編輯 | 虞爾湖
出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」
這一里程碑式進(jìn)展背后，是吉利系出行平臺長達(dá)十年的戰(zhàn)略布局——截至2024年6月30日，曹操出行在83個(gè)城市運(yùn)營，構(gòu)建起覆蓋網(wǎng)約車、順風(fēng)車、企業(yè)用車的多元服務(wù)矩陣，2023年總交易額（GTV）達(dá)122億元，市場份額4.79%，穩(wěn)居行業(yè)前三。
然而，這份光鮮的成績單背后，是三年半累計(jì)超78億元的凈虧損，以及資產(chǎn)負(fù)債率224%、短期債務(wù)54.41億元的財(cái)務(wù)重壓。
在網(wǎng)約車行業(yè)增速放緩、監(jiān)管趨嚴(yán)的大背景下，曹操出行的上市之路恰似一場與時(shí)間賽跑的馬拉松，既要應(yīng)對外部競爭的白熱化，更需破解自身商業(yè)模式的深層矛盾，未來如何破局也引發(fā)關(guān)注。
重資產(chǎn)與聚合平臺依賴，競爭壓力巨大
據(jù)了解，曹操出行的核心競爭力在于其“公車公營+認(rèn)證司機(jī)”的B2C模式。通過自建車隊(duì)、統(tǒng)一管理，公司在服務(wù)質(zhì)量上建立起差異化優(yōu)勢。
截至2024年6月，定制車車隊(duì)規(guī)模達(dá)3.3萬輛，居全國首位，據(jù)弗若斯特沙利文資料，與共享出行中使用的典型純電動汽車相比，曹操出行定制車的平均TCO(持有成本)低36.4%。與此同時(shí)，其平均月司機(jī)留存率，也從2022年的68.7%提高到了2023年的74.5%。
這種模式在早期幫助曹操出行快速建立品牌口碑，2023年用戶復(fù)購率較行業(yè)平均水平更高，而且企業(yè)用車業(yè)務(wù)收入占比較高，成為高端市場的標(biāo)桿。然而，重資產(chǎn)模式的代價(jià)同樣顯著。
2021-2023年，曹操出行的銷售成本占收入比例始終高于90%，其中司機(jī)相關(guān)支出占比超80%。除此以外，其定制車的折舊費(fèi)用給其帶來了巨大壓力。
例如，招股書數(shù)據(jù)顯示，曹操出行2023年的物業(yè)、廠房及設(shè)備的折舊開支為6.55億元。在非流動資產(chǎn)項(xiàng)目中，物業(yè)、廠房及設(shè)備以及使用權(quán)資產(chǎn)一項(xiàng)為29.58億元。
招股書顯示，2023年曹操出行非流動資產(chǎn)中自有車輛價(jià)值累計(jì)達(dá)24.69億元，較2021年的21.66億元增長了超3億元。
對應(yīng)的因汽車采購(包括定制車)而向吉利集團(tuán)及相關(guān)方支付的購買金額分別為2.56億元、13.23億元及17.7億元，三年合計(jì)約33億元。很顯然，自從部署定制車后，曹操出行的購車成本激增。
據(jù)了解，為緩解重資產(chǎn)壓力，曹操出行曹操出行來自聚合平臺的訂單交易總額占比從2021年的43.8%增長至2022年的49.9%，并進(jìn)一步激增至2023年的73.2%。這一策略與通過營銷和補(bǔ)貼獲客相比，聚合平臺更具性價(jià)比。
肉眼可見的數(shù)據(jù)是，2023年曹操出行的獲客成本在GTV的占比從2022年22.2%降到了18.1%。但是與此同時(shí)，過度依賴第三方流量，導(dǎo)致其平臺屬性弱化。
據(jù)了解，曹操出行在較大比重訂單都來自聚合平臺的同時(shí)。其傭金方面支付的費(fèi)率，相當(dāng)于平臺促成的總交易額的7.1%至7.5%。
招股書顯示，2021-2023年，曹操出行支付給第三方聚合平臺的傭金從2.77億元增長到6.67億元，占同期毛利的占比，也一路走高。
與此同時(shí)，供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)加劇，也給曹操出行的發(fā)展帶來風(fēng)險(xiǎn)。
可以預(yù)見，由于曹操出行的聚合服務(wù)依賴三家供應(yīng)商，若頭部平臺（如高德、美團(tuán)）整合市場，曹操出行將面臨被動接受不利條款的風(fēng)險(xiǎn)。
