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清華大學(xué)五道口金融學(xué)院不動(dòng)產(chǎn)金融研究中心發(fā)起《城中村改造的金融創(chuàng)新》課題。3月30日，課題研討會(huì)在京舉辦，重點(diǎn)探討城中村改造作為改善民生的一篇大文章，在新形勢(shì)、新任務(wù)下如何實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新。會(huì)議總結(jié)：房地產(chǎn)新舊發(fā)展模式轉(zhuǎn)換階段，城中村改造面臨政策和市場(chǎng)等層面的挑戰(zhàn)。金融創(chuàng)新對(duì)項(xiàng)目的資金平衡、良性發(fā)展意義重大，創(chuàng)新金融模式與工具、優(yōu)化配套政策是構(gòu)建系統(tǒng)性良好生態(tài)的關(guān)鍵。

本次會(huì)議由學(xué)院不動(dòng)產(chǎn)金融研究中心主辦，中國(guó)證監(jiān)會(huì)原主席肖鋼，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書長(zhǎng)張其光出席會(huì)議。中國(guó)人民銀行金融研究所所長(zhǎng)丁志杰，住建部住房保障司副司長(zhǎng)翟波等領(lǐng)導(dǎo)作主題發(fā)言。清華五道口全球不動(dòng)產(chǎn)金融論壇秘書長(zhǎng)、金融MBA教育中心主任魏晨陽(yáng)，以及來(lái)自深圳安居、中咨公司、中鐵股份、北京城建、華潤(rùn)有巢、中金公司、高和資本、中倫律師事務(wù)所、深圳香蜜湖金融科技研究院等20余位領(lǐng)導(dǎo)和專家參會(huì)研討。不動(dòng)產(chǎn)金融研究中心研究總監(jiān)郭翔宇主持會(huì)議。

【圖為會(huì)議現(xiàn)場(chǎng)】

【課題介紹】金融創(chuàng)新：新舊模式轉(zhuǎn)換階段的城中村改造關(guān)鍵抓手

魏晨陽(yáng)在開(kāi)場(chǎng)發(fā)言中表示，在當(dāng)前房地產(chǎn)新舊模式轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵階段，城中村改造對(duì)改善民生、擴(kuò)大內(nèi)需和推動(dòng)城市高質(zhì)量發(fā)展具有重要意義。城中村改造過(guò)程中，改造模式、金融循環(huán)機(jī)制和配套政策支持是亟待優(yōu)化的關(guān)鍵領(lǐng)域。課題組通過(guò)文獻(xiàn)研究與多次實(shí)地調(diào)研，深入分析了國(guó)內(nèi)外典型案例，系統(tǒng)梳理了當(dāng)前改造工作面臨的挑戰(zhàn)與機(jī)遇。魏晨陽(yáng)指出，課題組將充分吸納城中村改造參與主體以及專家學(xué)者的意見(jiàn)建議，為城中村改造的金融創(chuàng)新提供切實(shí)可行的破題思路。

【圖為魏晨陽(yáng)發(fā)言】

郭翔宇在介紹課題時(shí)表示，在中國(guó)城鎮(zhèn)化進(jìn)入提質(zhì)減速新階段與房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)承壓下行的雙重背景下，城中村改造成為推動(dòng)新舊模式轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵抓手。當(dāng)前城中村改造具有三大重要意義：一是改善民生，解決安全隱患并增加保障性住房供給；二是擴(kuò)大內(nèi)需，帶動(dòng)投資和消費(fèi)增長(zhǎng)；三是促進(jìn)城市高質(zhì)量發(fā)展，重塑供需均衡。同時(shí)，城中村改造亦面臨復(fù)雜挑戰(zhàn)：拆除新建類項(xiàng)目在下行周期難以平衡資金，整治提升類項(xiàng)目缺乏匹配的融資工具，各類項(xiàng)目普遍存在產(chǎn)權(quán)瑕疵影響金融退出。針對(duì)這些問(wèn)題，課題組將從金融模式構(gòu)建、金融工具創(chuàng)新、配套政策完善等維度開(kāi)展深入研究，為城中村改造提供系統(tǒng)性解決方案。

【圖為郭翔宇做課題介紹】

【主題發(fā)言】挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存，探索城中村改造的政策與金融支持路徑

在主題發(fā)言環(huán)節(jié)，與會(huì)領(lǐng)導(dǎo)圍繞城中村改造的現(xiàn)狀與挑戰(zhàn)、政策優(yōu)化方向、國(guó)際經(jīng)驗(yàn)等方面進(jìn)行了深入解讀。

