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來源：嘉應(yīng)制藥

5月9日，“客藥第一股”嘉應(yīng)制藥（002198.SZ）召開業(yè)績說明會，公司高管與投資者進行了熱切交流。

此前，嘉應(yīng)制藥已于4月25日披露財報，公司不僅連續(xù)兩個季度實現(xiàn)盈利，今年一季度更是實現(xiàn)營、利雙增，凈利增速197.23%創(chuàng)兩年內(nèi)新高。

拆解財報后發(fā)現(xiàn)，嘉應(yīng)制藥基本面的改善，離不開成本紅利釋放及銷售端持續(xù)放量，背后是原材料價格下跌、核心產(chǎn)品多點開花、渠道覆蓋率拓寬等多種因素的共振。

其一，鑒于中藥材價格回落短期內(nèi)仍將持續(xù)，公司成本控制將進入相對寬松階段，盈利質(zhì)量仍有提升空間；其二，隨著養(yǎng)天和的入股，雙方在連鎖渠道、降本及市場反饋等方面優(yōu)勢互補，有望進一步放大嘉應(yīng)制藥的規(guī)模效應(yīng)。

成本改善驅(qū)動毛利率回升

財報顯示，2025年一季度，嘉應(yīng)制藥營收實現(xiàn)1.22億元，同比增長28.83%，有效遏制住公司連續(xù)6個季度營收同比下滑的勢頭；在此基礎(chǔ)上，凈利潤激增197.23%至1575.1萬元，并連續(xù)兩個季度實現(xiàn)盈利。

凈利潤大幅增長，主要歸功于收入增長以及產(chǎn)品毛利率的提升。Wind數(shù)據(jù)顯示，嘉應(yīng)制藥Q1銷售毛利率為66.81%，創(chuàng)2022年以來新高。

作為中成藥制造企業(yè)，嘉應(yīng)制藥毛利率的回升，首先得益于成本端原材料價格的下跌。

根據(jù)瑞銀證券日前發(fā)布的研報，1-3月中藥材價格指數(shù)同比下降10%。國家發(fā)改委授權(quán)發(fā)布的康美中國中藥材價格指數(shù)顯示，中藥材價格自去年第三季度開始持續(xù)回落，當(dāng)前指數(shù)較去年7月高點跌幅超20%。

來源：康美中藥網(wǎng)

其中，人工牛黃、黃連、甘草等中藥材原料價格自2024年高點以來已回落超過30%。上述中藥材正是嘉應(yīng)制藥核心產(chǎn)品雙料喉風(fēng)散所使用的原材料。

財報顯示，嘉應(yīng)制藥以中草藥為原料，原材料成本占比高達60%以上。過去兩年，由于中藥材原料價格持續(xù)走高，中成藥企業(yè)的成本壓力普遍攀升，嘉應(yīng)制藥也未能幸免。隨著原材料價格下跌，嘉應(yīng)制藥的成本壓力得到有效緩解。

業(yè)內(nèi)人士指出，中藥材行業(yè)存在周期性，行業(yè)約10年一個大周期，漲三年、落三年、平三年。目前大環(huán)境已進入回落階段，短期內(nèi)，中藥材價格下跌態(tài)勢仍將持續(xù)，長期來看，中藥材價格可能會在波動中逐漸回歸合理區(qū)間。

除了原材料價格下跌外，嘉應(yīng)制藥盈利能力的改善還得益于內(nèi)生動力的激發(fā)。

例如，公司通過改進生產(chǎn)工藝，逐步實現(xiàn)自動化生產(chǎn)，降低了生產(chǎn)成本，大大提升生產(chǎn)效率。同時，采購部門深入研究中藥材價格趨勢，合理掌握采購時機，避免了原材料價格波動對生產(chǎn)成本的影響，有效地控制了生產(chǎn)成本。

除此之外，嘉應(yīng)制藥還通過精細(xì)化運作，有效確保了產(chǎn)品的利潤空間。通過深化GMP（藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范）實施水平，公司科學(xué)合理安排生產(chǎn)計劃，加強原材料采購、藥品生產(chǎn)、運輸、貯存等環(huán)節(jié)的管控，不斷提升作業(yè)精度和效率的同時，保證產(chǎn)品質(zhì)量安全。

強化客藥品牌，產(chǎn)品多點開花

“客藥第一股”的煥新，離不開新老產(chǎn)品的持續(xù)放量。這背后是公司精準(zhǔn)施策，不斷加大對增量市場的開拓。

公開資料顯示，嘉應(yīng)制藥誕生于“世界客都”廣東梅州?，其歷史最早可追溯至清末民初，由“喉風(fēng)散”創(chuàng)始人鄭蘭甫的第五代裔孫鄭士隆在梅城創(chuàng)立的“安濟堂”。1955年，安濟堂與當(dāng)時幾家前店后廠的制藥作坊以公私合營的方式成立“梅城鎮(zhèn)制藥生產(chǎn)合作社”，后者幾經(jīng)更迭成為后來的梅州制藥廠，即嘉應(yīng)制藥廠的前身。

