作者 |丁卯 范亮 黃繹達(dá)
編輯|鄭懷舟
封面來(lái)源|企業(yè)官網(wǎng)
3月19日港股盤后，騰訊控股（以下簡(jiǎn)稱：騰訊）發(fā)布了2024Q4及全年的財(cái)務(wù)報(bào)告。
財(cái)報(bào)顯示，2024Q4，受益于AI賦能的廣告平臺(tái)升級(jí)、視頻號(hào)用戶參與度提升、以及長(zhǎng)青游戲的增長(zhǎng)，公司錄得營(yíng)收1724.5億元，同比增長(zhǎng)11%，超市場(chǎng)預(yù)期的9%。在收入穩(wěn)健擴(kuò)張的同時(shí)，騰訊在利潤(rùn)端的表現(xiàn)依然亮眼。2024Q4公司毛利潤(rùn)為906.5億元，同比增長(zhǎng)17%，對(duì)應(yīng)毛利率53%；Non-IFRS經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)594.8億元，同比增長(zhǎng)21%，連續(xù)9個(gè)季度跑贏收入增速，對(duì)應(yīng)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率34.5%。
全年來(lái)看，2024年騰訊錄得營(yíng)收6602.6億元，同比增長(zhǎng)8%，同期，毛利潤(rùn)為3492.5億元，同比增長(zhǎng)19%，對(duì)應(yīng)毛利率53%；Non-IFRS經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)2378.1億元，同比增長(zhǎng)24%，對(duì)應(yīng)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率36%。
然而，除了業(yè)績(jī)高質(zhì)量增長(zhǎng)之外，市場(chǎng)更為關(guān)注的是當(dāng)前騰訊在這場(chǎng)AI競(jìng)備賽中的進(jìn)展。去年四季度以來(lái)，騰訊全面發(fā)力AI資本開支力度顯著加大，根據(jù)披露，四季度騰訊資本開支高達(dá)366億元，其中，AI項(xiàng)目發(fā)展所涉及的資本開支付款為390億元，大超市場(chǎng)預(yù)期的260億。而市場(chǎng)預(yù)計(jì)2025年公司的資本開支更是將超過(guò)千億級(jí)別。
在巨大的資本開支力度支持下，未來(lái)AI業(yè)務(wù)尤其是AI相關(guān)應(yīng)用的潛在爆發(fā)無(wú)疑會(huì)給騰訊帶來(lái)新的估值邏輯。受益于AI業(yè)務(wù)的想象空間，今年1月初開始，騰訊股價(jià)已經(jīng)反彈了近45%。
那么，本季度騰訊財(cái)報(bào)有哪些亮點(diǎn)？AI又會(huì)給公司帶來(lái)怎樣的想象空間？
增值服務(wù)：游戲重回巔峰帶動(dòng)收入高增
財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2024Q4，騰訊增值服務(wù)業(yè)務(wù)錄得營(yíng)收790億元，同比增長(zhǎng)14%。其中，游戲業(yè)務(wù)收入為492億元，同比增長(zhǎng)20%，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期；社交網(wǎng)絡(luò)收入為298億元，同比增長(zhǎng)6%。
2024年全年，增值服務(wù)錄得營(yíng)收3192億元，同比增長(zhǎng)7%，營(yíng)收占比49%。其中，游戲業(yè)務(wù)收入1977億元，同比增長(zhǎng)10%，超市場(chǎng)預(yù)期；社交網(wǎng)絡(luò)收入1215億元，同比增長(zhǎng)2%。
圖：騰訊增值服務(wù)單季收入與同比增速；資料來(lái)源：wind，36氪
具體來(lái)看，國(guó)際游戲方面，受益于騰訊芬蘭手游子公司Supercell業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)以及新游戲《帝國(guó)時(shí)代》手游和《流放之路2（Path of Exile 2）》搶先體驗(yàn)版發(fā)布的驅(qū)動(dòng)，四季度國(guó)際市場(chǎng)游戲收入錄得160億元，同比增長(zhǎng)15%，再創(chuàng)歷史新高，2024全年收入為580億元，同比增長(zhǎng)9%。
