其實(shí)是新諾威從食品飲料原料廠商向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型邁出的第二步。在這之前，公司于2023年增資控股了巨石生物，催動(dòng)公司在當(dāng)年創(chuàng)下股價(jià)漲幅超300%的光輝成績。同樣是將石藥集團(tuán)旗下資產(chǎn)進(jìn)行整合，市場對兩者的態(tài)度卻大相徑庭。
雖然對比虧損的巨石生物，石藥百克已然盈利，但這頭“現(xiàn)金?！眳s有著單一產(chǎn)品“依賴癥”，該產(chǎn)品增長潛力也有限，而重要藥物研發(fā)管線距離獲批尚有時(shí)日，且賽道內(nèi)卷嚴(yán)重，與此同時(shí)，新諾威卻給出了高溢價(jià)的估值。
根據(jù)彼時(shí)披露的關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書草案，石藥百克的核心產(chǎn)品為2011年獲批的津優(yōu)力（聚乙二醇化重組人粒細(xì)胞刺激因子注射液），這也是國內(nèi)首個(gè)自主研發(fā)的長效重組人粒細(xì)胞集落刺激因子注射液，用于預(yù)防和治療化療患者因中性粒細(xì)胞減少而引起的感染和發(fā)熱。津優(yōu)力是石藥百克的收入支柱，主導(dǎo)著公司業(yè)績走向。
圖源自新諾威公告
但津優(yōu)力這款產(chǎn)品正面臨增長困境。新諾威此前也指出，在2024年上半年，隨著津優(yōu)力執(zhí)行省際聯(lián)盟集采中標(biāo)價(jià)的省份數(shù)量增加，平均銷售價(jià)格下降，銷售收入有所下滑。從另一側(cè)面來看，雖然石藥百克明確了業(yè)績承諾，但卻是低承諾——在2024-2026年，石藥百克承諾凈利潤分別不低于4.4億元、3.9億元和4.4億元。而在2022年至2024年上半年，石藥百克分別實(shí)現(xiàn)凈利潤6.21億元、7.85億元、3.9億元
與低承諾對應(yīng)的是新諾威給出的高估值。關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書草案顯示，石藥百克100%股權(quán)的評估值為76.22億元，較其42.76億元的賬面價(jià)值，增值率達(dá)到78.25%。出高價(jià)買進(jìn)沒有增長潛力的資產(chǎn)，不是一筆劃算的生意。
再看石藥百克的研發(fā)管線，已經(jīng)進(jìn)入III期臨床且市場關(guān)注度較高的是，用于肥胖/超重適應(yīng)癥的TG103注射液、2型糖尿病適應(yīng)癥的司美格魯肽注射液，預(yù)計(jì)2026年起陸續(xù)獲批上市，目前看來，這是一個(gè)競爭異常激烈且迭代迅速的市場。
平行競爭方面，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至今年1月，國內(nèi)已有23家企業(yè)布局研發(fā)司美格魯肽生物類似藥；迭代競爭方面，日前，禮來公布了在研小分子口服GLP-1受體激動(dòng)劑Orforglipron積極的Ⅲ期臨床試驗(yàn)結(jié)果，減重藥物已經(jīng)從注射液向口服版邁進(jìn)。
除此之外，前述已經(jīng)終止的收購事項(xiàng)還計(jì)劃募集配套資金，當(dāng)時(shí)擬定的向不超過35名投資者定增募資17.8億元，發(fā)行價(jià)格為20.95元/股，這相較于目前新諾威在40元上下波動(dòng)的股價(jià)而言存在折扣，這勢必會(huì)攤薄每股收益，拉低每股盈利水平，稀釋現(xiàn)有股東的即期回報(bào)和股東權(quán)益占比。與新諾威給出的終止交易的一個(gè)原因——為維護(hù)公司全體股東長期利益——也相吻合。
最先控股巨石生物時(shí)，市場看到的是創(chuàng)新藥的超高潛能，但從公司宣布轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥后的首份年度報(bào)告來看，納入巨石生物后帶來的轉(zhuǎn)型陣痛已讓新諾威苦不堪言。
公司陷入負(fù)增長，創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)要擔(dān)責(zé)
在2024年及2025年一季度，新諾威均出現(xiàn)營收、利潤雙降。
2024年，公司營收同比下降21.98%至19.81億元，歸母凈利潤同比下降87.63%至0.54億元；2025年第一季度，公司營收同比下降9.94%至4.72億元，歸母凈利潤同比下降134.03%至0.27億元。
雖然高喊轉(zhuǎn)型，但當(dāng)前撐起新諾威業(yè)績的仍然是原有業(yè)務(wù)。2024年，營收支柱變?nèi)趿?，其功能食品及原料行業(yè)收入18.40億元，同比下降24.90%，毛利率同比下降5.75個(gè)百分點(diǎn)至39.73%。對比來看，同期公司的生物制藥行業(yè)板塊收入8779.63萬元，同比增長153.0%，貢獻(xiàn)微乎其微。
在這種情況下，需要燒錢的創(chuàng)新藥還直接導(dǎo)致了公司的利潤暴跌。2024年，新諾威全年投入研發(fā)費(fèi)用8.42億元，同比增長25.44%。
這一漲幅乍看之間并非幅度驚人，原因是在2024年年報(bào)中，公司將巨石生物的研發(fā)投入納入了2023年合并報(bào)表范圍，這一漲幅是基于公司對前一年合并報(bào)表范圍追溯調(diào)整后的數(shù)據(jù)得出。若沒有巨石生物，2023年，新諾威的研發(fā)費(fèi)用僅僅0.47億元，對比之下就是18倍的差異。
今年一季度，新諾威研發(fā)費(fèi)用2.40億元，同比增長117.68%，這是因?yàn)閳?bào)告期內(nèi)巨石生物多款產(chǎn)品處于臨床研發(fā)階段，導(dǎo)致研發(fā)費(fèi)用大幅增加所致。
一個(gè)顯而易見的結(jié)論是，本就研發(fā)投入不菲的巨石生物，這項(xiàng)費(fèi)用還在繼續(xù)增長，主要原因是有三款在研藥物進(jìn)入了臨床Ⅲ期試驗(yàn)階段，III期臨床需要招募數(shù)百至上千名患者，大規(guī)模的患者招募和管理費(fèi)用較高，是藥物研發(fā)臨床試驗(yàn)各階段中最燒錢的環(huán)節(jié)。
圖源自新諾威2024年年報(bào)
新諾威的壓力還體現(xiàn)在由正轉(zhuǎn)負(fù)的現(xiàn)金流上，2024年及2025年一季度，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-12.35億元、-0.87億元。
回看收購終止的石藥百克，其研發(fā)投入雖不及巨石生物，但也遠(yuǎn)高于曾經(jīng)的新諾威，2022年、2023年及2024年上半年，石藥百克研發(fā)投入分別為1.65億元、2.37億元和0.89億元。若將其收入囊中，新諾威的研發(fā)支出壓力只增不減，對利潤的侵蝕將更多。
需要指出的是，石藥百克的營收規(guī)模與新諾威相當(dāng)，2022年、2023年，新諾威營收分別為26.26億元、25.02億元，石藥百克營收各為22.35億元、23.16億元，若是二者合一，新諾威的收入規(guī)模會(huì)立即再上一個(gè)臺階，但如前文所述，其所要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與壓力也會(huì)成倍襲來，還有不絕于耳的質(zhì)疑聲音，終止收購重組，是當(dāng)前狀況下的新諾威更愿意打出的一張“安全牌”。
（本文首發(fā)于鈦媒體App 作者丨楊亞茹 編輯丨曹晟源）
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