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???核心觀點(diǎn)

數(shù)據(jù)：

1-2月社會消費(fèi)零售總額為83731億元，同比增長4%，2024年12月為3.7%；工業(yè)增加值增長5.9%，2024年12月為6.2%；全國固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長4.1%，2024年12月為3.2%；其中基建投資（不含電力）同比5.6%，制造業(yè)投資9.0%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降9.8%，2024年1-12月累計(jì)分別為4.4%、9.2%和-10.6%。

要點(diǎn)：

1-2月對比同期住戶存款增速，社零消費(fèi)增速偏弱，一定程度表明居民消費(fèi)仍偏保守。結(jié)構(gòu)上看，通訊器材類和糧油食品類拉動作用最為突出，汽車類消費(fèi)較弱。今年2月，國內(nèi)居民貸款同比較1月份增加0.3個(gè)百分點(diǎn)至3.0%，存款同比下滑2.1個(gè)百分點(diǎn)至10.3%，除春節(jié)錯(cuò)月的影響外，居民加杠桿的意愿仍不強(qiáng)烈。

1-2月份服務(wù)消費(fèi)仍然比實(shí)物消費(fèi)更加強(qiáng)勢，但下滑速度也在加快。分種類看，體育娛樂用品、文化辦公用品、通訊器材類商品同比增速相對較高；在商品消費(fèi)中，糧油食品類拉動社零同比增長較多。飲料類、汽車類商品同比負(fù)增，對社零同比增速造成拖累。汽車零售額同比-4.4%，主要受到降價(jià)拖累，汽車以價(jià)換量的特征仍在。

地產(chǎn)銷售同比降幅縮窄。1-2月商品房銷售面積2.93億平方米，處于近八年同期商品房銷售面積最低水平（除2020年），同比下降5.1%，比2024年12月累計(jì)降幅縮小7.8個(gè)百分點(diǎn)。雖然跌幅較去年明顯收窄，但較2024年12月的同比增速回落5.8個(gè)百分點(diǎn)，主要由于上年一系列房地產(chǎn)政策使四季度以來房地產(chǎn)市場基本實(shí)現(xiàn)止跌回穩(wěn)，前期政策的影響逐漸減弱，地產(chǎn)整體有所改善，但其持續(xù)性有待觀察。

1-2月份全國固定資產(chǎn)投資52619億元，同比增長4.1%，增速比2024年全年加快0.9個(gè)百分點(diǎn)。伴隨著房地產(chǎn)投資的好轉(zhuǎn)，以及基建投資的大幅回升，固定資產(chǎn)投資增速也扭轉(zhuǎn)了下降的趨勢。

1-2月份整體看，投資端，政府債發(fā)行提速帶動基建投資回升明顯，房企在融資端和銷售端均回暖的帶動下，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也降幅收窄；只有制造業(yè)在產(chǎn)能仍然過剩的壓力下有所下滑，但增速仍高于基建和房地產(chǎn)。消費(fèi)端，雖然社零增速有所回升，但汽車銷售金額增速明顯下降，顯示出整體消費(fèi)需求依然不足。汽車行業(yè)的降價(jià)促銷并沒有實(shí)現(xiàn)家電在以舊換新政策下的銷售效果，說明產(chǎn)能過剩壓制了汽車行業(yè)的發(fā)展，給汽車工業(yè)帶來不利影響。出口雖然有明顯提升，但這可能與新關(guān)稅政策出臺前的“搶跑”有關(guān)，出臺后出口形勢可能會扭轉(zhuǎn)為下降。當(dāng)前PPI負(fù)增的趨勢尚待扭轉(zhuǎn)，去年四季度產(chǎn)能利用率的回升即將帶動工業(yè)品價(jià)格提價(jià)，但若出口下滑嚴(yán)重，勢必會加劇國內(nèi)工業(yè)出清的速度。

我們認(rèn)為在財(cái)政支出加快、信貸投放開門紅的帶動下，短期經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定態(tài)勢。尤其是房地產(chǎn)在融資端、銷售端和投資端均出現(xiàn)改善，給今年的經(jīng)濟(jì)增長帶來新的動力。但外貿(mào)形勢面臨嚴(yán)重挑戰(zhàn)，國內(nèi)失業(yè)狀況繼續(xù)惡化，消費(fèi)者信心依然沒有完全恢復(fù)，后續(xù)仍需要貨幣政策的加碼支持?！短嵴裣M(fèi)專項(xiàng)行動方案》提出鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)可控前提下加大個(gè)人消費(fèi)貸款投放力度，合理設(shè)置消費(fèi)貸款額度、期限、利率。今年消費(fèi)的重點(diǎn)提升方式將依靠金融刺激，傳統(tǒng)的針對個(gè)人的金融抑制逐漸被打開，后續(xù)表現(xiàn)仍需進(jìn)一步觀察。

