考卷剛剛開始！
作者：大鵬
編輯：聞道
風(fēng)品：俊逸
來源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院
“中國(guó)香水第一股”正漸行漸近。
3月28日，穎通控股港股IPO獲中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案，擬發(fā)行不超過48,750,000股境外上市普通股。
2024年7月，穎通控股曾遞表港交所，2025年1月20日招股書失效，2月7日再次遞交。此次獲備案，意味著IPO又進(jìn)一步可喜可賀，但不代表就穩(wěn)了。從品牌授權(quán)、供應(yīng)商高度集中，到自有品牌孵化遇阻、家族企業(yè)高分紅，如何答疑解惑影響著最終勝算。
1
“品牌授權(quán)”喜憂
超88%五年內(nèi)到期
業(yè)績(jī)穩(wěn)定性追問
公開資料顯示，穎通控股業(yè)務(wù)主要以品牌代理為主。據(jù)弗若斯特沙利文，按2023年零售額計(jì)，公司是中國(guó)（包括中國(guó)香港及中國(guó)澳門）最大的香水品牌管理公司、第三大香水集團(tuán)，僅次于香奈兒和LVMH集團(tuán)。
據(jù)招股書，截至2024年3月31日的全年，穎通控股營(yíng)收18.64億元，上兩年度分別為16.75億元、16.99億元；毛利9.38億元，上兩年度為8.61億、8.56億元。運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)為2.32億元，上兩年度為2.12億元、2.23億元；期內(nèi)利潤(rùn)2.06億元，上兩年度為1.71億、173億元。截至2024年9月30日的半年，穎通控股營(yíng)收10.64億元，同比增長(zhǎng)14.2%；毛利5.32億元，上年同期為4.7億元。
業(yè)績(jī)穩(wěn)增連增可喜可賀，只是細(xì)觀離不開“外人”支持。據(jù)新京報(bào)，穎通控股手握66個(gè)代理品牌，不乏愛馬仕、梵克雅寶、蔻馳等知名大牌，其中，59個(gè)在中國(guó)市場(chǎng)擁有獨(dú)家授權(quán)或分授權(quán)，涵蓋香水、護(hù)膚品以及彩妝、個(gè)人護(hù)理產(chǎn)品、眼鏡、家居香氛等領(lǐng)域。換言之，這些外部品牌共同托起穎通控股的成長(zhǎng)。
隱憂在于，由于只是品牌代理商，主動(dòng)權(quán)不在自己手中，品牌方一旦收回授權(quán)，公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)、業(yè)務(wù)發(fā)展的穩(wěn)定性就存疑。
并非刻意危言，已有前車之鑒。如據(jù)鈦媒體、界面新聞，2022年12月，穎通控股與一個(gè)主要奢侈品牌的主要品牌授權(quán)商簽訂的分銷協(xié)議到期后并未續(xù)期。在此之前，雙方已合作6年，到期后該授權(quán)商決定自行經(jīng)營(yíng)。此外，占穎通控股收入約25.5%的某奢侈品牌在分銷協(xié)議到期后，也未選擇續(xù)約。
截至2024年9月30日，穎通控股合作的62個(gè)外部品牌里，僅有7個(gè)品牌的授權(quán)到期時(shí)間在五年以上（包括簽訂了沒有終止日期的合作協(xié)議）；超六成、共38個(gè)的品牌授權(quán)將在三年之內(nèi)到期。
據(jù)新浪證券上市研究院，截至最后實(shí)際可行日期，穎通控股管理的66個(gè)外部品牌中，近九成為獨(dú)家授權(quán)或部分授權(quán)。從授權(quán)到期時(shí)間看，1年內(nèi)到期的外部品牌有12個(gè)，1～3年到期的有26個(gè)，3～5年到期的有17個(gè)，5年以上到期的僅有7個(gè)。這意味著，未來五年內(nèi)，穎通現(xiàn)有品牌授權(quán)中超88%將到期。如品牌方選擇不再續(xù)約，公司業(yè)績(jī)必然受到較大挑戰(zhàn)。
行業(yè)分析師王彥博表示，作為以品牌代理為主的企業(yè)，穎通控股天然存在經(jīng)營(yíng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，其業(yè)績(jī)較依賴國(guó)際品牌授權(quán)。雖說大樹底下好乘涼，可近年來，一些國(guó)際奢侈品開始收回代理權(quán)轉(zhuǎn)向直營(yíng)模式，這對(duì)穎通業(yè)務(wù)穩(wěn)定性是否構(gòu)成威脅值得觀察。盡管已獲備案通知書，進(jìn)入上市關(guān)鍵階段，但業(yè)績(jī)穩(wěn)定性仍是證監(jiān)會(huì)關(guān)注的重點(diǎn)。
2
供應(yīng)商集中、自營(yíng)店收入下滑