中國(guó)人民銀行金融研究所丁志杰所長(zhǎng)從五方面分析了城中村改造的現(xiàn)狀、挑戰(zhàn)與對(duì)策?，F(xiàn)狀方面，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速放緩，房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，地方財(cái)政承壓，城中村改造面臨巨大挑戰(zhàn)。金融支持工具方面，現(xiàn)有金融工具已具備多元化結(jié)構(gòu)，包括抵押補(bǔ)充貸款、保障性住房再貸款、房企紓困專項(xiàng)再貸款等，但資金使用效率、審批流程、落地速度仍待提升。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)方面，美國(guó)、英國(guó)、新加坡等國(guó)通過(guò)財(cái)政補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠和多元化資金來(lái)源，構(gòu)建面向社會(huì)資本的激勵(lì)機(jī)制，吸引長(zhǎng)期資本進(jìn)入城市更新。困難挑戰(zhàn)方面，包括項(xiàng)目投資回報(bào)低、產(chǎn)權(quán)復(fù)雜、地方財(cái)力不足、社會(huì)資本激勵(lì)手段缺乏，導(dǎo)致市場(chǎng)主體參與意愿不強(qiáng)。政策建議方面，他認(rèn)為應(yīng)優(yōu)化現(xiàn)有金融工具使用效率，將城中村改造從房地產(chǎn)信貸獨(dú)立出來(lái)施以監(jiān)管，通過(guò)城投公司發(fā)揮政府與社會(huì)資本合作的橋梁作用，推動(dòng)城中村改造實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

【圖為丁志杰主題發(fā)言】

住建部住房保障司翟波副司長(zhǎng)為城中村改造的政策優(yōu)化和市場(chǎng)發(fā)展空間提供了三方面解讀視角。一是城中村改造未來(lái)地方政府專項(xiàng)債券將提供進(jìn)一步支持，這將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響：有利于結(jié)合地方債務(wù)空間和規(guī)模以合理安排任務(wù)，有利于地方統(tǒng)籌棚改債務(wù)動(dòng)態(tài)清零，以及創(chuàng)新改造模式和堅(jiān)持系統(tǒng)統(tǒng)籌觀念。二是需要高度關(guān)注市場(chǎng)空間與債務(wù)空間：市場(chǎng)空間方面，要將改造時(shí)序、強(qiáng)度與房地產(chǎn)市場(chǎng)形勢(shì)一體化考慮，根據(jù)市場(chǎng)需求科學(xué)匹配市場(chǎng)供給；債務(wù)空間方面，要關(guān)注土地出讓方式及可能的制度變化。三是政策優(yōu)化需關(guān)注隱性債務(wù)的化解、城中村改造項(xiàng)目的資金平衡、土地出讓方式的改革和創(chuàng)新、城中村改造中的社會(huì)問(wèn)題及其風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。

【圖為翟波主題發(fā)言】

課題組專家指出，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)方面，各國(guó)城中村改造擁有差異化融資模式：美國(guó)重視以政府資金撬動(dòng)社會(huì)資本，德國(guó)偏重政府補(bǔ)貼和政策信貸，巴西依靠財(cái)政和國(guó)際資金支持，新加坡采用政府統(tǒng)籌模式，日本創(chuàng)新機(jī)制持續(xù)向村民分享改造后的資產(chǎn)增值收益。中國(guó)可借鑒適用經(jīng)驗(yàn)，允許未確權(quán)物業(yè)以收益權(quán)合約入池REITs，避免一次性補(bǔ)償矛盾，或?qū)⒕徑獾胤絺鶆?wù)壓力。產(chǎn)融結(jié)合方面，城中村原有產(chǎn)業(yè)形態(tài)附加值較低，可通過(guò)私募/公募REITs引入專業(yè)運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)進(jìn)行改造提升，置換低端產(chǎn)業(yè)并導(dǎo)入科創(chuàng)、文創(chuàng)等新業(yè)態(tài)，以資產(chǎn)增值反哺改造投入，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)融深度耦合。同時(shí)，城中村改造升級(jí)面臨不同階段，如何在每個(gè)階段尋找到匹配的金融工具是推進(jìn)改造的關(guān)鍵。