汽車銷售同比負(fù)增

2025年1-2月社會消費(fèi)零售總額為83731億元，同比增長4%，高于2024年底的3.7%，兩年復(fù)合平均增速為4.2%。1-2月對比同期住戶存款增速，社零消費(fèi)增速偏弱，一定程度表明居民消費(fèi)仍偏保守。結(jié)構(gòu)上看，通訊器材類和糧油食品類拉動作用最為突出，汽車類消費(fèi)較弱。今年2月，國內(nèi)居民貸款同比較1月份增加0.3個(gè)百分點(diǎn)至3.0%，存款同比下滑2.1個(gè)百分點(diǎn)至10.3%，除春節(jié)錯(cuò)月的影響外，居民加杠桿的意愿仍不強(qiáng)烈。

1-2月份服務(wù)零售和商品零售分別累計(jì)同比增長4.9%和3.9%，服務(wù)消費(fèi)仍然比實(shí)物消費(fèi)更加強(qiáng)勢，但下滑速度也在加快。分種類看，體育娛樂用品、文化辦公用品、通訊器材類商品同比增速相對較高，合計(jì)拉動社零同比增長0.6個(gè)百分點(diǎn)；在商品消費(fèi)中，糧油食品類同比增長3.9%，因占比較高，拉動社零同比增長0.52個(gè)百分點(diǎn)。飲料類、汽車類商品同比負(fù)增，分別為-2.6%和-4.4%，對社零同比增速造成拖累。

1-2月份汽車零售額同比-4.4%，拖累社零下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，主要受到降價(jià)拖累，汽車以價(jià)換量的特征仍在。汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示2月汽車零售138.6萬量，同比增長26%，1-2月累計(jì)零售量317.9萬量，同比增長1.2%。結(jié)合國家統(tǒng)計(jì)局和汽車工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)測算，1-2月汽車零售價(jià)約為15.14萬元/輛，較2024年12月的16.01萬元/輛的價(jià)格仍在下滑。受春節(jié)錯(cuò)月影響，汽車需求提前釋放導(dǎo)致前期基數(shù)較高，1-2月增速同比偏低，但春節(jié)后新一輪以舊換新政策加力，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動加快，3月16日，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳提出有序減少消費(fèi)限制，推動汽車等消費(fèi)由購買管理向使用管理轉(zhuǎn)變，分年限保障“久搖不中”無車家庭購車需求，汽車零售額有望回升。

以舊換新政策驅(qū)動下的通訊器材類、家電音像器材類等商品需求增加，而汽車類等部分商品仍需抬升消費(fèi)需求，在居民消費(fèi)偏保守的現(xiàn)狀下，需持續(xù)實(shí)施補(bǔ)貼政策以帶動消費(fèi)數(shù)據(jù)回升。

地產(chǎn)銷售明顯改善

1-2月地產(chǎn)銷售同比降幅縮窄。1-2月商品房銷售面積2.93億平方米，處于近八年同期商品房銷售面積最低水平（除2020年），同比下降5.1%，比2024年12月累計(jì)降幅縮小7.8個(gè)百分點(diǎn)。雖然跌幅較去年明顯收窄，但較2024年12月的同比增速回落5.8個(gè)百分點(diǎn)，主要由于上年一系列房地產(chǎn)政策使四季度以來房地產(chǎn)市場基本實(shí)現(xiàn)止跌回穩(wěn)，前期政策的影響逐漸減弱，地產(chǎn)整體有所改善，但其持續(xù)性有待觀察。

從環(huán)比看，受春節(jié)銷售淡季等因素影響，商品住宅銷售價(jià)格總體延續(xù)回升態(tài)勢，國家統(tǒng)計(jì)局數(shù)據(jù)顯示，2月一線城市新建商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比上漲0.1%，漲幅與上月相同；二線城市新建商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比由上月上漲0.1%轉(zhuǎn)為持平。從同比看，商品房銷售額增速高于商品房銷售面積，分別為-2.6%和-5.1%，商品住宅銷售價(jià)格回升，1-2月商品房均價(jià)和商品住宅同比轉(zhuǎn)增，分別為2.7%和3.1%。

今年1-2月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計(jì)同比下降9.8%，比上年12月降幅縮小0.8個(gè)百分點(diǎn)。從投資去向看，房屋新開工、施工和竣工面積累計(jì)同比分別為-29.6%、-9.1%和-15.6%，房屋新開工降幅持續(xù)低于整體房地產(chǎn)投資增長。