2024年公司“嘉應(yīng)牌”榮登首批廣東老字號名單。目前，嘉應(yīng)制藥共擁有5個劑型、70個藥品批準(zhǔn)文號的客家中醫(yī)藥品種，獨家品種有雙料喉風(fēng)散，以及重感靈片、接骨七厘片（膠囊）、疏風(fēng)活絡(luò)片、調(diào)經(jīng)活血片等。其中，接骨七厘系列與雙料喉風(fēng)散是公司的核心產(chǎn)品，二者合計營收占比超66%。

來源：嘉應(yīng)制藥財報

當(dāng)前，嘉應(yīng)制藥聚焦口咽、骨傷科2大品類產(chǎn)品集群的打造，培育具有持續(xù)暢銷潛能的名牌大單品，同時加速新品上市，形成“2+N”產(chǎn)品矩陣。

雙料喉風(fēng)散是根據(jù)清朝雍正年間民間秘方研制而成，距今已有二百多年歷史，對肺胃熱毒熾盛所致的咽喉腫痛、口腔糜爛、鼻竇膿腫、皮膚潰爛等癥狀均有較好療效，在華南地區(qū)乃至全國部分地區(qū)都有較高的知名度和良好的口碑。

針對雙料喉風(fēng)散的市場推廣，公司2024年更新升級了外包裝設(shè)計，提升品牌影響力，助力終端銷售業(yè)績提升。

另一拳頭產(chǎn)品接骨七厘系列的臨床研究在2024年取得突破性進展。財報顯示，接骨七厘系列隨機對照臨床研究（140例）與前瞻性真實世界臨床研究項目（2000例）正按計劃推進，兩項累計2140例的臨床研究已完成全部入組，預(yù)計2025年完成研究閉環(huán)。

目前，接骨七厘產(chǎn)品的臨床真實世界研究和隨機對照研究目前已在國內(nèi)近20家醫(yī)院開展。未來，公司將深化集采應(yīng)對策略，力爭接骨七厘片續(xù)標(biāo)價格穩(wěn)定，加強與三級醫(yī)院合作。

新品方面，2024年，嘉應(yīng)制藥新增了固精參茸丸（大蜜丸）、壯腰健腎丸大包裝品規(guī)等新品，并通過精準(zhǔn)的促銷政策，逐步擴大新品的市場占有率。固精參茸丸上市后，首季度銷售額超預(yù)期，壯腰健腎丸大包裝品規(guī)銷售額也有顯著增量。

展望2025年，嘉應(yīng)制藥將繼續(xù)做強核心品類，加速新品上市，完善產(chǎn)品矩陣。例如，完成疏風(fēng)活絡(luò)片、調(diào)經(jīng)活血片變更研究，力爭年內(nèi)獲批重新上市；重點布局口、鼻、咽喉、骨科以及鎮(zhèn)痛類藥物，同時加強與國內(nèi)外科研機構(gòu)、高校的合作，啟動雙料喉風(fēng)散的延伸產(chǎn)品開發(fā)和立項接骨七厘貼膏的外用藥研發(fā)，延伸器械批文和消字號批文的申請并上市，擴大市場份額。

渠道發(fā)力，與養(yǎng)天和協(xié)同效應(yīng)顯現(xiàn)

穩(wěn)定、高效的渠道網(wǎng)絡(luò)對于中成藥企的重要性不言而喻。過去，由于銷售渠道較為單一，嘉應(yīng)制藥產(chǎn)品的市場覆蓋范圍有限。隨著養(yǎng)天和的入股，這一情況已有明顯改善。

2024年下半年，養(yǎng)天和收購了嘉應(yīng)制藥7%的股權(quán)，成為公司第二大股東，同時公司完成董事會、監(jiān)事會、高管團隊的換屆選舉，引入了眾多行業(yè)專業(yè)人士。

資料顯示，養(yǎng)天和是一家連鎖藥店企業(yè)，在醫(yī)藥零售行業(yè)深耕22年，在全國擁有超4000家門店，連鎖終端資源豐富。嘉應(yīng)制藥曾公開表示，未來上市公司將打造“醫(yī)藥商業(yè)＋醫(yī)藥工業(yè)”雙輪驅(qū)動的新模式，具有渠道優(yōu)勢的養(yǎng)天和，與生產(chǎn)端的嘉應(yīng)制藥進行資源共享和優(yōu)勢互補。

協(xié)同效應(yīng)最直觀的表現(xiàn)是，養(yǎng)天和可以幫助嘉應(yīng)制藥產(chǎn)品走向全國藥店的貨架，將雙料喉風(fēng)散等核心單品打造成億元級的爆款產(chǎn)品，并通過控銷模式重塑產(chǎn)品價格體系，避免低價競爭對市場秩序的破壞。

除了自身連鎖資源賦能外，養(yǎng)天和還協(xié)助嘉應(yīng)制藥與多家知名連鎖藥房達成戰(zhàn)略合作，包括益豐大藥房、老百姓大藥房、一心堂、健之佳等上市連鎖藥店。