核心觀點(diǎn)
事件：5月7日上午9時(shí)，國新辦舉行新聞發(fā)布會(huì)，中國人民銀行、國家金融監(jiān)督管理總局、中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)負(fù)責(zé)人介紹“一攬子金融政策支持穩(wěn)市場穩(wěn)預(yù)期”有關(guān)情況。
核心觀點(diǎn)：
本次一攬子金融政策力度較大，超預(yù)期細(xì)節(jié)較多。下一步市場交易政策預(yù)期的重心會(huì)切換到增量財(cái)政政策的落地。隨著5月份陸續(xù)公布4月份主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，或?qū)⒔o出更多推演線索。具體到不同市場，A股更可能進(jìn)入偏強(qiáng)震蕩走勢(shì)，債券收益率曲線大概率先陡峭化再平坦化。
風(fēng)險(xiǎn)提示：再貸款政策落地不及預(yù)期，流動(dòng)性投放不及時(shí)導(dǎo)致資金面意外收緊。
一、政策加力的“擇時(shí)”考慮
4 月份以來，隨著中美關(guān)稅沖突加劇，市場較為期待出臺(tái)較大力度的宏觀政策進(jìn)行對(duì)沖。從4月底政治局會(huì)議通稿的措辭來看，“穩(wěn)定”是當(dāng)前政策的底線訴求，更多以落實(shí)好已經(jīng)出臺(tái)的經(jīng)濟(jì)政策為主，一度打消了市場過于樂觀的預(yù)期。
然而，我們認(rèn)為本輪政策推出的特征與以往有所不同，主要在于政策推出的時(shí)間并不絕對(duì)依賴于慣例上的時(shí)間窗口。參考去年9月份的一攬子增量政策的推出，以國新辦新聞發(fā)布會(huì)的形式“打頭陣”，在當(dāng)月末的政治局會(huì)議進(jìn)一步“拔高”是可選項(xiàng)。靈活的時(shí)間安排既是外部風(fēng)險(xiǎn)不確定性升高的必然要求，也是政策更加靈活前瞻的集中體現(xiàn)。
此次國新辦新聞發(fā)布會(huì)的日程安排在于5月6日下午公告，于5月7日9點(diǎn)證券市場開盤前召開。從時(shí)間點(diǎn)來看，有三大特征：
其一，盤前召開。盤前召開會(huì)議起到強(qiáng)化穩(wěn)定市場、穩(wěn)定預(yù)期的效果。而結(jié)合參會(huì)各部門負(fù)責(zé)人的發(fā)言來看，也明確表達(dá)了政府部門對(duì)資本市場包括股市、債市、匯市的關(guān)心。從某種意義上來說，資本市場的穩(wěn)定是“輿論戰(zhàn)”、“信心戰(zhàn)”的一部分，有利于形成堅(jiān)實(shí)的內(nèi)部基礎(chǔ)以應(yīng)對(duì)外部壓力。
其二，“五一”長假后召開。如此全面政策的落地，并非臨時(shí)起意，而應(yīng)是“儲(chǔ)備政策”的一部分。而“五一”長假期間人民幣快速走強(qiáng)，則為國內(nèi)全面落地降準(zhǔn)降息創(chuàng)造了有利的外部環(huán)境。
其三，在關(guān)稅實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)后召開。4 月初關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)明確升級(jí)后，政策依然維持定力，而待觀察到出口相關(guān)領(lǐng)先指標(biāo)走弱后，如2025年4月官方制造業(yè)PMI訂單指數(shù)較上月回落4.3個(gè)百分點(diǎn)至44.7%，政策適時(shí)推出。這樣的考慮給后續(xù)市場博弈政策路徑提供了參考思路。
二、全面降息落地，政策力度超預(yù)期
從政策具體內(nèi)容來看，有一大符合預(yù)期和三大超預(yù)期。
降準(zhǔn)落地較為符合主流預(yù)期。此次發(fā)布會(huì)公告全面降準(zhǔn)0.5個(gè)百分點(diǎn)。從必要性來看，5月份資金面壓力較大，一方面，截至5月6日，5月還需到期續(xù)作MLF1250億元，逆回購9358億元，3個(gè)月期限買斷式逆回購9000億元；另一方面，預(yù)估5月地方新增專項(xiàng)債發(fā)行5000億元，特別國債發(fā)行3600億元。通過降準(zhǔn)增加長期限資金投放，將保持流動(dòng)性合理充裕。
從可能性來看，從回購市場的利率走勢(shì)可以觀察到目前資金面的壓力較一季度有所緩和：一方面，DR007利率緩慢下行；另一方面，表征銀行負(fù)債壓力的1年期同業(yè)存單利率從1月份高點(diǎn)2.0%下行至1.75%附近。