“渠道商”轉(zhuǎn)型多難？
煩惱不止于此，穎通控股還面臨供應(yīng)商較集中的問題。
招股書顯示，截至2024年9月30日的半年內(nèi)，公司前五大供應(yīng)商占總采購(gòu)額比高達(dá)79%。其中，超六成采購(gòu)集中在兩家香水制造及分銷公司，分別是意大利的EuroItalia和法國(guó)的InterParfums。雖然穎通控股與兩企合作相對(duì)穩(wěn)定，分別已有15年和33年?？扇艨v覽五大供應(yīng)商，第三和第五大供應(yīng)商分別從2023年、2021年才開始合作。
集中依賴，需警惕削弱市場(chǎng)話語權(quán)。據(jù)招股書，穎通控股曾在2021年底與五大供應(yīng)商之一訂立分銷協(xié)議，但雙方合作的一個(gè)條件是，穎通控股要為該供應(yīng)商的分銷業(yè)務(wù)新設(shè)一家特殊目的私營(yíng)公司E&C Holdings，且在未來某些特定期限內(nèi)，該供應(yīng)商有權(quán)收購(gòu)E&C Holdings的全部已發(fā)行股本。
據(jù)界面新聞，2023年，這份分銷協(xié)議再度“升級(jí)”，供應(yīng)商向穎通控股提出了更多要求，包括“任何時(shí)候均盡最大努力”推銷供應(yīng)商的產(chǎn)品、設(shè)立專門的團(tuán)隊(duì)獨(dú)家處理該供應(yīng)商的品牌、維持庫(kù)存充足等。此外，穎通控股創(chuàng)始人、控股股東劉鉅榮還親自為E&C Holdings履行協(xié)議提供擔(dān)保，一般情況下最多賠償300萬歐元（約合人民幣2357萬元）。
或許也有無奈與急迫。前文提到，穎通控股業(yè)務(wù)主要以代理香水品牌為主，截至2024年9月30日的半年，來自香水的收入為8.85億元，占收入比達(dá)83.1%；來自彩妝收入為1.12億元，占比10.5%，護(hù)膚品、彩妝、眼鏡占比更少。過重依賴香水業(yè)務(wù)下，公司只能主動(dòng)對(duì)品牌方降低身段，率先維護(hù)好第一主業(yè)發(fā)展。
客觀而言，穎通控股也深知自身短板，并不甘心只做代理商，一直發(fā)展自有品牌、試圖做大做強(qiáng)。早在1999年，公司就創(chuàng)立了自有眼鏡和香水品牌Santa Monica，據(jù)中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)，截至2024年8月，“Santa Monica”有S系列、M系列、K系列、太陽眼鏡等四類眼鏡。
只是，從業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)看，努力結(jié)果并不盡人意。報(bào)告期內(nèi)，“Santa Monica”產(chǎn)生的收入分別為100萬元、530萬元、1700萬元及650萬元，分別占總收入的0.1%、0.3%、0.9%及0.6%。2022年，該品牌2022年首次涉足香水領(lǐng)域，推出五款香水，但并未濺起多大浪花。
此外，公司2016年利用線上渠道推出的自有品牌“拾氛氣盒”，還在上海、昆明、深圳、寧波、佛山開出五家線下香水集合店，然由于尚未打響市場(chǎng)認(rèn)可度、業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)率亟待提升。
實(shí)際上，“拾氛氣盒”并非唯一的自營(yíng)渠道試水品牌。據(jù)界面新聞，穎通控股曾在2020年推出過香水集合店“顏氣圈”，一度在上海開出四家門店，遺憾的是這些門店最終在2022年關(guān)閉。
不過，這些似乎并沒影響穎通控股的布局信心。據(jù)招股書，其計(jì)劃在2026年到2028年3月31日止年度內(nèi)，每年分別新開20家、40家和40家門店，從一線和新一線城市逐步滲透到二線城市。細(xì)觀募資用途，除了擬用于數(shù)字化轉(zhuǎn)型、投入營(yíng)銷和業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)，還有兩個(gè)是擬發(fā)展自有品牌及收購(gòu)或投資外部品牌，以及擴(kuò)大以自營(yíng)渠道品牌“拾氛氣盒”為主的直銷渠道。
雄心信心可嘉，只是資金并非萬能藥，能否如愿還需畫一問號(hào)。據(jù)新浪證券，2022財(cái)年至2024財(cái)年及2025上半財(cái)年，穎通控股線上渠道收入占比從47.5%一路降至37.1%，短短三個(gè)財(cái)年規(guī)模減小約1.25億元。而由穎通控股在天貓運(yùn)營(yíng)的Ferragamo菲拉格慕美妝旗艦店宣布將于2025年3月8日終止經(jīng)營(yíng)，運(yùn)營(yíng)周期甚至不到一年。