【課題研討】城中村改造破局與機(jī)制創(chuàng)新

多維挑戰(zhàn)：資金平衡與運(yùn)營(yíng)機(jī)制待破局

在當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)深度調(diào)整的背景下，城中村改造作為城市更新的重要抓手，既存在尚待解決的遺留問(wèn)題，也面臨著新形勢(shì)下的新挑戰(zhàn)。與會(huì)專家從資金平衡到機(jī)制創(chuàng)新，挖掘當(dāng)前城中村改造工作推進(jìn)中的核心痛點(diǎn)。北京城建新城公司總經(jīng)理李延國(guó)指出，受土地市場(chǎng)持續(xù)低迷影響，土地出讓面臨較大困難，REITs或其他融資模式面臨項(xiàng)目改造周期長(zhǎng)、征拆進(jìn)度不確定等現(xiàn)實(shí)因素，項(xiàng)目實(shí)際收益與前期測(cè)算可能存在顯著差異，制約了市場(chǎng)化融資渠道的暢通。華潤(rùn)有巢廣深業(yè)務(wù)部總經(jīng)理李澤圣結(jié)合深圳經(jīng)驗(yàn)，深入剖析了當(dāng)前城中村有機(jī)更新運(yùn)營(yíng)過(guò)程中面臨的痛點(diǎn)與挑戰(zhàn)。一是政策和保障機(jī)制不完善，各區(qū)、各街道乃至村集體規(guī)范要求不一致，導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)難以形成統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。二是各方利益訴求存在天然矛盾，政府、租客、業(yè)主、運(yùn)營(yíng)商的利益難以平衡，而訴求差異亦容易引發(fā)社會(huì)和輿情問(wèn)題。三是安全隱患大，運(yùn)營(yíng)過(guò)程中面臨結(jié)構(gòu)安全、消防安全、監(jiān)控安全等多方面風(fēng)險(xiǎn)，提升安全管理投入巨大，使成本大幅增加。四是退出機(jī)制欠缺，ABS等金融工具未能有效支持城中村運(yùn)營(yíng)的退出機(jī)制，長(zhǎng)期來(lái)看難以形成良性循環(huán)。課題組專家指出，城中村改造面臨如下問(wèn)題：行業(yè)周期方面，“以地養(yǎng)改”的傳統(tǒng)模式難持續(xù)，補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)分歧加劇拆遷僵局；主體參與意愿方面，財(cái)政資金難以支撐改造支出，以收益為導(dǎo)向的社會(huì)資本對(duì)項(xiàng)目的觀望情緒濃厚；城中村產(chǎn)權(quán)方面，城中村土地和建筑往往伴隨著歷史遺留問(wèn)題，產(chǎn)權(quán)不清晰制約補(bǔ)貼和政策優(yōu)惠的落地實(shí)施。

多贏路徑：探索城中村改造的創(chuàng)新協(xié)同機(jī)制

在城中村改造進(jìn)入深水區(qū)的背景下，如何構(gòu)建政府、市場(chǎng)主體與原居民的協(xié)同機(jī)制，成為推動(dòng)項(xiàng)目可持續(xù)落地的關(guān)鍵議題。與會(huì)專家從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)借鑒、金融工具創(chuàng)新和利益分配機(jī)制等維度，提出了系統(tǒng)性解決方案。中國(guó)國(guó)際工程咨詢有限公司資本業(yè)務(wù)創(chuàng)新咨詢中心主任徐成彬指出，推進(jìn)城中村改造需立足城市更新視角，充分考慮不同城市的差異化需求以及項(xiàng)目對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)設(shè)施和樓宇設(shè)施的具體要求。他建議構(gòu)建“政府引導(dǎo)+市場(chǎng)運(yùn)作+公眾參與”的運(yùn)作模式，并建立分類分層的支持體系：一是對(duì)具有公益屬性的基礎(chǔ)設(shè)施或公共服務(wù)設(shè)施，政府可通過(guò)中央預(yù)算內(nèi)投資、超長(zhǎng)期國(guó)債、地方政府專項(xiàng)債等渠道提供資金保障；二是對(duì)可市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的物業(yè)類型，可采用PPP新機(jī)制（特許經(jīng)營(yíng)）模式投資建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，待項(xiàng)目成熟后通過(guò)REITs等工具實(shí)現(xiàn)資本退出；三是堅(jiān)持多元主體參與，鼓勵(lì)村民繳納住房維修基金，引導(dǎo)政策性銀行和商業(yè)銀行為適配資產(chǎn)提供融資，形成全周期資金供給與項(xiàng)目需求的高效協(xié)同機(jī)制。課題組專家分析了日本東京六本木舊改的融資結(jié)構(gòu)，政府提供低息貸款，開(kāi)發(fā)商投入自有資本比重較小，商業(yè)銀行貸款占比約30%，其余資金由原住民以土地形式出資，形成類似日本私募型證券化產(chǎn)品的權(quán)益性出資結(jié)構(gòu)。該模式為通過(guò)TMK（特殊目的公司）發(fā)行的私募REITs，允許原土地所有者以資產(chǎn)入股形式換取收益，同時(shí)吸引外部投資者共同參與項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)人、開(kāi)發(fā)商和政府的多方共贏：原住民獲得安置性物業(yè)和區(qū)域TMK股權(quán)投資收益，開(kāi)發(fā)商通過(guò)高品質(zhì)商業(yè)物業(yè)實(shí)現(xiàn)持續(xù)運(yùn)營(yíng)盈利，政府則實(shí)現(xiàn)城市形象提升和稅基擴(kuò)大，為中國(guó)城中村改造提供了經(jīng)驗(yàn)。中倫律師事務(wù)所權(quán)益合伙人郝瀚提出，城中村改造需以模式創(chuàng)新為根基，構(gòu)建三方主體的協(xié)同機(jī)制：村集體經(jīng)濟(jì)組織方面，可由其作為土地流轉(zhuǎn)主體，通過(guò)集體土地使用權(quán)收益共享機(jī)制替代傳統(tǒng)征拆模式，減少政府前期投入及債務(wù)負(fù)擔(dān)，保障原住民長(zhǎng)期收益；政府及城投平臺(tái)方面，可運(yùn)用專項(xiàng)資金介入前期土地整理和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)環(huán)節(jié)，為吸引社會(huì)資本、促成產(chǎn)業(yè)聚集夯實(shí)基礎(chǔ)；社會(huì)資本方面，則利用市場(chǎng)融資，負(fù)責(zé)項(xiàng)目的創(chuàng)新開(kāi)發(fā)和產(chǎn)業(yè)導(dǎo)入及租售運(yùn)營(yíng)，匹配市場(chǎng)化回報(bào)需求。當(dāng)前各地政策體系和實(shí)踐存在較大差異，郝瀚建議國(guó)家層面形成土地、規(guī)劃、金融產(chǎn)品等領(lǐng)域的統(tǒng)籌性法律支持，完善城中村改造全周期合規(guī)框架。