全面降息落地，較為超預(yù)期。自2024年四季度以來，市場已經(jīng)圍繞“適時(shí)降準(zhǔn)降息”進(jìn)行過多輪博弈，然而政策持續(xù)處于“擇機(jī)”中反而打消了市場此前過于激進(jìn)的降息預(yù)期。此次會(huì)議公告的利率相關(guān)政策，主要有兩點(diǎn)超預(yù)期：
其一，直接下調(diào)政策利率10bp，雖然幅度不大，但信號(hào)意義很強(qiáng)。政策利率下調(diào)將引導(dǎo)收益率曲線整體下移，對(duì)貨幣、信貸、債券市場定價(jià)均有明確的引導(dǎo)作用。
其二，結(jié)構(gòu)性工具利率普遍下調(diào)25bp，下調(diào)力度大于政策利率。如支農(nóng)支小再貸款利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.5%，抵押補(bǔ)充貸款（PSL）利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至2.0%，個(gè)人住房公積金貸款利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)。
結(jié)構(gòu)性再貸款投向擴(kuò)容且額度大幅增加，較為超預(yù)期。擴(kuò)容方面，設(shè)立5000億元再貸款用于支持服務(wù)消費(fèi)和養(yǎng)老。增額方面，支農(nóng)支小再貸款、科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款分別增額3000億元。
穩(wěn)定市場措施，較為超預(yù)期。結(jié)合金融監(jiān)管總局和證監(jiān)會(huì)的表態(tài)，引導(dǎo)中長期資金入市細(xì)則更加明確：近期擬再批復(fù)600億元，進(jìn)一步擴(kuò)大保險(xiǎn)資金長期投資試點(diǎn)范圍，調(diào)降10%保險(xiǎn)公司股票投資風(fēng)險(xiǎn)因子。另外，全力支持中央?yún)R金公司發(fā)揮好“類平準(zhǔn)”基金作用，為市場持續(xù)穩(wěn)定“托底”。
整體而言，本次一攬子金融政策力度較大，超預(yù)期細(xì)節(jié)較多。對(duì)于房地產(chǎn)市場依然是“穩(wěn)”為主，對(duì)“價(jià)”的訴求并不強(qiáng)，與此前政治局會(huì)議表述一致。下一步市場交易政策預(yù)期的重心會(huì)切換到增量財(cái)政政策的落地。隨著5月份陸續(xù)公布4月份主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，或?qū)⒔o出更多推演線索。
三、股市“搶跑”政策，收益率曲線陡峭化
從資本市場表現(xiàn)來看，股市“搶跑”政策，主要指數(shù)高開低走。 實(shí)際上，考慮到主要指數(shù)均已回補(bǔ)2025年4月7日關(guān)稅反制帶來的跳空低開缺口，因關(guān)稅沖突引發(fā)的“利空”已經(jīng)基本消化完畢，而內(nèi)需板塊也錄得較為可觀漲幅，這也是對(duì)國內(nèi)政策對(duì)沖進(jìn)行了積極的定價(jià)。
后續(xù)來看，A股市場更可能進(jìn)入偏強(qiáng)震蕩走勢(shì)。A股的支撐線比較高，因當(dāng)前中美開始“接觸”，關(guān)稅沖突逐步緩和，且“類平準(zhǔn)”基金將持續(xù)發(fā)揮托底的作用。至于A股向上的空間需要關(guān)注中美從“接觸”到“協(xié)議”的路徑演繹，以及更多的政策加碼何時(shí)推出。
債券收益率曲線陡峭化。4月上旬，10年期國債利率對(duì)加征關(guān)稅和反制定價(jià)了18bp左右的降息幅度，在政策落地后，長端債券收益率反而有所回落。近期債券收益率曲線短端對(duì)利好的反應(yīng)則更加明確，但短端債券收益率的下行也將打開長端債券收益率向下的空間?？紤]到中美談判路徑的不可預(yù)測(cè)性，以及貿(mào)易沖突對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性沖擊不可避免，債券收益率向上的空間并不大。
策略上，債券收益率曲線大概率先陡峭化再平坦化，而長端利率上行幅度預(yù)計(jì)有限，待債券價(jià)格調(diào)整后仍值得參與。
四、風(fēng)險(xiǎn)提示
再貸款政策落地不及預(yù)期，流動(dòng)性投放不及時(shí)導(dǎo)致資金面意外收緊。
本文源自：券商研報(bào)精選
熱門跟貼