數(shù)據(jù)顯示，出品了《荒野亂斗》、《部落沖突》等熱門游戲的Supercell 2024年的銷售收入接近30億美元，同比增長(zhǎng)77%。與此同時(shí)，《流放之路2》搶先體驗(yàn)版發(fā)售當(dāng)日即登頂Steam全球暢銷榜，上線兩周便斬獲Steam平臺(tái)2024年度新品鉑金級(jí)、最熱玩游戲鉑金級(jí)以及最暢銷黃金級(jí)游戲等多項(xiàng)榮譽(yù)。
本土游戲方面，本季度錄得營(yíng)收332億元，同比增長(zhǎng)23%，2024全年收入1397億元，同比增長(zhǎng)10%。騰訊游戲業(yè)務(wù)在四季度穩(wěn)健增長(zhǎng)主要取決于以下三點(diǎn)：
（1）去年同期的低基數(shù)效應(yīng)；
（2）長(zhǎng)青游戲矩陣的進(jìn)一步擴(kuò)容及持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，為公司提供的業(yè)績(jī)基本盤。2024年騰訊旗下長(zhǎng)青游戲從12款提升至14款，與此同時(shí)，《王者榮耀》《金鏟鏟之戰(zhàn)》《無(wú)畏契約》等王牌游戲長(zhǎng)期貢獻(xiàn)穩(wěn)定營(yíng)收。以2021年上線的《金鏟鏟之戰(zhàn)》為例，據(jù)Sensor Tower統(tǒng)計(jì)，《金鏟鏟之戰(zhàn)》四季度流水同比增長(zhǎng)30%，連續(xù)八個(gè)季度實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)；
（3）在王牌游戲可圈可點(diǎn)之下，四季度上新的游戲也展現(xiàn)出了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，貢獻(xiàn)新的增量，去年9月上線的《三角洲行動(dòng)》在PC端頗受歡迎。
在收入端穩(wěn)步擴(kuò)張的同時(shí)，增值服務(wù)的盈利能力也進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。24Q4，騰訊增值服務(wù)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)為442億元，同比增長(zhǎng)19%，持續(xù)超過(guò)同期收入增速，毛利率也從23年同期的54%，進(jìn)一步提升至56%。全年看，增值服務(wù)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)同比增長(zhǎng)12%，對(duì)應(yīng)毛利率為57%，較2023年提升3個(gè)點(diǎn)。
整體來(lái)看，2024Q4受益于行業(yè)大盤的回暖、長(zhǎng)青游戲矩陣穩(wěn)步貢獻(xiàn)增長(zhǎng)以及新游戲的積極推進(jìn)，騰訊游戲業(yè)務(wù)展現(xiàn)出了強(qiáng)勁的復(fù)蘇與增長(zhǎng)趨勢(shì)，推動(dòng)增值服務(wù)業(yè)務(wù)創(chuàng)收和盈利能力的進(jìn)一步增強(qiáng)?？紤]到長(zhǎng)青游戲的穩(wěn)定貢獻(xiàn)以及25年公司仍儲(chǔ)備有《無(wú)畏契約》手游、《王者榮耀：世界》等頗具看點(diǎn)的游戲，后續(xù)增值服務(wù)業(yè)務(wù)有望延續(xù)高增長(zhǎng)。
營(yíng)銷服務(wù)：景氣度回升和技術(shù)升級(jí)共同驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)
營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)分部在2024Q4實(shí)現(xiàn)收入350億元，同比增長(zhǎng)17%，廣告業(yè)務(wù)在本季度收入增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)因素，是廣告主對(duì)視頻號(hào)、小程序和微信搜一搜廣告的需求增長(zhǎng)，其底層的核心邏輯是隨著經(jīng)濟(jì)的逐步回暖，重點(diǎn)行業(yè)的廣告投放均有所增長(zhǎng)，廣告行業(yè)beta向好，騰訊作為行業(yè)龍頭自然因此而受益。