創(chuàng)新資金支持：構(gòu)建城中村改造的良好金融生態(tài)

當(dāng)前，城中村改造需要嚴(yán)格落實(shí)“一項(xiàng)目?jī)煞桨浮?，即按?xiàng)目擬定征收補(bǔ)償方案和資金平衡方案。如何豐富資金來(lái)源、完善金融工具及配套政策，成為亟待解決的關(guān)鍵問(wèn)題。與會(huì)專家提出創(chuàng)新融資模式、拉長(zhǎng)融資期限、構(gòu)建多層次金融工具矩陣等多維路徑，助力實(shí)現(xiàn)城中村改造的良性金融循環(huán)。中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)兼秘書長(zhǎng)張其光指出，在當(dāng)前房?jī)r(jià)尚未止跌回穩(wěn)、地方政府債務(wù)承壓的背景下，城中村改造亟需創(chuàng)新模式：一是建議以單個(gè)改造項(xiàng)目而非集團(tuán)企業(yè)作為信用主體；二是創(chuàng)新拆遷補(bǔ)償機(jī)制，探索拆遷戶以權(quán)益入股方式，參與項(xiàng)目長(zhǎng)期收益分配；三是將地方政府債務(wù)擴(kuò)張的支持模式轉(zhuǎn)變?yōu)樨?cái)政貼息模式，直接降低商業(yè)銀行資金成本，激活銀行向企業(yè)發(fā)放低利率貸款的意愿；四是構(gòu)建全周期金融支持體系，待項(xiàng)目成熟運(yùn)營(yíng)后發(fā)行REITs實(shí)現(xiàn)資金退出。高和資本執(zhí)行合伙人、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院不動(dòng)產(chǎn)金融研究中心副主任周以升指出，產(chǎn)權(quán)和法律是金融創(chuàng)新的基礎(chǔ)，需要厘清城中村的產(chǎn)權(quán)情況和業(yè)務(wù)模式，并完善相關(guān)法律法規(guī)和優(yōu)化底層合約。關(guān)于金融創(chuàng)新的落腳點(diǎn)，應(yīng)充分結(jié)合微觀主體的需求，對(duì)不同項(xiàng)目匹配適宜的經(jīng)營(yíng)模式和金融工具；產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目的障礙業(yè)內(nèi)討論很多，二房東和集體租賃用地項(xiàng)目金融創(chuàng)新嚴(yán)重不足，更加迫切。關(guān)于信用和資產(chǎn)的關(guān)系，建議分析國(guó)際案例的可借鑒點(diǎn)，探索成立類似美國(guó)“兩房”的專項(xiàng)增信機(jī)構(gòu)作為行業(yè)金融基礎(chǔ)設(shè)施，從而構(gòu)建“市場(chǎng)化資產(chǎn)+機(jī)構(gòu)外部增信”的信用結(jié)構(gòu)，替代以往“主體增信加杠桿+弱資產(chǎn)”的債務(wù)模式。增信機(jī)構(gòu)的強(qiáng)增信背書可以讓所有主體獲取的城中村改造項(xiàng)目獲取同等的低利率資金，在政府扶植和市場(chǎng)化運(yùn)作之間走出中國(guó)特色創(chuàng)新道路。深圳市龍華區(qū)群團(tuán)工作部副部長(zhǎng)、團(tuán)區(qū)委書記劉永元提出五方面建議：一是從企業(yè)信用向項(xiàng)目信用轉(zhuǎn)型，建立企業(yè)與項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)隔離，避免對(duì)實(shí)施主體的過(guò)度信用依賴。