《投資者網(wǎng)》張偉

日前，中證協(xié)發(fā)布2025年第一批首發(fā)（IPO）企業(yè)現(xiàn)場檢查抽查名單，江西力源海納科技股份有限公司（下稱“力源海納”或“公司”）成為此次被抽中的2家企業(yè)之一，將接受IPO現(xiàn)象檢查。

力源海納于2024年12月遞交招股書，今年1月被問詢。3月31日，力源海納的IPO審核狀態(tài)變更為中止，原因是公司財務(wù)資料已過有效期，需要補充提交。

在這之前，IPO企業(yè)“一查就撤”的情況比較突出。Wind信息顯示，2023年被抽中現(xiàn)場檢查的17家企業(yè)中，有12家撤回IPO申請；2024年被抽中的4家企業(yè)中，有2家撤回，另外2家的IPO仍在推進(jìn)中。

針對“企業(yè)在IPO過程中遇到抽查就主動撤回上市申請”的行為，監(jiān)管明確表示，將對“一查就撤”的現(xiàn)象追究到底、責(zé)任到人。這一次，被抽中檢查的力源海納是否將會迎難而上？市場表示關(guān)注。

多家機構(gòu)突擊入股

隨著我國工業(yè)水平的發(fā)展，相關(guān)企業(yè)對于降低能源消耗的需求也不斷提高。力源海納的主營業(yè)務(wù)為工業(yè)電源產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。工業(yè)電源產(chǎn)品主要用于保障工業(yè)用電的穩(wěn)定節(jié)能，提升各種工業(yè)電源設(shè)備的節(jié)能化及智能化水平。

力源海納的創(chuàng)始團(tuán)隊在工業(yè)電源行業(yè)也有豐富的經(jīng)驗。

據(jù)公開資料，力源海納的發(fā)展歷史可以追溯到1997年，前身為黃瑞爐在廣州創(chuàng)立的力源海納集團(tuán)，該公司專注于直流電源、高頻開關(guān)電源的研發(fā)和制造。

2004年，黃瑞爐回鄉(xiāng)創(chuàng)業(yè)，在江西九江成立力源整流設(shè)備有限公司，隨后又陸續(xù)將廣東的業(yè)務(wù)搬遷至九江，并在2022年12月完成上市股改。

2023年12月，力源海納進(jìn)行股改后的第一次增資，引進(jìn)了嘉興興證、深圳達(dá)晨、共青城晟弘等投資機構(gòu)。此時距力源海納（2024年12月）向深交所遞交招股書僅1年時間，相關(guān)投資機構(gòu)疑似突擊入股。

資料顯示，嘉興興證的關(guān)聯(lián)方為興證資本。興證資本主要投向醫(yī)療、芯片、光伏等行業(yè)，所投項目包括玄宇醫(yī)療、晶存科技、常青新能源等。深圳達(dá)晨的關(guān)聯(lián)方為達(dá)晨財智。目前達(dá)晨財智的投資項目超過650個，涵蓋智能家居、新能源、半導(dǎo)體、AI智能等行業(yè)。

值得一提的是，投資機構(gòu)的股權(quán)來自于力源海納實控人黃瑞爐家族的集中轉(zhuǎn)讓。股改后第一次增資時，黃瑞爐家族將股份轉(zhuǎn)讓給深圳達(dá)晨、杭州達(dá)晨和深圳財智等三家公司，共獲轉(zhuǎn)讓款超4500萬元，其中黃瑞爐獲得轉(zhuǎn)讓款超1200萬元。

雖然向投資機構(gòu)轉(zhuǎn)讓了部分股權(quán)，黃瑞爐家族對力源海納仍有較強的控制力。股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，IPO前，黃瑞爐合計持有力源海納43.74%的股權(quán)，并與黃穗、黃逸舟、黃金桂、黃銀貴、殷學(xué)鋒等股東構(gòu)成一致行動人關(guān)系。

據(jù)招股書披露，黃穗、黃逸舟是黃瑞爐的女兒，皆由黃瑞爐與其前妻黃鶯所生；黃金桂、黃銀貴是黃瑞爐的姐姐，殷學(xué)鋒是黃瑞爐的外甥。不過黃鶯不是黃瑞爐的一致行動人。IPO前，黃鶯為力源海納第五大股東，持股比例3.14%。

前五大客戶變動頻繁

據(jù)悉，力源海納的工業(yè)電源產(chǎn)品適用于電解、電鍍、冶煉等電化學(xué)工藝，主要根據(jù)下游應(yīng)用場景的具體要求，為下游電解、電鍍、冶煉等電化學(xué)工藝提供精準(zhǔn)恒定的電流、電壓，以滿足電解銅箔、PCB電鍍、電解氣體、高端金屬表面處理、稀土冶煉、電解制氫、環(huán)保及水處理等下游制造工藝要求。