圖：騰訊廣告單季收入與同比增速；資料來(lái)源：wind，36氪
近年來(lái)，在逆周期的背景下，騰訊廣告收入保持了相對(duì)強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，一方面是騰訊國(guó)民級(jí)的社交網(wǎng)絡(luò)本身就是巨大的流量入口，這是騰訊作為廣告行業(yè)龍頭的基礎(chǔ)，另一方面是騰訊對(duì)廣告技術(shù)平臺(tái)的持續(xù)升級(jí)迭代，特別是近年來(lái)通過(guò)AI來(lái)賦能廣告業(yè)務(wù)。
在技術(shù)層面上，AI賦能廣告業(yè)務(wù)的核心點(diǎn)是在多個(gè)維度上做到更精準(zhǔn)的匹配。其具體方向是通過(guò)AI來(lái)學(xué)習(xí)用戶行為，比如興趣、對(duì)廣告的反應(yīng)、通過(guò)廣告的交易行為等，以提升廣告推薦的相關(guān)性；通過(guò)大語(yǔ)言模型來(lái)進(jìn)一步優(yōu)化廣告排序系統(tǒng)，以提升廣告點(diǎn)擊率和廣告主投放。
利潤(rùn)方面，廣告業(yè)務(wù)分部在本季度實(shí)現(xiàn)毛利202億元，同比增長(zhǎng)19%；業(yè)務(wù)分部毛利的增長(zhǎng)，主要由高毛利率視頻號(hào)廣告、微信搜一搜廣告等細(xì)分業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)拉動(dòng)。盈利能力方面，廣告業(yè)務(wù)分部本季的毛利率錄得58%，同比提升1pct，環(huán)比提升5pct。
金融科技與企服：支付服務(wù)企穩(wěn)
金融科技與企服業(yè)務(wù)分部在2024Q4實(shí)現(xiàn)收入561億元，同比增長(zhǎng)3%。相比去年業(yè)務(wù)分部15%的平均同比增速水平，本季度的收入增速依然在相對(duì)低位。
騰訊金科與企服業(yè)務(wù)收入的持續(xù)放緩，主要是受到了弱復(fù)蘇的影響，在消費(fèi)疲軟的背景下，支付服務(wù)收入在本季度的增長(zhǎng)保持穩(wěn)定是業(yè)績(jī)上的一個(gè)亮點(diǎn)。理財(cái)服務(wù)及消費(fèi)貸款服務(wù)收入的有所增長(zhǎng)，和商家技術(shù)服務(wù)費(fèi)及企業(yè)微信收入的增長(zhǎng)，是驅(qū)動(dòng)金科與企服在本季度收入增長(zhǎng)的主要因素。
圖：騰訊金科與企服單季收入與同比增速；資料來(lái)源：wind，36氪
利潤(rùn)方面，金科與企服在本季度實(shí)現(xiàn)毛利265億元，同比增長(zhǎng)11%；業(yè)務(wù)分部毛利增長(zhǎng)的核心動(dòng)力，主要由理財(cái)服務(wù)、消費(fèi)貸款服務(wù)和企業(yè)微信的收入增長(zhǎng)，以及云服務(wù)成本效益的提升。盈利能力方面，金科與企服業(yè)務(wù)分部在本季度的毛利率為47%，同比提升了3pct，環(huán)比下降1%。
AI投入超預(yù)期，重塑業(yè)務(wù)版圖
總的來(lái)說(shuō)，騰訊交出了一份穩(wěn)進(jìn)相宜的業(yè)績(jī)報(bào)告。
收入側(cè)，騰訊傳統(tǒng)的增值服務(wù)業(yè)務(wù)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯，2024Q4單季度收入增速14%，特別是游戲業(yè)務(wù)增速20%，達(dá)到2021Q2以來(lái)的最高點(diǎn)。同時(shí)，營(yíng)銷服務(wù)、金融科技及企業(yè)服務(wù)兩大業(yè)務(wù)的增速環(huán)比也有所提高。
利潤(rùn)側(cè)，由于高毛利率收入占比提高，2024Q4騰訊各項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率相較23Q4均有明顯的提升，其中增值服務(wù)同比提升2個(gè)百分點(diǎn)，金融科技及企業(yè)服務(wù)提升3個(gè)百分點(diǎn)，營(yíng)銷服務(wù)提升1個(gè)百分點(diǎn)。
收入側(cè)的穩(wěn)健增長(zhǎng)，疊加毛利率的進(jìn)一步提升，共同造就了騰訊經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)的高增。