2025上半財(cái)年，穎通控股線下自營(yíng)門店和專柜收入不僅沒增長(zhǎng)，反較2024財(cái)年同期減少13.5%。短短六個(gè)月內(nèi)，內(nèi)地和中國(guó)香港、澳門地區(qū)共關(guān)閉23家門店，閉店率達(dá)19.8%。
如此背景下，穎通控股上述百家新店計(jì)劃是否過于激進(jìn)了？新店有多少活下去、活更好的底氣呢？
行業(yè)分析師王婷妍認(rèn)為，穎通控股深耕香水代理行業(yè)，在線下渠道和供應(yīng)鏈管理等方面有長(zhǎng)期積累，但其自有品牌的發(fā)展始終不盡人意，想實(shí)現(xiàn)從渠道商向品牌方轉(zhuǎn)型，仍需時(shí)間檢驗(yàn)。另外，相比其代理的國(guó)際大牌如愛馬仕、梵克雅寶等，自有品牌Santa Monica創(chuàng)立多年，市場(chǎng)號(hào)召力和品牌價(jià)值仍顯薄弱。眾所周知，香水品牌尤其注重歷史沉淀與品牌形象塑造，如何補(bǔ)齊自有品牌底蘊(yùn)短板，是穎通控股一個(gè)嚴(yán)肅考題。
3
3年分紅超6億 到底缺錢不？
謀求上市、募資求發(fā)展的同時(shí)，大手筆分紅顯得有些招眼。
在2021財(cái)年到2023財(cái)年的三年時(shí)間內(nèi)，穎通控股累計(jì)分紅6.31億元，而同期凈利潤(rùn)也不過5.50億元。
深入一度看，穎通控股是妥妥的家族企業(yè)。創(chuàng)始人劉鉅榮（劉巨榮）及妻子陳慧珍分別間接持有穎通控股90%和10%股權(quán)，為控股股東。公司執(zhí)行董事分別為劉巨榮、林荊、劉頴賢、朱維馴。劉巨榮是董事會(huì)主席，為劉頴賢之父。
與此同時(shí)，拿著高分紅的劉巨榮，薪資也夠豐厚。2021財(cái)年至2024財(cái)年上半年薪酬分別為1005.4萬元、1125.5萬元、1223.5萬元及432.4萬元。三年累計(jì)達(dá)3455萬元。
截至2024年9月30日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為2.75億元，據(jù)雷遞網(wǎng)，穎通控股資產(chǎn)凈值由截至2023年3月31日的5.35億元減少至截至2024年3月31日的4.59億元，主要由于派付股東股息3.14億元，部分被年度錄得的全面收入總額2.24億元所抵銷。
且值得注意的是，穎通控股還欠著劉鉅榮的部分股息，支付后將進(jìn)一步影響現(xiàn)金流情況。
行業(yè)分析師王彥博表示，過去幾十年，劉鉅榮帶領(lǐng)穎通控股拿下“香水大王”稱號(hào)，但如今78歲的他還能在一線堅(jiān)持多久？疊加公司當(dāng)下面臨自有品牌難破圈，代理品牌續(xù)期風(fēng)險(xiǎn)高，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性等隱憂質(zhì)疑。即使確定新接班人，解題壓力也不小。同時(shí)，左手分紅、右手募資的操作也讓外界審視上市目的、決策科學(xué)性。
4
長(zhǎng)坡厚雪，把好窗口期
當(dāng)然，痛點(diǎn)槽點(diǎn)之外，穎通控股也不乏價(jià)值閃光點(diǎn)。
比如公司擁有的龐大銷售網(wǎng)絡(luò)，或能成為未來破局的重要底牌。截至2024年9月30日，在中國(guó)（包括港澳）的400多個(gè)城市共有超7500個(gè)銷售點(diǎn)。
從市場(chǎng)視角看，產(chǎn)業(yè)仍處在上行周期，為企業(yè)留出了揚(yáng)長(zhǎng)補(bǔ)短、盤整騰挪空間。據(jù)招股書，中國(guó)香水市場(chǎng)正處于快速增長(zhǎng)階段，預(yù)計(jì)到2028年市場(chǎng)規(guī)模將接近500億元，但目前滲透率仍低于歐美市場(chǎng)，發(fā)展?jié)摿薮蟆?/p>
長(zhǎng)坡加厚雪，這是穎通控股再啟IPO的底氣所在。不過大市場(chǎng)也強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)，尤其消費(fèi)日益?zhèn)€性、品質(zhì)化、理性化的當(dāng)下，從業(yè)者間的競(jìng)爭(zhēng)凸顯內(nèi)核壁壘重要性。依賴外部品牌、業(yè)務(wù)單一、自有品牌培育遇阻的穎通控股仍在爬坡較勁階段。
即便上市成功，資本也非萬能藥，如何把好窗口期、把錢用在刀刃上，盡快補(bǔ)齊短板、練好核心內(nèi)功，穎通控股仍在與時(shí)間賽跑、與精準(zhǔn)度賽跑。
本文為首財(cái)原創(chuàng)
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