或許是應(yīng)用場景分散，導(dǎo)致力源海納的主要大客戶變動頻繁。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2021年至2023年及2024年上半年，力源海納的營收分別為3.8億元、4.93億元、5.91億元及2.62億元，期間前五大客戶的營收占比分別為41.41%、33.49%、33.80%及58.82%。2024年上半年大客戶集中度進(jìn)一步增加。

前五大客戶明細(xì)顯示，力源海納2021年的前五大客戶分別為：神鋼商貿(mào)、昆山東威、江西銅業(yè)、東莞宇宙、競銘機械；2022年的前五大客戶分別為：昆山東威、九江德福、洪田科技、江西銅博、諾德股份；2023年的前五大客戶分別為：龍電華鑫、四川日盛、九江德福、昆山東威、廣東盈華；2024年上半年的前五大客戶分別為：九江德福、紫金礦業(yè)、銅陵有色、安徽華創(chuàng)、昆山東威。

可以看到，除昆山東威外，沒有其他客戶能一直出現(xiàn)在力源海納的前五大戶之內(nèi)。而且昆山東威這個主要客戶對力源海納貢獻(xiàn)的銷售收入也波動較大，只有2022年為第一大客戶，貢獻(xiàn)了4200萬元，2023年為第四大客戶，貢獻(xiàn)了3000萬元。

有分析指出，工業(yè)電源行業(yè)對產(chǎn)品的穩(wěn)定性和可靠性要求較高，這使得客戶一旦選擇供應(yīng)商后，通常不會輕易更換，另外，工業(yè)電源產(chǎn)品的定制化特性增強了客戶的粘性。力源海納的前五大客戶變動頻繁，如果未來獲客能力減弱，其業(yè)績的持續(xù)性可能面臨較大壓力。

力源海納表示，公司的工業(yè)電源產(chǎn)品服務(wù)眾多行業(yè)，受到各行業(yè)客戶新建產(chǎn)能、產(chǎn)能擴(kuò)建、設(shè)備技術(shù)改造、生產(chǎn)工藝更新等影響較大，同一客戶連續(xù)重復(fù)采購情況的較少，導(dǎo)致不同期間客戶變化較大。

部分募投項目合理性存疑

本次IPO,力源海納擬募資11.81億元，其中3.99億元用于“工業(yè)電源生產(chǎn)基地建設(shè)項目”，3.35億元用于“深圳、九江的研發(fā)中心建設(shè)項目”，0.98億元用于“數(shù)字化及智能化技改項目”，3.5億元用于補充流動資金。

從募資結(jié)構(gòu)看，擴(kuò)大產(chǎn)能、研發(fā)中心建設(shè)、“補流”的需求大概各占3成，其余1成為數(shù)字化升級。結(jié)合目前經(jīng)營情況，力源海納部分募投項目的合理性存疑。

首先是研發(fā)中心項目。招股書顯示，力源海納的研發(fā)費用分別為1308萬元、1823.萬元、3324萬元及2458萬元?？梢钥吹?，力源海納此前的研發(fā)投入較低，對于如何使用募集的3.35億元用于深圳、九江2個研發(fā)中心建設(shè)，力源海納也語焉不詳，只表示將“全面提升公司的技術(shù)研發(fā)能力”。

其次是補流流動資金。力源海納在招股書中也未就3.5億元“補流”資金的需求進(jìn)行詳細(xì)測算，只表示“募集資金到位后，將進(jìn)一步優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，提高抗風(fēng)險能力，為公司未來發(fā)展提供有力支持”。

招股書顯示，力源海納在IPO期間曾分紅9000萬元，若按股權(quán)計，有近4000萬元已經(jīng)落入了公司實控人黃瑞爐的口袋。

近幾年，監(jiān)管加大了對IPO企業(yè)“先分紅、后募資補流”的監(jiān)管力度，在審核問詢中可能要求力源海納對募集大額資金進(jìn)行補流的合理性進(jìn)行說明。

截至2023年末，力源海納的貨幣資金達(dá)4.16億元，2024年上半年也超過了3億元，看起來“不差錢”。

不過力源海納的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額一直不高，2021年、2022年都只有9000多萬元，2023年達(dá)1.15億元，2024年上半年卻突然“變臉”，為-9260萬元。力源海納的現(xiàn)金流吃緊，或許應(yīng)收賬款高企有關(guān)。

財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，力源海納的應(yīng)收賬款余額分別為1.77億元、1.65億元、2.17億元及2.57億元，在各期營收中的占比分別為47%、34%、37%及98%，特別是2024年上半年的銷售收入基本暫時沒能收回來。經(jīng)營現(xiàn)金流吃緊，或許是力源海納需要通過IPO募資“補流”的重要原因。（思維財經(jīng)出品）■

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