從資金來源看，1-2月房地產(chǎn)開發(fā)到位資金累計(jì)同比下降3.6%，降幅較去年年末的-17%明顯縮窄，房企融資收縮趨勢好轉(zhuǎn)。其中來自自籌資金、個(gè)人按揭、定金及預(yù)收款合計(jì)占比75%，1-2月累計(jì)同比分別回升9.5、16.2、22.1個(gè)百分點(diǎn)至-2.1%、-11.7%、-0.9%，是房企金融狀況好轉(zhuǎn)的主要原因。在“住房不炒”轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺康禺a(chǎn)止跌回穩(wěn)”之后，開發(fā)商在融資端和銷售端均出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，有利于房地產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定和全社會經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長。

今年政府工作報(bào)告提出“持續(xù)用力推動房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)”、“盤活存量用地和商辦用房，推進(jìn)收購存量商品房”“拓寬保障性住房再貸款使用范圍”，中央政府對當(dāng)前房地產(chǎn)形勢的重視度進(jìn)一步提高，房地產(chǎn)政策更加注重各項(xiàng)舉措的落地，1-2月因春節(jié)錯(cuò)月10大中城市成交土地占地面積同比略有下降，自2024年下半年以來整體維持上升趨勢，或帶動房地產(chǎn)開發(fā)投資回升，房企建設(shè)步伐繼續(xù)加快。

中辦、國辦提出持續(xù)用力推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)，適時(shí)降低住房公積金貸款利率，擴(kuò)大住房公積金使用范圍，支持繳存人在提取公積金支付購房首付款的同時(shí)申請住房公積金個(gè)人住房貸款，加大租房提取支持力度，通過降低購房門檻，緩解居民購房資金壓力，進(jìn)一步釋放積極信號提振地產(chǎn)市場信心，促進(jìn)住房需求潛力釋放。

房地產(chǎn)和基建投資提升，工業(yè)生產(chǎn)平穩(wěn)

2025年1-2月份全國固定資產(chǎn)投資52619億元，同比增長4.1%，增速比2024年全年加快0.9個(gè)百分點(diǎn)。伴隨著房地產(chǎn)投資的好轉(zhuǎn)，以及基建投資的大幅回升，固定資產(chǎn)投資增速也扭轉(zhuǎn)了下降的趨勢。

1-2月份基建投資（不含電力）同比增長5.6%，比2024年全年加快1.2個(gè)百分點(diǎn)。在去年四季度開始政府債發(fā)行明顯提速的背景下，二季度基建投資增速可能還會延續(xù)回升態(tài)勢。從分項(xiàng)來看，水利、交通運(yùn)輸增速均高位回落，建筑業(yè)增速還未公布，但我們認(rèn)為基建投資的回升主要依靠建筑業(yè)。

1-2月份制造業(yè)投資累計(jì)增速9.0%，比2024年全年略有下降，但增速仍高于其他行業(yè)。其中計(jì)算機(jī)類下降增速較為明顯，但汽車、通用設(shè)備等多個(gè)行業(yè)增速明顯增加。今年制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)分化將更加嚴(yán)峻。

工業(yè)生產(chǎn)增速平穩(wěn)，1-2月份工業(yè)增加值增速為5.9%，比2024年全年增長0.1個(gè)百分點(diǎn)，整體仍保持平穩(wěn)。但同期出口交貨值持續(xù)回升，1-2月份回升至6.2%，明顯高于2024年底的5.1%，可以看出為應(yīng)對新關(guān)稅的“搶跑”作用明顯。雖然服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)還未公布，但服務(wù)業(yè)指數(shù)已經(jīng)回落到榮枯線上，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率上升至5.4%，也說明就業(yè)市場壓力較大。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期；降息降準(zhǔn)不及預(yù)期；財(cái)政政策超預(yù)期；信用事件集中爆發(fā)；拉動率計(jì)算可能有誤差。

證券研究報(bào)告：

消費(fèi)依然偏弱——1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)點(diǎn)評

對外發(fā)布時(shí)間：

2025年3月18日

報(bào)告發(fā)布機(jī)構(gòu)：

長城證券股份有限公司（已獲中國證監(jiān)會許可的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格）

作者：

蔣飛

執(zhí)業(yè)證書編號：S1070521080001

郵箱：jiangfei@cgws.com

劉暢（聯(lián)系人）

執(zhí)業(yè)證書編號：S1070123120014

郵箱：liuchang2@cgws.com

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【長城宏觀】八月大類資產(chǎn)配置月

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特別聲明

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