當(dāng)然，市場(chǎng)對(duì)騰訊關(guān)注的焦點(diǎn)，實(shí)際已經(jīng)不止于原有業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)和利潤(rùn)釋放。2025年2月份以來(lái)，騰訊在DeepSeek爆火后迅速在微信、元寶等應(yīng)用部署DeepSeek的操作，不僅展示出了其對(duì)AI行業(yè)的信心，同時(shí)也引燃資本市場(chǎng)對(duì)AI重構(gòu)騰訊業(yè)務(wù)版圖的預(yù)期。
就AI對(duì)騰訊業(yè)務(wù)版圖的重構(gòu)規(guī)劃來(lái)看，騰訊目前的策略是基于“自研+開源”的多模型方案，進(jìn)行全域業(yè)務(wù)的融合。一方面騰訊混元大模型持續(xù)迭代，相繼推出自研深度思考模型混元T1和快思考模型混元Turbo S。另一方面，春節(jié)以來(lái)騰訊云首先實(shí)現(xiàn)一鍵部署接入DeepSeek-R1，隨后ima、元寶、騰訊文檔相繼接入，緊接著微信開始小范圍測(cè)試。此外，QQ瀏覽器、騰訊地圖、QQ音樂(lè)、騰訊理財(cái)通、搜狗瀏覽器等也紛紛宣布全面部署混元大模型與DeepSeek-R1模型。
根據(jù)騰訊披露，騰訊元寶自上線“混元+DeepSeek-R1”雙模型版本以來(lái)，開啟了一系列高頻功能迭代，2月至3月日活激增超20倍，成為了中國(guó) DAU 排名第三的 AI 原生移動(dòng)應(yīng)用。同時(shí)騰訊會(huì)議的AI實(shí)時(shí)轉(zhuǎn)錄、智能錄制及自動(dòng)摘要功能推動(dòng)其AI功能月活增至1500萬(wàn)；騰訊文檔月活超2億，服務(wù)超120萬(wàn)家企業(yè)與組織。
而從這份財(cái)報(bào)可以看出，騰訊對(duì)接入DeepSeek雷厲風(fēng)行的態(tài)度，其實(shí)并不是“一時(shí)興起”，而是早已開始押注。如騰訊財(cái)報(bào)披露，2024年四季度騰訊資AI項(xiàng)目發(fā)展所涉及的資本開支付款為390億元，金額超過(guò)2024前三季度資本開支的總和，大超市場(chǎng)預(yù)期，這意味著在DeepSeek爆火前，騰訊就已經(jīng)開始加大AI的布局。
不過(guò)，對(duì)AI領(lǐng)域后續(xù)的資本開支安排，騰訊并不激進(jìn)，其預(yù)計(jì)2025年的資本支出將占收入的低兩位數(shù)百分比。按此推算，市場(chǎng)普遍預(yù)測(cè)騰訊2025年資本開支大約落在700-1200億區(qū)間。當(dāng)然，騰訊也在業(yè)績(jī)電話會(huì)中進(jìn)一步表示，其對(duì)資本開支的態(tài)度將以需求驅(qū)動(dòng)為主，會(huì)根據(jù)市場(chǎng)變化動(dòng)態(tài)響應(yīng)。
此外，騰訊還公布了2025年的分紅和回購(gòu)指引，其預(yù)計(jì)2025年繼續(xù)回購(gòu)至少800億港元的股份，并計(jì)劃支付現(xiàn)金紅利約410億港元，合計(jì)1210億元，顯示其對(duì)股東回報(bào)依然相當(dāng)重視?？紤]到年度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流總額的約束，騰訊需在分紅回購(gòu)、資本開支間進(jìn)行取舍，這也是騰訊對(duì)于AI資本開支態(tài)度并未激進(jìn)的主要原因。
從估值的角度看，經(jīng)歷2024年至今的一系列反彈后，騰訊股價(jià)已從底部翻倍，市盈率也從底部約13倍上升至27倍，達(dá)到近5年來(lái)75%分位。這意味著估值抬升成為騰訊本輪反彈的主要?jiǎng)恿Γ瑢?duì)于未來(lái)，騰訊對(duì)AI領(lǐng)域基建和應(yīng)用的新動(dòng)向，以及公司各業(yè)務(wù)板塊在AI賦能后業(yè)務(wù)范式、運(yùn)營(yíng)效率的新變化，將成為公司股價(jià)能否更進(jìn)一步的關(guān)鍵。當(dāng)然，與騰訊2021年的股價(jià)高點(diǎn)時(shí)相比，當(dāng)下騰訊的基本面，依然具有吸引力。
圖：騰訊PE分位數(shù) 資料來(lái)源：Wind，36氪整理
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