而且，當(dāng)前網(wǎng)約車行業(yè)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”格局。據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2023年，滴滴以75.5%的市場份額遙遙領(lǐng)先其他對手，T3出行以6.2%的市場份額位列第二，而曹操出行雖然位列第三，但市場份額僅占4.79%。這也意味著，曹操出行在頭部陣營也不占優(yōu)勢。
據(jù)分析，曹操出行的競爭劣勢體現(xiàn)在三個(gè)維度。其一是市場滲透深度不足，其主陣地集中在一二線城市，而下沉市場被滴滴、美團(tuán)等平臺占據(jù)。
以湖北省道路運(yùn)輸事業(yè)發(fā)展中心數(shù)據(jù)為例，2024年11月，共計(jì)有滴滴出行、T3出行、花小豬出行、曹操出行、風(fēng)韻出行、陽光出行等43家網(wǎng)約車平臺公司在湖北省運(yùn)營。
訂單量排名前三的網(wǎng)約車平臺依次是滴滴出行、T3出行、花小豬出行，訂單量分別為1776.86萬單、182.89萬單、84.75萬單，分別占11月份訂單總量的78.57%、8.09%、3.75%；曹操出行則幾乎榜上無名。
其二是其技術(shù)投入滯后。盡管曹操出行推出Robotaxi計(jì)劃，預(yù)計(jì)2025年上線、2026年開放公眾服務(wù)，但較滴滴的自動駕駛布局仍有差距。
要知道，滴滴目前已在15城開展商業(yè)化試點(diǎn)，并與廣汽埃安合作開發(fā)首款L4級自動駕駛車型，計(jì)劃2025年量產(chǎn)。相比之下，曹操出行的Robotaxi試點(diǎn)剛在蘇杭啟動，且需安全員值守，短期內(nèi)恐怕難實(shí)現(xiàn)盈利。
其三是跨界競爭的擠壓，也給曹操出行帶來了壓力。以美團(tuán)為例，憑借外賣流量優(yōu)勢，美團(tuán)通過“首單1元”“準(zhǔn)時(shí)寶賠付”等策略快速擴(kuò)張，在部分城市市場份額已接近曹操出行。
此外，特斯拉、比亞迪等車企加速布局出行服務(wù)，依托自有車輛和充電網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)一步加劇行業(yè)內(nèi)卷。例如，比亞迪計(jì)劃2025年推出“天神之眼”智駕系統(tǒng)，將成本下探至7萬元級車型，直接沖擊曹操出行的定制車市場。
未來，曹操出行的勝負(fù)手在于能否將吉利的制造優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為出行生態(tài)的護(hù)城河。在共享出行的終局之戰(zhàn)中，唯有兼具戰(zhàn)略定力與敏捷創(chuàng)新的玩家，方能笑到最后。
戰(zhàn)略搖擺疊加合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，難逃內(nèi)憂外患
曹操出行的股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)強(qiáng)控制、弱制衡特征。據(jù)了解，吉利控股創(chuàng)始人李書福通過Ugo Investment持股83.9%。這種“一股獨(dú)大”的格局雖有利于戰(zhàn)略執(zhí)行，但也可能導(dǎo)致決策僵化。
戰(zhàn)略層面，公司近年頻繁調(diào)整方向，也引發(fā)了外界對其業(yè)務(wù)穩(wěn)定性的討論。例如，從早期專注B2C自營，到轉(zhuǎn)向聚合平臺，再到押注定制車和換電網(wǎng)絡(luò)，戰(zhàn)略搖擺削弱了市場認(rèn)知。
與此同時(shí)，曹操出行面臨的合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。一方面，隨著行業(yè)政策收緊，曹操出行的政策合規(guī)成本攀升。
據(jù)了解，2025年多地出臺新規(guī)，如西雙版納要求平臺與司機(jī)簽訂勞動合同，常州限制車輛價(jià)格和強(qiáng)制報(bào)廢里程，上海禁止租賃車輛從事網(wǎng)約車。