二是探索債權(quán)向股權(quán)融資轉(zhuǎn)變，關(guān)鍵在于打通“二房東”統(tǒng)租模式下的經(jīng)營(yíng)收益權(quán)的資產(chǎn)證券化路徑，將其與“Pre-REITs-私募REITs-公募REITs”循環(huán)鏈條相銜接。三是匹配短期和中長(zhǎng)期的全生命周期金融產(chǎn)品，適應(yīng)改造項(xiàng)目現(xiàn)金流前低后高的特征。四是將常規(guī)和超常規(guī)手段相結(jié)合，壓縮項(xiàng)目的改造時(shí)間，提升項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)可行性。五是針對(duì)性修改會(huì)計(jì)、稅收等配套政策，以匹配城中村改造時(shí)間長(zhǎng)、利潤(rùn)薄的行業(yè)特征。中金公司固定收益部全球產(chǎn)品組執(zhí)行負(fù)責(zé)人、董事總經(jīng)理潘偉指出，城中村改造是宏大敘事，需構(gòu)建多層次金融工具組合體系。改造場(chǎng)景多元復(fù)雜，建議分析時(shí)構(gòu)建金融產(chǎn)品矩陣，分析不同產(chǎn)品在不同改造場(chǎng)景、不同階段、不同產(chǎn)權(quán)安排下的適配情況，形成“公共財(cái)政引導(dǎo)+資本市場(chǎng)補(bǔ)充”的綜合金融方案。證券層面確權(quán)與資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)確權(quán)既有聯(lián)系又有區(qū)別，通過(guò)私募REITs等資本市場(chǎng)金融創(chuàng)新，可以推進(jìn)證券確權(quán)；而完善資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的途徑是政策和立法。關(guān)于估值方法的優(yōu)化，城中村改造項(xiàng)目需要平衡多方利益，兼具社會(huì)屬性和經(jīng)濟(jì)屬性，早期現(xiàn)金流具有較強(qiáng)不確定性。傳統(tǒng)估值主要看現(xiàn)金流、風(fēng)險(xiǎn)等指標(biāo)，支持城中村改造的金融產(chǎn)品在估值方法和因素上需要更加多元。

【圖為研討嘉賓（左上至右下為張其光、徐成彬、周以升、劉永元、潘偉、郝翰、李延國(guó)、李澤圣）】

肖鋼主席作會(huì)議總結(jié)時(shí)指出，城中村改造作為改善民生的一篇大文章，是一個(gè)系統(tǒng)工程，涉及面廣、公益性強(qiáng)、改造周期長(zhǎng)，需要多措并舉、綜合施策。其中，創(chuàng)新金融服務(wù)模式與產(chǎn)品工具意義重要?；谇樾螐?fù)雜、模式多樣的現(xiàn)實(shí)環(huán)境，需要推動(dòng)分類別、全周期和可持續(xù)的金融創(chuàng)新。面對(duì)城中村改造新形勢(shì)、新任務(wù)，對(duì)金融創(chuàng)新的探討需要梳理實(shí)踐成效和問(wèn)題，分類別討論不同產(chǎn)權(quán)、改造模式下的存量盤活路徑，在不新增地方隱債的同時(shí)創(chuàng)新金融工具和配套制度，全周期吸引不同主體協(xié)同參與，借鑒海外成功經(jīng)驗(yàn)，構(gòu)建系統(tǒng)統(tǒng)籌的金融創(chuàng)新良好生態(tài)，推動(dòng)城中村改造形成可持續(xù)的良性循環(huán)。