這些政策將直接推高人力、車輛采購及合規(guī)成本。以勞動合同制為例，若全面實(shí)施，曹操出行需為3.3萬名司機(jī)繳納社保，預(yù)計(jì)每年增加支出超10億元。
另一方面，其流動性風(fēng)險(xiǎn)高企。曹操出行的短期償債壓力也比較大。截至2024年8月31日，該公司短期債務(wù)（包含借款和租賃負(fù)債）高達(dá)54.41億元。截至2024年6月末，該公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅為15.35億元。
盡管IPO擬募資用于償還債務(wù)，但1.92億股的發(fā)行規(guī)模（按估值100億元測算）僅能覆蓋約20%的短期負(fù)債，償債壓力仍將長期存在。
與此同時(shí)，曹操出行的運(yùn)營效率瓶頸，也不容忽視。據(jù)分析，雖然定制車可以提升服務(wù)質(zhì)量，但車輛折舊率和司機(jī)流失率居高不下，制約其盈利改善。
盈利能力堪憂，結(jié)構(gòu)性矛盾突出
2023年，曹操出行毛利率首次轉(zhuǎn)正至5.8%，2024年上半年進(jìn)一步提升至7%，表面上看盈利模型趨于健康。但深入分析，這一改善主要依賴規(guī)模效應(yīng)和成本轉(zhuǎn)移。
例如，曹操出行的定制車可以降本，通過吉利供應(yīng)鏈整合，曹操出行手握中國最大的定制車車隊(duì)：3.3萬輛楓葉80V和曹操60穿行在29個(gè)城市，每公里0.47元的TCO（總擁有成本）比普通電動車低近40%，這可是實(shí)打?qū)嵉某杀咀o(hù)城河。
不過與此同時(shí)，通過聚合平臺，曹操出行還可以實(shí)現(xiàn)節(jié)流。雖然此舉可以減少自有流量的投入，銷售及營銷開支占比下降，但犧牲了用戶粘性。
此外，其折舊成本遞延，通過資產(chǎn)證券化（ABS）將車輛資產(chǎn)出表，短期雖然降低了賬面虧損，但長期仍需承擔(dān)回購義務(wù)。
此外，值得注意的是，曹操出行的核心盈利引擎尚未啟動。招股書數(shù)據(jù)顯示，曹操出行2023年的出行服務(wù)收入占比95%，報(bào)告期內(nèi)，曹操出行的訂單量從3.70億逐步增長至4.48億，而客單價(jià)也略有提升，從24.1元上漲至27.3元。但是，其客單價(jià)依然有較大的提升空間。
這也意味著，若曹操出行未來無法在高端市場（如企業(yè)用車）和增值服務(wù)（如碳積分交易）上取得突破，盈利能力改善的可持續(xù)性存疑。
據(jù)分析，曹操出行突破困境的關(guān)鍵在于，通過技術(shù)驅(qū)動效率革命。值得慶幸的是，曹操出行也在通過加速Robotaxi自動駕駛技術(shù)的研發(fā)、行業(yè)生態(tài)鏈垂直整合、深化與吉利的協(xié)同，以及利用共享換電站、維修網(wǎng)絡(luò)等資源，進(jìn)一步壓縮其定制車的TCO，甚至探索“出行+充電+二手車”閉環(huán)，打造第二增長曲線。
只是，在這場沒有硝煙的戰(zhàn)爭中，公司既要破解重資產(chǎn)模式的成本困局，又要應(yīng)對滴滴、美團(tuán)等巨頭的絞殺；既要消化歷史債務(wù)的沉疴，又需在技術(shù)革命中搶灘登陸?？梢灶A(yù)見，曹操出行在一定時(shí)間內(nèi)，依然會面臨巨大挑戰(zhàn)。
結(jié)語
短期來看，曹操出行IPO募資將為其注入流動性活水，但長期競爭的勝負(fù)手，仍在于能否將吉利的制造優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為出行生態(tài)的護(hù)城河。
而對于投資者而言，曹操出行的故事遠(yuǎn)未到高潮——在共享出行的終局之戰(zhàn)中，唯有兼具戰(zhàn)略定力與敏捷創(chuàng)新的玩家，方能笑到最后。
期待即將上市的曹操出行，未來能夠繼續(xù)優(yōu)化其商業(yè)模式、盈利模型，在網(wǎng)約車的市場博弈中，再下一城。
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